环卫业务营收高速增长，再生资源板块毛利率大幅提高

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 环卫业务营收高速增长，再生资源板块毛利率大幅提高 2017年8月30日 事件：8月30日，启迪桑德发布2017年中报。2017年上半年，公司实现营业收入39.12亿元，同比增长14.63%；实现归属于母公司股东的净利润4.93亿元，同比增长12.30%；实现基本每股收益0.519元。 点评：  各项环保细分业务规模扩大，板块战略布局初见成效。公司以互联网+打造智能环保全产业链，构建了固废、水务、环卫以及再生资源及环保设备制造五大业务板块，打造了北京桑德新环卫投资有限公司、桑德天津再生资源投资控股有限公司、启迪桑德水务有限公司、湖北合加环境设备有限公司等专业化管理平台公司。2017年1-6月，公司固废处臵、环保设备研发制造以及水务投资运营业务的营收分别同比增长32.28%、23.47%、14.42%；城乡环卫一体化市场布局取得重大进展，环卫营收同比增长139.45%；再生资源业务营收与去年同期持平。  固废业务毛利率下滑，再生资源业务毛利率上升。2017年1-6月，公司业务总体毛利率30.49%，较去年同期上涨0.56个百分点。其中，再生资源业务毛利率为18.25%，较去年同期上涨了13.88个百分点；固废处理业务毛利率8.36%，较去年同期降低了20.47个百分点。公司披露，再生资源板块包含废旧家电拆解、危废、报废汽车拆解等业务，毛利率增加因废旧家电采购价格整体下降所致；固废业务毛利率降低主要原因为摊销金额、贷款利息等原因导致成本增幅较大。  非公开发行股票完成。2017年8月，公司非公开发行股票完成，共发行16,754万股，募资总额458,904万元。本次募集资金主要用于环卫一体化平台及服务网络建设项目、湖北合加环卫车改扩建及环境技术研发中心建设项目、垃圾焚烧发电项目、餐厨垃圾处理项目、补充流动资金及偿还公司部分有息债务。定增完成后，控股股东启迪科服及其一致行动人持股比例由29.52%增至34.12%，启迪科服仍为公司控股股东，清华控股仍为公司实际控制人。  盈利预测及评级：按照最新股本，我们预计公司17-19年实现EPS分别为1.22元、1.47元、1.80元，根据2017-08-29收盘价，对应PE分别为29、24、20倍，维持“买入”评级。  风险因素：非公开发行股票摊薄即期回报的风险；在建项目不能如期投产运营的风险；并购整合风险；污水处理厂与垃圾焚烧发电厂处臵量不足风险；行业政策变动风险；市场竞争加剧风险。 康敬东 食品饮料行业分析师 证券研究报告 公司研究—中报点评 启迪桑德（000826.sz） 买入增持持有卖出 上次评级：买入，2017.04.19 范海波 行业分析师 执业编号：S1500510120021 联系电话：+86 10 83326800 邮 箱：fanhaibo@cindasc.com 吴漪 行业分析师 执业编号：S1500512110003 联系电话：+86 10 83326720 邮 箱：wuyi@cindasc.com 丁士涛 行业分析师 执业编号：S1500514080001 联系电话：+86 10 83326718 邮箱：dingshitao@cindasc.com 王伟 行业分析师 执业编号：S1500515070001 联系电话：+86 10 83326719 邮箱：wangwei2@cindasc.com 唐伊辰 研究助理 联系电话：+86 10 83326717 邮箱：tangyichen@cindasc.com 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 公司报告首页财务数据 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 6,340.59 6,916.56 8,515.24 10,448.43 12,978.07 增长率YoY % 44.95 9.08 23.11 22.70 24.21 归属母公司净利润(百万元) 930.74 1081.36 1243.12 1503.76 1836.64 增长率YoY% 15.77 16.18 14.96 20.97 22.14 毛利率% 30.54 32.88 31.81 31.15 30.38 净资产收益率ROE% 16.46 15.06 11.24 10.34 11.48 每股收益EPS(元) 0.91 1.06 1.22 1.47 1.80 市盈率P/E(倍) 32 28 29 24 20 市净率P/B(倍) 4.9 3.6 2.6 2.4 2.1 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 注：股价为2017年8月29日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 会计年度 