此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 医药生物 ｜ 化学制药 业绩符合市场预期，持续加大研发投入 2019年03月25日 评级 推荐 评级变动 首次 合理区间 31.61-34.88元 交易数据 当前价格（元） 27.90 52周价格区间（元） 19.13-36.07 总市值（百万） 36570.65 流通市值（百万） 26146.48 总股本（万股） 143978.96 流通股（万股） 102938.89 涨跌幅比较 % 1M 3M 12M 科伦药业 5.39 17.1 -19.58 化学制药 18.68 34.47 -8.67 陈博 分析师 执业证书编号：S0530517080001 chenbo@cfzq.com 0731-84403422 相关报告 预测指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主营收入（百万元） 11434.95 16351.79 19164.30 22038.94 25014.20 净利润（百万元） 748.54 1212.94 1564.03 1906.18 2255.94 每股收益（元） 0.52 0.84 1.09 1.32 1.57 每股净资产（元） 8.20 8.86 9.85 10.59 11.71 P/E 53.66 33.12 25.68 21.07 17.81 P/B 3.40 3.15 2.83 2.63 2.38 资料来源：贝格数据，财富证券 投资要点：  事件。近日，公司公告了2018年年度报告。  业绩符合市场预期。 2018年，公司实现营业收入163.52亿元，同比增长43.00%；实现归属于上市公司股东的净利润12.13亿元，同比增长62.04%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润11.13亿元，同比增长698.96%；EPS0.85元。业绩基本符合市场预期。  输液产品结构持续优化，收入快速增长。 2018年，公司输液产品实现营业收入98.80亿元，同比增长30.37%，毛利率71.18%，同比增长7.48%。主要是因为：（1）国家推行“两票制”政策，公司顺应国家政策，把握行业整合趋势，加大对终端客户的开发力度，减少中间流转环节，直接客户从2017年4700余家增至2018年6607余家，使单位产品销售价格有一定程度上升；（2）公司利用市场整合契机，加大市场投入，继续推进产品软塑化进程，秉承安全输液的理念，调整产品结构，扩大了软塑产品销售。高毛利软塑产品销售结构占比进一步提升。产品结构的优化进一步增加了公司利润贡献；（3）深化与石四药的合作，通过对标学习，大输液制剂生产在节能降耗及降成本方面取得了长足的进步。  非输液产品销售规模扩大，川宁产能释放。 2018年，公司非输液板块实现销售收入62.42亿元，同比增长66.37%，毛利率42.68%，同比增长15.07%。其中非输液制剂类产品实现销售收入28.57亿元，同比增长51.14%；抗生素中间体、原料药实现销售收入32.94亿元，同比增长79.62%。主要是因为：（1）公司利用两票制政策推行，把握行业整合趋势，推进终端市场销售；（2）公司持续加大销售市场投入，非输液制剂核心产品销售继续保持增长，其中，塑料水针销售收入较同期增长70.70%，销售过亿元的天舒欣（康复新液）销售收入增长46.68%；（3）子公司伊犁川宁二期技改项目通过环保部验收，产能释放，实现销售收入实现销售收入32.86亿元，-37%-29%-21%-13%-5%3%11%2018-032018-072018-11科伦药业化学制药公司点评 科伦药业（002422） 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 实现扭亏为盈，净利润6.09亿元，为公司长期可持续发展奠定坚实的现金流基础。  推动国际化战略实施，积极拓展海外市场。 2018年，公司实现海外销售收入7.29亿元，同比增长120.06%。其中，输液制剂出口1.26亿元；抗生素中间体出口5.46亿元。哈萨克斯坦科伦全年产量较去年略有增长，其中抗肿瘤药物实现了快速增长。销售方面，出口占比超过50%，主要出口俄罗斯、塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦。注册方面，完成4个品种、8个品规注册，涉及4个国家。公司继续拓展国内生产企业海外出口业务，共开展日本等27个国家/地区共计120个项目的注册工作，市场开发工作进展顺利。  持续大力推进“创新驱动”战略，研发投入增加。 2012年底科伦全面启动创新转型，持续专注于解决中国未满足的临床需求和临床用药的可及性，不断推动创新药物研究、生产和上市的国际化进程。2018年，公司研发投入11.14亿元，同比增长31.74%，占营收比重为6.81%。 2018年，公司获得NMPA创新药物临床试验批件5项，向美国FDA提出创新药物IND申请1项，并已获准开展临床研究；获得仿制药物生产批件12项，其中首仿获批4项；通过口服制剂一致性评价6项，其中首家获批4项；仿制药物申报生产14项，其中首仿申报5项；申报一致性评价13项（包括口服一致性评价和注射一致性评价），其中首家申报9项。  市场推广力度加大，销售费用率提升。 2018年，公司销售费用率为36.62%，同比提升9.74个百分点，主要是因为“两票制”政策深入贯彻，以及创新产品陆续上市，公司加强市场开发、维护、管理、学术推广力度，销售费用增加；管理费用率10.49%，同比下降2.19个百分点；财务费用率3.86%，同比下降0.98个百分点。  盈利预测与投资评级。 预计公司2019-2021年营业收入为191.64/220.39/ 250.14亿元，归母净利润为15.64/ 19.06/ 22.56亿元，EPS为1.09/1.32/1.57元，对应目前股价PE为25.68/21.07/17.81倍。公司在输液领域已经实现全面的产业升级，具备高端制造和新型材料双重特点的竞争力；公司在全国进行“抗生素全产业链”的战略性布局，竞争优势凸显；同时，公司加大研发投入，持续推进向创新转型，奠定长期发展基础。结合公司增速与行业估值水平，给予公司2019年29-32倍PE，公司股价合理区间为31.61-34.88元，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：行业政策变化风险；产品价格下降风险；新药研发失败风险；环保风险。 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 投资评级系统说明 以报告发布日后的6－12个月内，所评股票/行业涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。 类别 投资评级 评级说明 股票投资评级 推荐 投资收益率超越沪深300指数15%以上 谨慎推荐 投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%－15% 中性 投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%－5% 回避 投资收益率落后沪深300指数10%以上 行业投资评级 领先大市 行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上 同步大市 行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-5%－5% 落后大市 行业指数涨跌幅落后沪深300指数5%以上 免责声明 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格，作者具有中国证券业协会注册分析师执业资格或相当的专业胜任能力。 本报告仅供财富证券有限责任公司客户及员工使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发送，概不构成任何广告。 本报告信息来源于公开资料，本公司对该信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本公司对已发报告无更新义务，若报告中所含信息发生变化，本公司可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司及本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此作出的任何投资决策与本公司及本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人（包括本公司客户及员工）不得以任何形式复制、发表、引用或传播。 本报告由财富证券研究发展中心对许可范围内人员统一发送，任何人不得在公众媒体或其它渠道对外公开发布。任何机构和个人（包括本公司内部客户及员工）对外散发本报告的，则该机构和个人独自为此发送行为负责，本公司保留对该机构和个人追究相应法律责任的权利。 财富证券研究发展中心 网址：www.cfzq.com 地址：湖南省长沙市芙蓉中路二段80号顺天国际财富中心28层 邮编：410005 电话：0731-84403360 传真：0731-84403438