敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 业绩有望逐季提升，新董事长上任在即，国企改革或加速 ——广济药业（000952）中报点评 2017年08月22日 推荐/首次 广济药业 财报点评 张金洋 分析师 执业证书编号：S1480516080001 zhangjy@dxzq.net.cn 010-66554035 陈顺 联系人 chenshun@dxzq.net.cn 010-66554087 事件： 公司于8月21日晚发布中报，1-6月实现营业收入 3.60 亿元，同比+13.44%；归母净利5071.78万元，同比-10.84%；扣非后净利润 4972.26万元，同比-13.10%。 观点： 1、中报业绩基本符合预期，研发费用支出增加+计提减值准备影响短期净利增速 1）营收基本符合预期，研发费用支出增加+计提减值准备影响短期净利增速。分业务来看，公司原料药（VB2+VB6）实现营收约3亿，营收同比增长14.02%，收入增长主要来自于销量增长。毛利率较去年同期略有上升，主要原因是公司在生产端进行改革，提高效益，单位产品生产成本降低，抵消了价格下滑带来的影响。报告期公司对费用进行了管控，销售费用率较去年分别下降0.89个百分点，但由于一致性评价支出及孟州工厂研发费用增加，综合导致管理费用率上升0.5个百分点，同时由于计提技改及环保升级固定资产减值1011万元，影响了净利增速。全年来看，考虑到VB2价格企稳回升后进入上行通道，预计净利同比增速大概率会实现正增长。 2）全年看业绩有望逐季加速。根据公司披露数据，公司2017年Q2实现营收1.90亿元（Q1营收1.7亿元），归母净利2629.26万元（Q1归母净利2442.52万元），二季度营收和净利环比均有上升，主要是VB2和VB6价格二季度结束下行企稳回升，VB2价格从6月中旬企稳，整体业绩环比有改善。结合15、16年公司各季度业务数据来看，公司营收存在明显季节性，加之VB2、VB6价格企稳回升，其中VB2从6月中旬155元/kg逐渐企稳，目前报价已接近240元/kg，VB6从4月中旬后价格回升，从220元/kg回升到270元/kg，在今年环保趋严的大背景下（环保核查力度超预期），我们认为两大主要产品后续报价继续坚挺且仍存在提价空间，尤其对于公司具有较强定价权的VB2品种，且环保趋严后供给端格局改善，主要竞争对手涨价意愿明显，综合来看，我们认为在未来一段时间VB2价格仍将具备进一步上升的空间和动能。 2、新董事长即将上任，国企改革或加速 长投集团是经湖北省人民政府批准设立的国有独资公司，于2010年成立，实力雄厚，旗下资产众多。 长投在2014年入主后承诺2015-2017年公司盈利转正，从实际运营情况来看，长投入主后公司在市场营销、内部管理方面发生了积极变化，经营效率得以显著提升。在当前湖北国企改革加速的大背景下，广济药业作为长投旗下唯一的上市公司，有望成为长投的运作平台来大力发展医药生物产业，公司后续也或将在同业整合的基础上开创第二主业，实现双轮驱动降低经营风险。公司于昨日发布公告称公司董事长辞职，新任董事长近 东兴证券财报点评 广济药业（000952）：业绩有望逐季提升，新董事长上任在即，国企改革或加速 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES期或将任命（董事王品女士在董事长职位空缺期间代为履行公司董事长），并经长投集团推荐，增选了安靖、杨琳为公司董事候选人，其中安靖历任人福医药董事长助理，人福普克药业（武汉）董事、项目经理，人福医药投资管理部负责人等职，在资本运作方面有较为丰富的经验，可以看出公司目前发生了积极变化，随着人事陆续到位，公司前景逐步清晰，预计后续资本运作或将加速。 结论： 不考虑外延和资产注入，我们预计公司 2017-2019年归母净利润分别为 1.46 亿元、 1.62亿元、 1.84亿元， 同比增速分别为3.09%、10.83%、13.23%，EPS 分别为 0.58、0.64、0.73元，对应 PE 分别为 29X、 26X、 23X。公司作为全球最大的VB2生产企业，产能4800吨（占全球产能近50%），对于VB2产品具有较强的定价权，考虑到下游需求在四季度将进入传统的采购旺季，且环保趋严后供给端格局改善，主要竞争对手涨价意愿明显，综合来看，我们认为在未来一段时间VB2价格仍将具备进一步上升的空间和动能。广济作为我们持续跟踪的公司，我们一直密切关注其最新变化，当前时点考虑到VB2价格企稳后公司业绩将逐季加速和公司高管人事到位后，国企改革进展或将加速，给予“推荐”评级。 