请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2021年04月25日 片仔癀（600436.SH） 业绩稳健增长符合预期，新董事长上任有望开启新篇章 事件: 公司发布2020年度报告及2021一季报。2020年公司收入65.11亿元，同比+13.78%，实现归母净利润16.72亿元，同比+21.62%，扣非归母净利润15.89亿元，同比+17.31%。分红方案为每10股派发现金红利9.0元（含税）。 2021Q1，公司收入20.02亿元，同比+16.76%，归母净利润5.65亿，同比+20.84%，扣非归母净利润5.60亿元，同比+21.02%。 业绩增速符合预期。公司20年业绩增速与此前快报数据一致，20Q1业绩增速约21%，完全符合我们此前的预期。 片仔癀系列药品增长稳健。公司片仔癀系列药品（肝病用药）20年实现收入25.4亿元，同比+16.4%；其中国内收入21.8亿元，同比+17.7%，海外收入3.6亿元，同比+9.3%；从销量来看，按照我们的模型测算，公司片仔癀销售已超过600万锭（全部折算为锭剂），同比增长6%左右。从季度上看（具体见后文附表），20Q3公司片仔癀实现48.6%的同比增长，20Q4收入出现29%左右的下滑，推断为公司控制发货来稳定终端价格所致，从草根调研情况看，20Q4市场上片仔癀锭剂明显缺货，实际销售价格也从500-560元/锭回归到建议零售价590元/锭，终端实际销售价格的提升有利于增加渠道利润，提高经销商热情。21Q1，片仔癀收入9.2亿元，同比+20.6%，恢复至正常增速，其中国内收入8.0亿元，同比+32.5%，海外收入1.2亿元，同比-23.7%，对整体增速有所拖累。预计2021全年，片仔癀系列药品将实现同比20%左右的收入端增长。 日化化妆品实现快速增长。公司日化化妆品业务20年实现收入9.1亿元，同比+42.5%，主要是化妆品子公司业务快速发展驱动；20年化妆品子公司收入6.1亿元，同比+42.0%，实现净利润1.1亿元，同比+41.2%；牙膏及其他口腔产品20年实现收入1.6亿元，同比-6.4%，但利润端由200万元增至668万元，结合公司披露片仔癀上海家化子公司20年销售费用减少2017万元，我们判断牙膏及其他口腔产品业务处于推广的调整期，后面可能实现收入和利润增长的平衡。21Q1，日化化妆品业务实现收入2.2亿元，同比-2.7%，可能是季度波动。公司化妆品子公司已分拆上市启动前期筹备工作，预计拆分上市后有望加速发展，为公司增长提供新的动能。 医药商业疫情后逐步回暖。公司医药商业业务20年收入28.4亿元，同比+2%，主要是受疫情影响；分季度看，20Q3-2021Q1三个季度，同比增速分别为3.2%，5.3%，13.8%，回暖趋势明显。此外，公司医药商业核心子公司片仔癀(漳州)医药20年实现净利润0.36亿元，同比增长341%，片仔癀健康科技利润端也实现明显提升。 新任董事长上任有望带来新气象。公司4月8日公告董事长刘建顺因个人身体原因提前退休，董事会选举潘杰先生为新一任董事长，潘杰先生曾在1999年至2014年在片仔癀公司工作，历任片仔癀集团副总经理、片仔癀股份公司总经理；2014年后在片仔癀大股东漳州九龙江集团任董事长，对公司非常熟悉，有望带领公司发展再上新台阶。 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为20.7亿元、25.2亿元、30.3亿元，对应增速分别为23.6%，22.0%，20.3%；EPS分别为3.42元、4.18元、5.02元，对应PE分别为101x、83x、69x。维持“买入”评级。 风险提示：片仔癀收入增速下滑；原材料价格上涨导致产品毛利率下降；日化产品放量不及预期；疫情持续影响片仔癀海外销售 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,722 6,511 7,703 8,995 10,399 增长率yoy（%） 20.1 13.8 18.3 16.8 15.6 归母净利润（百万元） 1,374 1,672 2,066 2,519 3,032 增长率yoy（%） 20.2 21.6 23.6 22.0 20.3 EPS最新摊薄（元/股） 2.28 2.77 3.42 4.18 5.02 净资产收益率（%） 19.9 20.5 21.3 21.5 21.3 P/E（倍） 151.4 124.5 100.7 82.6 68.6 P/B（倍） 31.4 26.5 22.2 18.2 14.