元富證券(香港 )有限公司 Masterlink Securities (H.K.) Corp. Ltd. Equity Research 1 2016年11月28日 .;中中中中性性性性偏偏偏偏好好好好 股價 ﹕ 7.15港元 12個月 目標價 ﹕ 7.80港元 潛在升幅﹕ 9.09% 業務簡介業務簡介業務簡介業務簡介 該公司 主要 設計 、研發 、生產銷售及分銷SUV、轎車、皮卡車和汽車相關的汽車零部件產品。 行業 ﹕ 汽車 股份代號﹕ 2333 HK 發行股數﹕ 30.99億股 市值 ﹕ 221.62億港元 1個月平 均成交 ﹕ 3.90億港元 52周股價走勢﹕ 4.94 – 10.04 股息收益率﹕ 4.6% 巿盈率 ﹕ 6.8倍 巿賬率 ﹕ 1.4倍 14天RSI﹕ 43.5 啤打系數(beta)﹕ 1.4 長城汽車長城汽車長城汽車長城汽車股價走勢圖股價走勢圖股價走勢圖股價走勢圖(日線日線日線日線) 資料來源 : 彭博 1M 3M 12M 股價表現 -21.9% -3.1% -26.8% 相對恒生指數 -19.0% -2.7% -27.5% 個股分析個股分析個股分析個股分析 長城汽車長城汽車長城汽車長城汽車 ( 2333 HK ) 長長長長汽汽汽汽產品降價產品降價產品降價產品降價影影影影響響響響毛利毛利毛利毛利 惟估值惟估值惟估值惟估值 吸引吸引吸引吸引 可可可可取取取取 今年中資汽車股走勢個別發展，業績 較佳的華晨中國(1114)及吉利汽車(175)，近月股價持續向上。相反 ，主打運動型多用途車(SUV)的長城汽車(2333)，儘管 業績 亦見理想 ，惟股價卻由高位回調，由10月25日高位9.24港元 ，跌至11月中旬6.76港元，最多挫逾26%。 作為領先的國產汽車品牌作為領先的國產汽車品牌作為領先的國產汽車品牌作為領先的國產汽車品牌，，，，長汽受惠於其持續聚焦長汽受惠於其持續聚焦長汽受惠於其持續聚焦長汽受惠於其持續聚焦SUV產品的策略產品的策略產品的策略產品的策略，，，，過去多年過去多年過去多年過去多年均均均均錄得可觀增長錄得可觀增長錄得可觀增長錄得可觀增長，，，，其其其其中中中中去年去年去年去年 推出推出推出推出 的的的的哈弗哈弗哈弗哈弗H2及及及及H6運動版的藍標車型運動版的藍標車型運動版的藍標車型運動版的藍標車型，，，，進一步豐富車進一步豐富車進一步豐富車進一步豐富車型組合型組合型組合型組合 ，，，，並於今年實現並於今年實現並於今年實現並於今年實現佳績佳績佳績佳績 。。。。首三季純利按年增加首三季純利按年增加首三季純利按年增加首三季純利按年增加16%至至至至72.1億元億元億元億元 人民幣人民幣人民幣人民幣 ，，，，營業營業營業營業額則升額則升額則升額則升20.5%至至至至634.5億元人民幣億元人民幣億元人民幣億元人民幣。。。。雖然期內銷量有所提升雖然期內銷量有所提升雖然期內銷量有所提升雖然期內銷量有所提升，，，，但產品平均價格下降但產品平均價格下降但產品平均價格下降但產品平均價格下降，，，，加上低利潤率的加上低利潤率的加上低利潤率的加上低利潤率的SUV銷售佔比提升銷售佔比提升銷售佔比提升銷售佔比提升，，，，令整體毛利率減少令整體毛利率減少令整體毛利率減少令整體毛利率減少1個百分點至個百分點至個百分點至個百分點至21.4%。。。。 截至9月底止 ，存貨約值56.5億元人民幣，較去年底增逾37%，主要是進入銷售旺季，準備存貨應對所致。此外 ，首9個月錄得約1億元人民幣資產減值損失，按年增加64.5%，主要是由於部分車型退市，須為相關專用模具夾具計提減值。 