白银周报：议息会议后白银一度强势上攻，但资金介入却始终较为有限

华泰期货研究院 师橙 银铅研究员  021-60828513  shicheng@htfc.com 从业资格号：F3046665 徐闻宇 宏观贵金属研究员  021-68757985  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 相关研究： Fed暗示年内不在加息 银价大幅上涨 2019-03-21 持续量价背离 白银终呈现回落 2019-03-15 国内期现套利头寸再度涌入 2月可主要关注各种套利机会 2019-01-28 银价格震荡回落 T+d市场递延费支付方向屡现空付多 2019-01-14 2019年1季度白银需求料将相对稳健 银价上涨概率较大 2019-01-02 华泰期货|白银周报 2019-03-25 议息会议后白银一度强势上攻 但资金介入却始终较 为有限 白银周报摘要 现货市场：上周白银价格在美联储议息会议之后出现了较大幅度的上攻，但是在现货白银T+d成交量方面，较前一周则是出现了超过30%的下降，这也使得后半周银价并未能呈现出进一步的上攻态势。此外，虽然上周的五个交易日中，递延费交收方向又一次均为空付多。但是实际交收量确实寥寥无几，故此说明当下多数多头头寸仍然是锚定期现套利而入场的，而实际现货采购却并没有十分活跃。 下游行业情况：近期无论是电子元件板块还是光伏板块均呈现出了弱于大盘的格局。而自上周起，这样的情形便开始频繁发生，故此倘若后市这样的情况持续，那么单单就白银需求角度上而言，或许将会产生一些不利的影响。 库存方面：上周上期所白银仓单较前一周相比出现了16,791千克的下跌，依旧保持着自春节以后便开始出现了库存持续走低的态势，目前虽尚不能确定库存拐点已经出现，但是实际情况是，近一个月来，上期所白银库存确实实在呈现出走低的态势。而反观Comex库存方面，近期则是呈现出了持续走高的态势，上周则是又上涨971,710盎司（约27,547千克）至302,421,562盎司。故此就库存角度而言，内外盘正套策略似乎更为合适。只是目前需关注人民币中间价格的变化情况。 机构持仓情况：目前CFTC持仓最新更新至2019年3月19日，多空双方持仓差呈现出进一步的缩小。当然就绝对持仓量而言，多头仍然具有较为明显的优势。这还是有利于白银价格呈现进一步的走强。不过也许持续监控CFTC持仓变化情况，尤其是本周所公布的数据，将会直接反应市场对于美联储议息会议的态度与解读，故而显得尤为重要。 操作建议：上周白银价格在美联储议息会议之后呈现出了一定的相对较为强劲的上攻，不过其持续性相对有限，并且就国内白银市场而言，成交量以及资金的介入仍然较为有限，故此当下操作上白银仍然建议暂时以高抛低吸思路对待。 后市关注： 机构持仓变化 沪伦两地库存变化情况 华泰期货|白银周报 2019-03-25 2 / 10 白银市场概述及检测指标 一周价格回顾 上周最为重要的事件莫过于美联储议息会议，由于在会议上美联储声明暗示年内或将维持当下利率水平不变，使得美元指数出现大幅下挫，而白银价格则是大幅上涨，但此后银价则并未能呈现出进一步的走高，最终Comex期银当周也还是仅仅收涨0.95%。 现货白银T+d市场监控 上周白银价格在美联储议息会议之后出现了较大幅度的上攻，但是在现货白银T+d成交量方面，较前一周则是出现了超过30%的下降，这也使得后半周银价并未能呈现出进一步的上攻态势。此外，虽然上周的五个交易日中，递延费交收方向又一次均为空付多。但是实际交收量确实寥寥无几，故此说明当下多数多头头寸仍然是锚定期现套利而入场的，而实际现货采购却并没有十分活跃。 图 1： 白银T+d成交量 单位：000千克 图 2： 白银T+d交收量 单位：千克 数据来源：上海黄金交易所 华泰期货研究院 数据来源：上海黄金交易所 华泰期货研究院 白银下游终端行业情况概述 （1）电子元件 对于电子设备用银而言，目前中国国内最为重要的应用集中于触板（touch panel）以及LED屏幕及照明设备板块，上述两个板块占到了电子、电器设备国内总耗银量的近41%。2018年下半年来，虽然受到了宏观环境相对利空的影响，使得整体市场宏观氛围相对偏空，但电子设备景气指数却并未出现太过明显的下落，这主要原因便是贸易战对于我国常规的电子元件的出口的直接影响相对有限，主要原因是由于我国直接出口至美国的产品相对较少。 04000800012000160002018/01/022018/07/022019/01/02上海金交所白银现货:成交量:Ag(T+D) 0300,000600,000900,0001,200,0002017/06/012017/12/012018/06/012018/12/01上海金交所白银现货:交收量:Ag(T+D) 华泰期货|白银周报 2019-03-25 3 / 10 从电子元件具体细分项来看，白银在电子元件中的应用主要以电容多层陶瓷电容（MLCC），焊接用焊剂以及氧化银电池组以及触头材料为主。