非电领域空间打开，大气龙头再迎成长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 16.25 元 目标价格（人民币）：20.00-22.00元 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 1,069.05 总市值(百万元) 17,372.06 年内股价最高最低(元) 16.41/12.28 沪深300指数 3857.05 上证指数 3384.32 苏宝亮 分析师 SAC执业编号：S1130516010003 (8610)66216815 subaoliang@gjzq.com.cn 陈苗苗 联系人 (8621)60230249 chenmiaomiao@gjzq.com.cn 非电领域空间打开，大气龙头再迎成长 公司基本情况(人民币) 项目 2015 2016 2017E 2018E 2019E 摊薄每股收益(元) 0.524 0.621 0.687 0.747 0.811 每股净资产(元) 3.33 3.74 4.16 4.61 5.09 每股经营性现金流(元) 0.95 0.85 0.53 1.02 0.61 市盈率(倍) 31.01 26.17 23.65 21.76 20.05 行业优化市盈率(倍) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润增长率(%) 20.14% 19.68% 10.62% 8.68% 8.57% 净资产收益率(%) 15.71% 16.58% 16.52% 16.21% 15.91% 总股本(百万股) 1,069.05 1,069.05 1,069.05 1,069.05 1,069.05 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  全球大气环保装备龙头，业绩连续六年稳步增长。龙净环保始创于1971年，2000年上市，现已建成国际一流的机电一体化设计制造除尘装置和烟气脱硫脱硝装置等大气污染治理设备的大型研发生产基地。公司引进世界先进技术，自主研发“干式超净+”，率先提出并承揽首个“烟气治理岛”。2017年上半年营收29.58亿元，同比增长0.95%；归母净利润2.26亿元，同比增长14.66%，创下了连续6年营收、净利润稳定增长的新纪录。  在手订单178亿元，保障业绩稳步增长。上半年，公司主营业务脱硫脱硝项目营收同比增加4.12%；海外EPC项目取得突破性进展，创收3783万元，同比增长13.93%；新疆优质BOT项目经营状况良好且毛利率高达48.13%，盈利增幅显著。公司新增订单52亿元，已超去年全年新订单102亿的50%。报告期内公司在手订单共计178亿元，较2016年末增长10.56%。新疆西黑山项目预算3.55亿元，工程进度18.02%，仍处于建设初期，即将进入大规模建设阶段，收入贡献预期大幅增长。公司在手订单充足，业绩增长确定性强。  京津冀大气形势严峻，攻坚方案再强化大气治理需求。2017年是大气十条考核年，叠加十九大和蓝天保卫战，大气治理上升为政治任务。京津冀地区上 半 年 优 良天 数 同比 下 降7.1%，PM2.5/PM10分别同比上升14.3%/13.2%，年终考核压力倍增；环保部展开史上最严大气督查，目前累计督查企业达40643家，问题企业占比55.51%，大气污染治理需求不断强化。《攻坚方案》出台再为各城市“量身定做”更严考核目标，公司作为大气治理领域的龙头企业将直接受益。  火电领域提标全面推进，超净排放需求加速释放。2015年出台《超低排放工作方案》，将超低排放约束范围从东部扩大到全国有条件地区，东、中部改造时间缩至2017-2018年，火电领域全面提标，超净排放需求进一步释放。公司抓住市场机遇，大力发展超净排放业务。截至2016年，公司占有电袋复合式除尘器市场份额高达52%，湿式电除尘器和低（低）温电除尘器分别占市场份额43%，66%。其他脱硫脱硝设备业绩均在行业内名列前茅，公司龙头地位稳固。  非电领域市场空间打开，公司非电布局成效显现。6月，《钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准》等20项国家污染物排放标准的征求意见稿发布，05001,0001,5002,0002,50011.8714.21160 905161 205170 305170 605170 905人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 龙净环保 国金行业 沪深300 2017年09月05日 龙净环保 (600388.SH) 环保设备行业 评级：买入 首次评级 公司深度研究 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 二氧化硫/氮氧化物/细颗粒物允许排放量最大值分别由原来的200 mg/m³、300 mg/m³和50 mg/m³缩减至50 mg/m³、100 mg/m³和20mg/m³，并全面增加无组织排放控制要求，非电排放限值全面提标。公司厚积薄发，创新研制“干式超净工艺”，在钢铁、焦化、工业尾气治理等领域拿下多个订单，非电市场拓展成效显现。  阳光集团20元溢价入主，大股东兑现承诺再增持近5亿。阳光集团收购东正投资持有的龙净环保全部股权，收购价格36.71亿元。该收购价相当于以20元/股获得东正投资所持有的龙净环保1.84亿股份，相对于协议签订日收盘价14.02元溢价43%，相对于9月4日收盘价16.41元仍溢价22%。收购完成后，阳光集团合计间接持有公司17.17%的股份，并表示1年内继续增持5-10亿，目前已完成近5亿元增持，已持有公司20%股份，反映大股东对公司发展的坚定信心。  第四期员工持股计划完成，长期绑定核心员工利益。员工持股计划第四期以公司2016年度净利润为基数，提取10%的奖励基金，总计激励435名核心员工。