FY2018 点评：物业管理与增值服务齐发力，营收增 长迅速

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 物业管理与增值服务齐发力，营收增长迅速 ——碧桂园服务（6098.HK）FY2018点评 2019年03月21日 强烈推荐/首次 碧桂园服务 财报点评 谭可 分析师 执业证书编号：S1480510120013 Email: tanke@dxzq.net.cn Tel: 010-66554011 王紫 研究助理 执业证书编号：S1480118060012 Email: wangzi@dxzq.net.cn Tel: 010-66554104 事件： 碧桂园服务（6098.HK）发布截至2018年12月31日止年度业绩公告。报告期内，公司实现营业收入人民币46.8亿元，同比增长49.8%。公司录得净利润人民币9.3亿元，同比增长112.1%，基本每股盈利人民币0.3693元，摊薄每股盈利人民币0.3653元。 公司财务指标： 指标 FY2017 FY2018 FY2019E FY2020E FY2021E 营业收入（百万元） 3,122 4,675 6,710 9,397 12,780 增长率（%） 32.4% 49.8% 43.5% 40.1% 36.0% 净利润（百万元） 440 934 1126 1617 2271 增长率（%） 24.9% 112.1% 20.5% 43.7% 40.4% 基本每股收益(元) 0.16 0.37 0.44 0.63 0.87 P/E N/A 29.5 24.1 16.9 12.2 观点：  物业管理与增值服务齐发力，营收增长迅速。公司FY2018财年营业收入46.8亿元，同比增长49.8%。  物业管理服务收入为34.5亿元，贡献约73.7%的营收，同比增长35.4%。公司物业收费管理面积由2017年同期的约1.23亿平方米增加至约1.82亿平方米。  社区增值服务收入达到4.2亿元，较去年同期上涨72.5%，一方面，受益于物业管理面积规模持续扩大带来的客户基础增加；另一方面，公司优化业务结构并引入战略合作商，协同创收。  非业主增值服务收入实现同比141.2%的快速增长，同比增速较去年同期大幅提升77个百分点，主要受惠于碧桂园集团于2018年表现出的良好业绩，由此，公司提供的售前咨询服务项目大幅增加；另外，由于部分项目的收费模式由酬金制转为包干制，公司可额外将部分物业管理费确认为收入。  毛利率、净利率提升显著。由于业务结构优化，且项目密度加大促进了管理集约化效应，公司本财年毛利率达到37.7%，较去年同期上升4.5个百分点。净利率为20.0%，较上个财年上升5.9个百分点，净利率的上升主要是碧桂园服务的附属公司于2018年5月获“高新技术企业”证书并享受15%所得税率优惠所致。 19973693/36139/20190322 10:47 东兴证券财报点评 碧桂园服务（6098.HK）：物业管理与增值服务齐发力，营收增长迅速 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 营销费用率为0.6%，较去年上升0.3个百分点，主要由于公司为了进一步增加来自独立第三方物业开发商的项目数量而新聘较多市场人员、调整相关的激励，以致人工成本增加。  管理费用率为16.3%，同比上升1.6个百分点，主要原因是公司聘用更多管理人员以应对越来越大的业务规模，且2018财年内公司须支付相关上市费用和购股权。  成立合资公司，把握“三供一业”改革新蓝海。为响应国家“三供一业”分离移交工作，公司在2018财年内开始着手接管国有企业的物业管理及供热业务，拟接管的物业项目管理面积约为9千万平方米，覆盖全国11个省的53个城市；拟接管的供热项目管理面积约为4.2千万平方米，覆盖全国6个省的8个城市。该部分业务预计将于2019年开始创造收入，并成为公司未来增长动力之一。  个性化+智能化，助力城市可持续发展。碧桂园服务拥有丰富的运营经验，凭借数字化运营优势参与城市公共服务领域的市场化竞争。  在客户需求多元化的背景下，增值服务潜力巨大。公司以住户的需求为主导设计差异化的服务套餐，改善增值服务业务，通过营造个性化社区环境创造价值，提高品牌形象，并由此渐进地改善服务效率及质量。同时，公司积极探索与行业内领先的第三方商家的合作机会，以向客户提供精选产品及服务，改善用户体验。  公司进行标准化和智能化管理，力图最优化成本效益并提供高水平服务。物管行业正处于向现代服务业转型阶段，公司通过信息化系统及标准化管理改善总部与各区域项目的品质控制及内部管理，提高营运效率，有效控制成本。另外，公司设计出的物业管理系统能够收集整理第一手客户数据和服务记录，以便进行客户关系管理、分析客户需求及行为模式，从而制定以客户为导向的业务策略，加强竞争力。  