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 注：股价为2021年04月23日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 中药 前次评级 买入 04月23日收盘价 344.81 总市值(百万元) 208,029.81 总股本(百万股) 603.32 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 3.15 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy @gszq.com 分析师 杨春雨 执业证书编号：S0680520080004 邮箱：y angchunyu@gszq.com 相关研究 1、《片仔癀（600436.SH）：业绩符合预期，公司快速发展有望持续》2021-01-19 2、《片仔癀（600436.SH）：Q3业绩增速超预期，子公司拟拆分上市带来新变化》2020-10-25 3、《片仔癀（600436.SH）：业绩增长符合预期，新药开发带来新希望》2020-08-23 0%30%59%89%119%148%178%208%2020-042020-082020-122021-04片仔癀 沪深300 2021年04月25日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 7352 8296 10152 12045 14915 营业收入 5722 6511 7703 8995 10399 现金 4263 5168 6088 7898 9755 营业成本 3191 3571 4102 4677 5291 应收票据及应收账款 480 550 669 754 891 营业税金及附加 46 53 63 74 85 其他应收款 204 70 254 125 314 营业费用 523 647 770 882 998 预付账款 189 165 254 236 330 管理费用 273 335 397 463 536 存货 2097 2191 2735 2881 3473 研发费用 119 98 115 135 156 其他流动资产 118 152 152 152 152 财务费用 -45 -60 -64 -95 -139 非流动资产 1458 1910 1973 1998 2037 资产减值损失 -14 -14 0 0 0 长期投资 475 481 526 570 614 其他收益 13 24 24 24 24 固定资产 242 274 318 348 373 公允价值变动收益 -0 7 7 7 7 无形资产 156 259 241 202 182 投资净收益 20 55 55 55 55 其他非流动资产 586 895 888 879 868 资产处臵收益 5 41 41 41 41 资产总计 8811 10206 12125 14043 16952 营业利润 1638 1977 2446 2987 3598 流动负债 1747 1800 2172 2036 2384 营业外收入 9 13 13 13 13 短期借款 697 718 718 718 718 营业外支出 3 11 11 11 11 应付票据及应付账款 261 241 335 321 422 利润总额 1645 1979 2448 2989 3600 其他流动负债 789 841 1118 996 1244 所得税 258 290 358 437 527 非流动负债 94 149 150 149 149 净利润 1387 1689 2090 2551 3073 长期借款 0 0 1 1 0 少数股东损益 13 18 24 32 42 其他非流动负债 94 149 149 149 149 归属母公司净利润 1374 1672 2066 2519 3032 负债合计 1841 1949 2322 2185 2533 EBITDA 1626 1970 2409 2919 3489 少数股东权益 338 394 419 451 492 EPS（元） 2.28 2.77 3.42 4.18 5.02 股本 603 603 603 603 603 资本公积 1084 1085 1085 1085 1085 主要财务比率 留存收益 4686 5862 7236 8936 10971 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 6631 7862 9385 11408 13927 成长能力 负债和股东权益 8811 10206 12125 14043 16952 营业收入(%) 20.1 13.8 18.3 16.8 15.6 营业利润(%) 24.1 20.7 23.7 22.1 20.5 归属于母公司净利润(%) 20.2 21.6 23.6 22.0 20.3 获利能力 毛利率(%) 44.2 45.2 46.7 48.0 49.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 24.0 25.7 26.8 28.0 29.2 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 19.9 20.5 21.3 21.5 21.3 经营活动现金流 -879 1467 1443 2232 2277 ROIC (%) 17.8 18.4 19.4 19.7 19.6 净利润 1387 1689 2090 2551 3073 偿债能力 折旧摊销 67 103 86 97 110 资产负债率(%) 20.9 19.1 19.1 15.6 14.9 财务费用 -45 -60 -64 -95 -139 净负债比率(%) -50.5 -52.7 -53.7 -59.7 -62.0 投资损失 -20 -55 -55 -55 -55 流动比率 4.2 4.6 4.7 5.9 6.3 营运资金变动 -2342 -257 -56