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产 5,951.81 7,634.85 10,780.10 10,940.66 11,661.79 营业收入 6,340.59 6,916.56 8,515.24 10,448.43 12,978.07 货币资金 2,539.44 3,247.42 5,028.59 4,002.37 3,165.33 营业成本 4,404.21 4,642.21 5,806.93 7,194.16 9,035.55 应收票据 7.76 8.36 8.82 10.83 13.45 营业税金及附加 69.94 75.81 85.15 104.48 129.78 应收账款 2,440.57 2,745.13 3,997.73 4,905.32 6,092.93 营业费用 58.25 117.30 127.73 125.38 155.74 预付账款 320.95 589.74 590.88 732.04 919.41 管理费用 484.46 546.08 723.80 888.12 1,038.25 存货 430.71 459.54 569.43 705.46 886.02 财务费用 266.08 333.06 329.76 379.58 459.83 其他 212.38 584.65 584.65 584.65 584.65 资产减值损失 17.27 11.97 19.99 24.53 30.46 非流动资产 9,896.89 15,308.75 18,804.01 21,641.31 24,477.23 公允价值变动收益 0.20 -0.09 0.00 0.00 0.00 长期投资 140.48 367.39 367.39 367.39 367.39 投资净收益 8.66 11.93 0.00 0.00 0.00 固定资产 976.30 1,724.51 1,761.64 1,801.36 1,868.43 营业利润 1,049.23 1,201.97 1,421.89 1,732.17 2,128.46 无形资产 1,926.05 2,588.87 2,889.05 3,162.68 3,409.80 营业外收入 61.04 99.21 59.03 59.03 59.03 其他 6,854.07 10,627.98 13,785.93 16,309.88 18,831.61 营业外支出 0.78 2.00 1.04 1.04 1.04 资产总计 15,848.70 22,943.60 29,584.10 32,581.97 36,139.02 利润总额 1,109.49 1,299.18 1,479.89 1,790.17 2,186.45 流动负债 7,321.48 11,203.25 11,182.46 11,880.93 12,805.71 所得税 174.73 215.61 236.77 286.41 349.81 短期借款 699.20 1,924.00 1,924.00 1,924.00 1,924.00 净利润 934.76 1,083.57 1,243.12 1,503.76 1,836.64 应付账款 1,753.27 1,785.30 1,806.18 2,237.67 2,810.42 少数股东损益 4.02 2.21 0.00 0.00 0.00 其他 4,869.02 7,493.95 7,452.27 7,719.26 8,071.30 归属母公司净利润 930.74 1,081.36 1,243.12 1,503.76 1,836.64 非流动负债 2,243.54 3,368.95 4,368.95 5,368.95 6,368.95 EBITDA 1,567.97 1,942.37 2,189.23 2,599.86 3,069.29 长期借款 574.29 2,052.78 3,052.78 4,052.78 5,052.78 EPS（摊薄） 0.91 1.06 1.22 1.47 1.80 其他 1,669.25 1,316.17 1,316.17 1,316.17 1,316.17 负债合计 9,565.02 14,572.20 15,551.40 17,249.88 19,174.66 现金流量表 单位:百万元 少数股东权益 154.47 143.80 143.80 143.80 143.80 会计年度 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 归属母公司股东权益 6,129.20 8,227.60 13,888.90 15,188.29 16,820.57 经营活动现金流 179.08 -462.87 564.41 1,821.23 2,081.24 负债和股东权益 15,848.70 22,943.60 29,584.10 32,581.97 36,139.02 净利润 934.76 1,0