寻求并购机会，实现区域业态互补。公司在现有储备面积的基础上，借助渠道优势积极探索市场上的收购机会。2018财年内，公司完成与盛世、睿靖两家公司的业务合并，二者主营业务均为物业管理及有关服务，与公司业务高度吻合，发展盈利空间较大。此次并购有助于公司进一步扩大其业务规模及范围，加深与现有项目的协同性并达到区域和业态互补的效果。 结论： 碧桂园服务在2018年中国物业服务百强企业中的综合实力排名第三，公司具有一定规模优势及资源优势，其物业管理服务、社区增值服务、非业主增值服务三大业务的协同使公司获得市场高度认可，并且业务互为促进，为公司带来新商机。我们预计公司2019-2021财年营业收入分别为人民币67.1亿元、94.0亿元、127.8亿元，净利润分别为人民币11.3亿元、16.2亿元、22.8亿元，净利润增速分别为21%、44%、40%，当前股价对应PE分别为24X、17X、12X，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示： 政策超预期，物业服务收费管理面积扩张不及预期，探索增值服务模式导致业绩波动，人力成本压力。19973693/36139/20190322 10:47 东兴证券财报点评 碧桂园服务（6098.HK）：物业管理与增值服务齐发力，营收增长迅速 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 利润表 单位:百万人民币 FY2017A FY2018A FY2019E FY2020E FY2021E 收入 3,121.9 4,675.3 6,709.8 9,397.2 12,779.7 服务成本 -2,086.3 -2,913.7 -4,245.3 -5,879.4 -7,907.1 毛利 1,035.6 1,761.6 2,464.5 3,517.8 4,872.6 毛利率 33.2% 37.7% 36.7% 37.4% 38.1% 销售及营销开支 -9.4 -26.6 -29.2 -47.2 -59.9 行政开支 -455.3 -759.7 -1,097.1 -1,545.8 -2,115.0 金融资产减值损失净额 -4.2 -13.4 -14.1 -23.3 -29.3 其他收入 13.1 31.1 44.7 62.5 85.0 其他收益净额 1.3 19.2 12.0 19.7 34.0 经营利润 581.1 1,012.1 1,380.8 1,983.7 2,787.5 财务收入 35.2 53.8 77.3 108.2 147.2 财务成本 -0.2 - - - - 财务收入净额 35.0 53.8 77.3 108.2 147.2 于合营企业经营成果所占份额 1.0 6.2 1.8 3.0 3.7 于联营企业经营成果所占份额 -8.9 -2.8 -5.6 -5.8 -4.7 税前利润 608.2 1,069.4 1,454.3 2,089.1 2,933.6 所得税费用 -167.7 -135.2 -328.3 -471.7 -662.3 净利润 440.5 934.2 1,125.9 1,617.4 2,271.3 净利率 14.1% 20.0% 16.8% 17.2% 17.8% 应占： 公司拥有人 401.7 923.2 1,103.4 1,568.9 2,180.4 基本每股盈利EPS 0.16 0.37 0.44 0.63 0.87 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 19973693/36139/20190322 10:47 东兴证券财报点评 碧桂园服务（6098.HK）：物业管理与增值服务齐发力，营收增长迅速 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES分析师简介 谭可 海外研究组组长，2007年加盟东兴证券研究所，曾外派香港研究港股市场。 研究助理简介 王紫 对外经济贸易大学管理学学士，法国诺欧高等商学院管理学硕士。2018年5月加入东兴证券研究所海外组，从事港股大消费领域研究及部分港股策略研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 19973693/36139/20190322 10:47 东兴证券财报点评 碧桂园服务（6098.HK）：物业管理与增值服务齐发力，营收增长迅速 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（以沪深300指数为基准指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以