鑒於內地SUV市場競爭趨激烈，令集團調低產品售價，包括旗艦車型哈弗H2及H6；加上為了刺激銷量，第三季提高銷售獎金，並在市場推廣方面投入更多資源。雖然有關方法能帶動銷售，但憂慮毛利率持續受壓。 長汽旗艦產品哈弗H6，銷量佔比由2015年上半年的51%，升至今年首三季的63%。集團對H6的依賴性提高，擔心產品組合過於集中單一車款，令風險增加。另外 ，內地限制碳排放計劃，以及碳排放交易市場明年啟動，亦增添對業績的下行壓力。 展望集團於展望集團於展望集團於展望集團於9月推售的哈弗月推售的哈弗月推售的哈弗月推售的哈弗H2藍標版藍標版藍標版藍標版 ，，，，以及在年底以及在年底以及在年底以及在年底H7的的的的7座位車款座位車款座位車款座位車款，，，，將成為將成為將成為將成為 末末末末季業績的增長動力季業績的增長動力季業績的增長動力季業績的增長動力。。。。預期全年銷量將有理想增幅預期全年銷量將有理想增幅預期全年銷量將有理想增幅預期全年銷量將有理想增幅，，，，但因新車推售的但因新車推售的但因新車推售的但因新車推售的推廣推廣推廣推廣 費費費費用用用用提高提高提高提高 ，，，，加加加加上上上上平均售價平均售價平均售價平均售價下下下下降降降降，，，，毛利率因而受壓毛利率因而受壓毛利率因而受壓毛利率因而受壓，，，，料對整體盈利料對整體盈利料對整體盈利料對整體盈利有一定影響有一定影響有一定影響有一定影響。。。。考慮到其預測考慮到其預測考慮到其預測考慮到其預測市市市市盈率盈率盈率盈率6.34倍倍倍倍，，，，及及及及預預預預測測測測股息率股息率股息率股息率4.85厘厘厘厘，，，，在同業中在同業中在同業中在同業中處於處於處於處於 吸引吸引吸引吸引 水平水平水平水平 ，，，，故仍故仍故仍故仍 具具具具有有有有吸吸吸吸引引引引力力力力。。。。 據彭博通訊綜合市場分析據彭博通訊綜合市場分析據彭博通訊綜合市場分析據彭博通訊綜合市場分析，，，，預期預期預期預期 長城汽車長城汽車長城汽車長城汽車2016、、、、2017及及及及2018年年年年每股每股每股每股 盈利盈利盈利盈利 為為為為1.014元元元元、、、、1.021元及元及元及元及1.013元元元元人民幣人民幣人民幣人民幣 ，，，，給予給予給予給予12個月個月個月個月 目標價目標價目標價目標價7.80港港港港元元元元，，，，相當於相當於相當於相當於 今年預測市今年預測市今年預測市今年預測市盈率盈率盈率盈率6.91倍倍倍倍，，，，評級評級評級評級 「「「「中性偏好中性偏好中性偏好中性偏好」。」。」。」。 元富證券(香港 )有限公司 Masterlink Securities (H.K.) Corp. Ltd. Equity Research 2 2016年11月28日 綜合損益計算表綜合損益計算表綜合損益計算表綜合損益計算表(((( 註註註註﹕﹕﹕﹕百萬百萬百萬百萬 元元元元人民幣人民幣人民幣人民幣 )))) 2013201320132013 2014201420142014 2012012012015555 營業額營業額營業額營業額 56,784 62,599 76,033 銷售成本銷售成本銷售成本銷售成本 -42,595 -47,533 -59,750 毛利毛利毛利毛利 14,189 15,066 16,283 EBITDAEBITDAEBITDAEBITDA 11,076 11,314 11,868 折舊及攤銷折舊及攤銷折舊及攤銷折舊及攤銷 -1,155 -1,672 -1,970 EBITEBITEBITEBIT 9,921 9,642 9,899 利息收益淨額利息收益淨額利息收益淨額利息收益淨額 -12.70 -21.90 -217.90 除稅前經營溢利除稅前經營溢利除稅前經營溢利除稅前經營溢利 