证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 【债券深度报告】 如何探寻数据真空期的经济足迹——华创债券数知宏观系列专题之一  一、为什么需要关注1~2月份经济数据 数据真空期内多种工业品以及消费品1~2月的产量以及销量数据均不公布，预测困难，易产生预期差，而目前市场预期分化，1~2月经济数据将决定中期内债市方向。  二、如何跟踪1~2月份经济数据 投资部分：预测整体投资增速难度较大，把握分项投资方向更重要。对于房地产投资，房地产投资与高频数据之前的相关性较差，用传统方法对其进行估算。房地产开发投资总共包含施工投资和土地相关投资两个部分，施工面积主要受新开工面积影响，新开工通常需要滞后土地成交9个月，2019年房地产新开工增速将出现显著下滑，并在二季度转负，拖累全年房地产投资。对于土地相关投资，主要考察土地购置费，2019年土地购置费也将持续下行，在2018年高基数的情形下，土地购置费累计增速也恐转负，对房地产投资造成拖累，2019年房地产投资增速恐出现较为明显的下降。从领先指标来看，1~2月房地产投资可能稳中有升。 制造业投资方面，制造业企业利润领先制造业企业1年左右的时间，而PPI和出口交货值为同步指标，用滞后一年的制造业企业利润累计同比、PPI累计同比、出口交货值累计同比对制造业投资累计同比进行多元回归，结果显示拟合效果较好。1月PPI累计增速降至0.1%、出口交货值回落至8.4%、制造业企业利润按照去年2月份增速12.5%来预估，由此预计1月制造业投资增速为9.4%。2月份预计出口增速将大幅走低，PPI将维持低位，2月制造业投资大概率维持下滑状态。 基建投资增速方面，基建投资主要有以下几个领先指标，地方债发行速度、新成立基础设施信托增速、非制造业PMI中建筑业分项、挖掘机销量增速、钢铁、水泥价格增速，可建立简单的综合扩散指数来预测基建增速方向。模型显示对基建单月同比的判断正确率大于累计同比。从1~2月情况来看，信托和地方债发行较同期同样明显提速，建筑业PMI则有所回落，钢铁和水泥价格指数有所回升，综合扩散指数将大于0，因此1~2月基建增速可能有所回升。 工业部分：再议发电量与工业增加值的关系逐步修复。用6大电厂耗煤量对工业增加值进行预测，准确度不高，可用6大电厂耗煤量先对发电量和工业用电量进行估算，进而估算工业增加值。受PPI和PPIRM差值走扩影响，2016年~2017年的去产能导致发电量与工业增加值发生背离。2018年以来，随着去产能基本执行完毕，发电量与工业增加值的关系有所恢复。耗煤量和发电量增速走势基本一致，用耗煤量对其进行预测可估算出1月发电量同比增速将降低至1.44%。由以上三个指标与工业增加值进行拟合，可以由此对1月工业增加值进行判断，1月份发电量大概率增速继续下滑5.2%左右，粗钢产量下滑至2.4%，汽车产量增速下滑，由此判断1月工业增加值小幅走低至5.5%。2月汽车和粗钢产量还未公布，但发电量大概率继续降低至3%左右，因此2月工业增加值可能继续走低。 消费部分，用高频数据进行分类别跟踪。汽车消费占比最大，用中汽协公布销量数据进行预测，拟合结果1月社零消费中的汽车增速将进一步下滑至-8%。石油及其制品类消费用布伦特原油月均增速和汽油(97# )月均同比增速进行预测，经过回归，1月增速将降至2.1%。服装鞋帽、针、纺织品类同比增速可以柯桥纺织服装面料类价格指数和纺织类价格指数均同比增速走势进行预测，1月增速将降至6.8%。家用电器和音像器材类消费方面季节性较强，用各月近四年历史均值对各月增速进行估算，方向基本一致。用以上四个分项的预测值为基础对社零增速进行多元回归拟合，拟合优度接近0.6，二者走势较为一致。具体来看，1月社零增速可能下滑至7.8%左右。从大致拟合结果来看，社零增速预测值与实际值绝对值存在差别，但方向基本一致，因此可以用此模型预测社零增速方向。  从高频数据来看，1~2月投资可能小幅回升，工业增速下滑，消费依旧偏弱，宏观数据未明显改善。后续我们将继续推出数知宏观系列报告，此为系列报告的首篇，未来我们将进一步细化对于宏观数据跟踪及分析方法，敬请持续关注。  风险提示：政策加码超预期。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 联系人：陈静 电话：010-66500862 邮箱：chenjing1@hcyjs.com 《往者不可谏，来者犹可追——华创债券2018年信用违约年度专题》 2019-01-29 《资产配置时钟在“债券时间”，但风险偏好回升尚需时日——债基和货基四季报点评》 2019-02-01 《细数春节期间海外市场为国内债市带来的三重利好——华创债券海外月报20190210》 2019-02-10 《【华创固收】再看CRM W：配置价值vs交易机会》 2019-02-12 《【华创固收】货币政策宽松中期，关注浮息债配置窗口20190214》 2019-02-14 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券深度报告 2019年03月03日 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、为什么需要关注1~2月份经济数据..................................................................................................................5 1、预测十分困难，对开年经济非常重要......................................................................................................5 2、1~2月经济数据将为债市指明方向 ..........................................................................................................5 二、如何跟踪1~2月份经济数据 ............................................................................................................................6 1、投资部分：预测整体投资增速难度较大，把握分项投资方向更重要 ........................................................6 2、工业部分：再议发电量与工业增加值的关系逐步修复 ........................................................................... 11 3、消费部分，如何用高频数据跟踪社零增速............................................................................................. 13 三、高频数据看1~2月投资、工业和消费情况总结 .............................................................................................. 16 四、风险提示 ...................................................................................................................................................... 17 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 2018年1~2月投资预测值与实际值相差最大 ..............................................................................................5 图表 2 2018年1~2月工业预测值与实际值相差亦最大 ...........................................................................................5 图表 3 投资三大部分占比 .....................................................................................................................................6 图表 4 2018年12月投资完成额显示的增速大幅下滑至0.63% ...............................................................................6 图表 5 土地购置费是2018年房地产投资增速维持高位的主要原因 ........................................................................7 图表 6 2018年土地购置费占房地产投资比例达到30% ...........................................................................................7 图表 7 2019年房地产新开工增速将持续走弱 .........................................................................................................7 图表 8 2019年土地购置费料将继续下行 ................................................................................................................7 图表 9 制造业投资与这几项关系较为紧密.............................................................................................................8 图表 10 预测值与实际值走势较为一致 ..................................................................................................................8 图表 11 出口交货值与出口相关性达到0.9以上 .....................................................................................................8 图表 12 工业增速与实际值较为一致 .....................................................................................................................8 图表 13 2019年开始地方债和基建信托发行提