风险提示：VB2价格上涨不及预期，国企改革进展不及预期 主要财务数据指标 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 560.36 714.72 812.00 842.00 935.00 增长率（%） 15.33% 27.55% 13.61% 3.69% 11.05% 净利润（百万元） 20.92 141.84 146.22 162.07 183.50 增长率（%） -109.56% 577.96% 3.09% 10.83% 13.23% 净资产收益率（%） 4.08% 21.69% 19.15% 18.31% 17.94% 每股收益(元) 0.08 0.56 0.58 0.64 0.73 PE 201.16 29.67 28.78 25.97 22.93 PB 8.22 6.43 5.51 4.75 4.11 东兴证券财报点评 广济药业（000952）：业绩有望逐季提升，新董事长上任在即，国企改革或加速 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计 433 416 442 466 667 营业收入 560 715 812 842 935 货币资金 162 117 133 145 313 营业成本 379 342 386 403 446 应收账款 78 98 80 83 92 营业税金及附加 4 17 19 19 22 其他应收款 53 47 54 56 62 营业费用 18 23 28 29 32 预付款项 7 8 8 9 10 管理费用 95 131 140 145 161 存货 99 109 123 129 143 财务费用 31 34 33 33 33 其他流动资产 33 23 28 28 28 资产减值损失 10.54 9.22 15.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1188 1218 1312 1351 1330 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 29 28 28 28 28 投资净收益 -0.12 0.04 0.00 0.00 0.00 固定资产 512 891 967 1033 1090 营业利润 22 159 192 213 241 无形资产 183 177 160 142 124 营业外收入 28.34 10.38 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 14 24 24 24 24 营业外支出 31.84 13.93 0.00 0.00 0.00 资产总计 1621 1634 1755 1817 1997 利润总额 18 156 192 213 241 流动负债合计 561 795 809 750 792 所得税 0 10 46 51 58 短期借款 135 145 85 0 0 净利润 18 145 146 162 184 应付账款 215 143 201 210 232 少数股东损益 -3 3 0 0 0 预收款项 16 29 44 59 76 归属母公司净利润 21 142 146 162 184 一年内到期的非流动负债 73 362 362 362 362 EBITDA 284 437 318 358 395 非流动负债合计 546 180 180 180 180 EPS（元） 0.08 0.56 0.58 0.64 0.73 长期借款 308 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计 1107 975 989 929 972 成长能力 少数股东权益 2 5 5 5 5 营业收入增长 15.33% 27.55% 13.61% 3.69% 11.05% 实收资本（或股本） 252 252 252 252 252 营业利润增长 -109.68% 626.20% 20.86% 10.83% 13.23% 资本公积 61 61 61 61 61 归属于母公司净利润增长 3.09% 10.83% 3.09% 10.83% 13.23% 未分配利润 124 266 302 343 389 获利能力 归属母公司股东权益合计 512 654 764 885 1023 毛利率(%) 32.31% 52.19% 52.52% 52.16% 52.27% 负债和所有者权益 1621 1634 1758 1820 2000 净利率(%) 3.29% 20.33% 18.01% 19.25% 19.63% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 1.29% 8.68% 8.33% 8.92% 9.19% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 4.08% 21.69% 19.15% 18.31% 17.94% 经营活动现金流 -33 167 351 320 348 偿债能力 净利润 18 145 146 162 184 资产负债率(%) 68% 60% 56% 51% 49% 折旧摊销 231 244 0 111 121 流动比率 0.77 0.52 0.55 0.62 0.84 财务费用 31 34 33 33 33 速动比率 0.60 0.39 0.39 0.45 0.66 应收账款减少 0 0 18 -3 -9 营运能力 预收帐款增加 0 0 15 15 17 总资产周转率 0.35 0.44 0.48 0.47 0.49 投资活动现金流 -120 -109 -202 -150 -100 应收账款周转率 10 8 9 10 11 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.64 3.99 4.72 4.10 4.23 长期股权投资减少 0 0 7 0 0 每股指标（元）