持股计划分十期实施，期间为2014-2023年。公司员工持股计划将有效实现核心员工与公司利益共享，有利于提高团队稳定性和凝聚力。 投资建议  公司火电烟气治理业务稳定增长，积极拓展非电业务，海外EPC项目取得突破，阳光集团20元入主并兑现增持信心充足。根据测算，预计17/18/19年，公司归母净利润7.3、8.0、8.7亿元，EPS 0.69、0.75、0.81元，对应PE为24、22、20倍，给予“买入”评级。 风险提示  大气治理政策风险，非电领域应收账款回收风险，环保督查力度波动风险 公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、全球大气环保装备龙头，业绩连续六年稳步增长 ......................................5 大气治理龙头，技术积累深厚......................................................................5 阳光集团实际控制比例达20%.....................................................................5 业绩连续六年稳步增长，印尼项目毛利率大幅上升 ......................................6 脱硫脱硝除尘为核心，电控输送为支撑........................................................7 二、在手订单178亿元，保障业绩稳步增长 ................................................. 11 在手订单充足，2016年中标率45% .......................................................... 11 新疆西黑山项目处于建设期，收入增速有望提高........................................12 三、京津冀大气形势严峻，攻坚方案再强化大气治理需求 .............................13 京津冀大气形势严峻，大气治理压力巨大 ..................................................13 2+26城大气强化督察力度空前，大气攻坚方案正式出台 ...........................13 大气治理需求不断强化，公司直接受益......................................................14 四、火电领域全面提标，超净排放需求加速释放 ...........................................14 火电领域提标，进入超低排放模式.............................................................14 火电领域超净排放需求释放 .......................................................................15 公司火电烟气治理订单充足，稳居行业龙头地位........................................15 五、非电领域市场空间打开，公司非电布局成效显现 ....................................17 非电排放限值全面提标，市场空间打开......................................................17 非电领域布局初显成效，海外EPC项目取得突破......................................18 六、阳光集团20元溢价入主，大股东兑现承诺再增持近5亿 .......................19 阳光集团20元溢价入主，大股东最新持股20% ........................................19 融资渠道扩宽，新股东带来新机会.............................................................19 七、第四期员工持股计划完成，长期绑定核心员工利益 ................................21 八、盈利预测及投资建议 ..............................................................................21 九、风险提示 ...............................................................................................22 图表目录 图表1：公司40余年发展历程 .......................................................................5 图表2：大股东东正投资控股17.17% .............................................................5 图表3：业绩连续6年增长 .............................................................................6 图表4：除尘器及配套设施业务收入贡献率最高..............................................7 图表5：主营业务毛利逐年提升 ......................................................................7 图表6：主营业务毛利率稳定...........................