其中以MLCC占比最大，而MLCC又多用于电脑、智能手机、通讯设备以及汽车电路等耐用品中，但从2018年实际情况来看，这一领域受到中美贸易战的影响似乎并没有想象中那样严重，这是由于目前中国向美国出口的多数企业均为在华的外资（包括港澳台地区），而真正中国大陆的电子设备板块上市公司没有一家可以在出口榜单上排名靠前，此外，对于出口的电子元件以及器材来看，从中国直接出口至美国的产品实际也相对较少。大多都是交至其他国家或地区的组装厂区，而这些厂区的利润水平实则还算较为可观，我国台湾地区（规模最大）的多层陶瓷电容（MLCC）行业营业收入水平为例来看，在2018年下半年依旧创出了较大的收益水平，截止12月份的数据，虽然在最近的9月至12月，盈利水平出现了相对较为明显的下降，较此前3季度的高峰时期相比，下降幅度超过42%，不过就累计值而言，仍然较去年同期呈现出29%的上涨，并且其去年3、4季度以来盈利水平的下跌也与此前台湾岛内所谓的“中期选举”以及一些出台的荒诞的所谓“外交政策”，故而这也在一定程度上影响了实体经济的运营，此外近期中美签署的贸易备忘录中，承诺在未来6年向美国购买价值2000亿美元的芯片，这将会在很大程度上瓜分中国大陆向台湾地区的芯片进口（此前主要从台积电进口）。 从国内相关行业景气指数来看，基本也与MLCC台股营收的情况相对较为类似，截止最新公布的2018年4季度数据，较年初之时的水平下降了约10%。 图 3： 电子设备景气指数 单位：点 图 4： 多层陶瓷电容(MLCC)营收 单位：亿新台币 数据来源：国家统计局 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 （2）光伏材料 截止最新公布的光伏行业经理人指数（2019年3月15日）报85.62，较此前一期出现了2.27%的上涨，不过2019年2月下旬以来，该指数已经呈现出了约8%的下跌，这或许与此前公布的2018年光伏行业板块业绩相对较差有一定关系。不过还是需要提出，在2019年以来，光伏指数市场表现总体来看，还是在大多数情况下持续呈现出强于大盘的走势，只是在近两周呈现出略弱于大盘之走势，1101201301401502014/03/012015/03/012016/03/012017/03/012018/03/01企业景气指数:电子设备制造业 2050801101401702002016/112017/052017/112018/052018/11台股营收:被动元件:电容:多层陶瓷电容(MLCC):当月值 华泰期货|白银周报 2019-03-25 4 / 10 并且就光伏经理人指数而言，也依旧维持着自去年7月以来持续上涨的格局，目前还是可以明显发觉，自2018年7月下旬，即中美贸易战对市场利空影响暂时退去之时，光伏经理人指数总体还是基本呈现出明显的上扬态势。 随着光伏行业价格指数以及相关产品组件价格出现了较大程度的回落，目前光伏行业综合价格指数不到年初时的一半（2019年3月15日报40.35），而光伏电池平均价格在最近3个月内均稳定在10美分/瓦特的水平，较年初相比下降也接近一半，这也为光伏电站的投产以及交易提供了更为优越的价格以及成交机会，从新政发布一个月以来的情况看,光伏电站资产的市场交易不但没有停滞,甚至有所提速。 此外，根据Solarzoom公布的从中国出口的光伏组件数量上来看，截止2018年全年的数据，中国对外出口的光伏组件数量累计达到39,283.59兆瓦，较去年同期大幅上涨约50%，而较11月环比增长为11%。故此可以看出，无论是国内的“531”政策，还是中美两国间此前的贸易战，均为对国内光伏组件对外出口产生太大的影响。目前从国内对外出口量的细分情况来看，目前出口量占比最大的国家为日本。不过近年来随着一带一路规划的推广，我国对于东南亚、印度以及一带一路沿线如巴基斯坦、土耳其地区的出口量正在呈现出大幅走高的趋势，而截止最新公布的11月份的数据可以发现，出口至巴基斯坦、印度以及泰国等国的数量也正在逐渐呈现出上涨的态势。 国内情况则是，对于太阳能产量而言，截止2018年12月的最新数据，虽然经历了531政策的影响，但是国内光伏产量较去年同期仍然呈现出了14.6%的上涨，而相对下游的太阳能（光伏）电池而言，截止去年12月的数据也同样录得6.8%的上涨，不过上涨速度较2018年上半年的确呈现出了一定的下降。不过这些还是说明，未来光伏行业的发展仍然会是白银需求端的一个重要的潜力增长点。虽然近期由于宏观环境以及国家相关政策的不利影响是的光伏行业暂时处于相对低谷的位置，不过这同样也会创造出更多的投资机会。 相对而言，真正受到“531”政策影响较大的实则是国内的光伏装机量，根据Solarzoom所公布的数据显示，截止2018年全年的数据，中国国内的光伏安装量已经达到了44,260兆瓦，而美国方面目前尚未公布2018年全年数据，但是就前三季度数据而言，中国光伏安装量相较于同时其美国国内的安装量而言，则是高出了5倍之多。但与中国国内去年同期相比，确实出现了近20%的下降。而这其中的原因，当然还是受到了“531”政策的影响，从而使得光伏行业板块的市场表现以及相关产品的产量受到了一定的影响。 华泰期货|白银周报 2019-03-25