9,920 9,640 9,689 股東應佔溢利股東應佔溢利股東應佔溢利股東應佔溢利 8,224 8,042 8,059 每股盈利每股盈利每股盈利每股盈利 ((((港元港元港元港元 )))) 1.154 1.102 1.054 每股股息每股股息每股股息每股股息 ((((港元港元港元港元 )))) 0.344 0.338 0.531 資產負債表及營運比率資產負債表及營運比率資產負債表及營運比率資產負債表及營運比率 2013201320132013 2014201420142014 2012012012015555 股東權益回報率股東權益回報率股東權益回報率股東權益回報率 (%)(%)(%)(%) 29.4 24 21 資本運用回報率資本運用回報率資本運用回報率資本運用回報率 (%)(%)(%)(%) 27.6 22.8 20.1 總資產回報率總資產回報率總資產回報率總資產回報率 (%)(%)(%)(%) 15.6 13.1 11.2 債項淨額債項淨額債項淨額債項淨額////股東權益股東權益股東權益股東權益 (%)(%)(%)(%) -24.3 -10.10 -8.6 每股資產淨值每股資產淨值每股資產淨值每股資產淨值 ((((港元港元港元港元 )))) 3.928 4.582 5.013 流動比率流動比率流動比率流動比率 ((((倍倍倍倍)))) 1.4 1.4 1.3 速動比率速動比率速動比率速動比率 ((((倍倍倍倍)))) 1.2 1.2 1.1 應收賬款周轉天數應收賬款周轉天數應收賬款周轉天數應收賬款周轉天數 117 140.4 138.4 存貨周轉天數存貨周轉天數存貨周轉天數存貨周轉天數 23.7 26.6 25.2 應付賬款周轉天數應付賬款周轉天數應付賬款周轉天數應付賬款周轉天數 130.7 140 128.8 營運資金周轉天數營運資金周轉天數營運資金周轉天數營運資金周轉天數 10 27.1 34.8 電郵電郵電郵電郵 : research@masterlink-hk.com 電話電話電話電話 : 2295-2098 聲明 ：金融投 資具一定風險，價格可升可跌，投資者需知悉並了解本公司所提供各項金融理財服務之不同投資風與限制。本刊物内容謹供讀者參考，並不促使讀者作出任何投資决定。元富証券(香港)有限公司及數據提供者並不保証其内容的準確性及完整性。若閣下因為本刊物内容而作出任何投資决定而導致任何損失，元富証券(香港)有限公司及數據提供者並不負任何法律責任。 綜合資產負債表綜合資產負債表綜合資產負債表綜合資產負債表(((( 註註註註﹕﹕﹕﹕百萬百萬百萬百萬 元人民幣元人民幣元人民幣元人民幣 )))) 2013201320132013 2014201420142014 2012012012015555 現金現金現金現金 6,991 3,394 3,642 應收賬款應收賬款應收賬款應收賬款 18,205 24,082 28,838 存貨存貨存貨存貨 2,764 3,470 4,120 投資投資投資投資 53 73 25 固定資產固定資產固定資產固定資產 18,652 22,554 25,418 無形資產無形資產無形資產無形資產 2,445 2,815 3,138 其他資產其他資產其他資產其他資產 3,495 4,956 6,729 總資產總資產總資產總資產 52,605 61,345 71,911 應付賬款應付賬款應付賬款應付賬款 15,252 18,231 21,084 短期借款短期借款短期借款短期借款 182 0 300 長期借款長期借款長期借款長期借款 0 0 50 其他負債其他負債其他負債其他負債