SUNTEC REIT（SUN.SP）：升级购买：时间到

公司报告购买目标价（SGD）股价（SGD）上升/下跌（％）2014年12月至2015年汇丰银行每股收益0.120.07汇丰银行PE 12.421.0性能1M3M绝对(%)-14.6-19.3相对^(%)0.7-1.81.851.5320.92016年0.0818.81200万-17.4-3.32015年9月2日Pratik Burman Ray *，CFA高级物业分析师香港上海汇丰银行新加坡分行+65 6658 0611乌特卡什·拉斯托吉*班加罗尔协会在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司新加坡分行云母（P）073/06/2015云母（P）136/02/2015云母（P）041/01/2015免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读图房地产股票–新加坡新达信托（SUN SP）升级至购买：该介入 我们新加坡办事处和零售业的看法没有变化 最近的股价回调过高；相对于实际市场折价的资产隐含定价 目标价维持在1.85新元；我们基于估值理由将评级从“持有”升级为“购买”我们新加坡办事处和零售业的看法没有变化：我们对新加坡的办公市场和零售业的看法保持不变。在整个行业范围内，对于办公部门，我们预计结构性需求下降和供应增加的组合将对租金施加适度的压力，导致未来两年内下降c10％，并注意到一些计划中的供应。管道可以推迟。在过去的经济低迷时期（全球金融危机），新达城办事处（占总估值的32％）比市场更具弹性，我们预计这次也将保持同样水平。写字楼价格继续上涨–中国投资者最近以2.1亿新元（每NLA 3,000新元cSGD新元）的价格购买了永久地契ICS大厦（塞西尔街137号），这支持了我们的观点，即投资需求仍然强劲。对于零售业，尽管围绕运营成本的挑战仍然存在，但不会进一步恶化，因此我们预计NOI持平（租金增长很大程度上被较高的成本所抵消）和资本价值持平。最近的股价回调过高；相对于实际市场折价的资产隐含定价：自2015年初以来，SUN的股票下跌了22％，跑输大盘（FSSTI –下跌13％）和新加坡房地产投资信托指数（FSTREI –下跌10％）。按当前价格计算，SUN新加坡办公楼资产的隐含FY16e正常化NPI收益率和隐含定价分别为4.8％（vs。我们的公允价值估计为3.8％）和cSGD1,700psf。对于最近的CBD /边缘CBD写字楼交易，上限利率通常在3.0-3.5％的范围内，定价为每平方英尺2,000-2,800新元。目标价维持在1.85新元；根据评估理由将评级从“持有”升级为“购买”：我们的RNAV和DDM估值分别保持不变，分别为2.05新元和2.04新加坡元–因此，我们的目标价（与RNAV和DDM估值均值保持10％的折扣不变）保持不变，仍为1.85新元。按照目前的价格，SUN的股价较RNAV折让25.4％（2011年底以来最大的RNAV折让），FY15e DPU收益率为6.5％（过去三年来该股票提供的最高股息收益率）。根据我们的目标价，上涨空间为20.9％，我们将评级从买入上调为买入。 索引^海峡时报指数指数水平2,921RICSUNT.SI彭博社SUN SP资料来源：汇丰银行企业价值（SGDm）6,858自由流通量（％）91市值（美元）2,730市值（SGDm）3,849资料来源：汇丰银行 abc新达信托（SUN SP）房地产2015年9月2日20.9+1标清：0.880.8平均克：0.790.7-1标准偏差：0.710.60.52010年1月12月10日至11月11日10月12日至9月13日14年8月15年8月15日PBV平均+1标准差-1标准差资料来源：彭博社，汇丰银行SUN：相对于FSSTI和FSTREI的性能160140120100602010年1月12月10日至11月11日至10月12日太阳FSSTI13年9月FSTREI14年8月15年8月资料来源：彭博社，汇丰银行财务与估值：新达信托财务报表截至2014年12月的年度2015e 2016e 2017e 损益摘要（SGDm）总收入282337404410物业费用(91)(107)(120)(123)财产净收入192230284287资产管理和信托费用(63)(61)(65)(65)息税前利润129169220222RNAV计算（SGDm）净利息费用(45)(60)(73)(73)资产总值估值8,906投资收益/其他收益239947472其他资产88税前收入323203220221总计GAV 8,994所得税费用(7)(13)(7)(9)债务3,485税后收入316189212212其他负债347帕特米317183206203负债合计3,831净投资收益（用于分配）230252269270区域导航5,163现金流量摘要（SGDm）台数（米）2,521经营产生的现金196172253250RNAV /单位（SGD）2.05投资活动产生的现金流量(66)(132)9290筹资活动产生的现金流量(160)(117)(365)(366)周日：历史PBV图表现金及现金等价物的净变动(30)(77)(19)(26)期初现金和现金等价物18115073531.0外汇波动的影响(2)000现金及现金等价物结束150735328资产负债表摘要（SGDm）非流动资产投资属性5,9486,4566,4616,464其他非流动资产2,4882,4782,4782,478总非流动资产8,4368,9348,9398,942流动资产负债总额3,1843,6323,6413,642净资产5,4185,3885,3685,34580比率增长和单位分析年到2014年12月2015e 2016e2017年同比变化购买每单位数据（美分）20142015年2016年2017年EPU13.07.38.28.0稀释的EPU12.37.38.28.0DPU9.210.010.610.5稀释后的DPU9.210.010.610.5股息收益率（％）6.06.56.96.9贸易及其他应收款17141717现金及现金等价物150735328总电流资产166867045总资产8,6029,0219,0098,987流动负债贸易及其他应付款项107516061短期借款0871871871其他流动负债23232323总电流负债130946955955非流动负债计息借贷2,9812,6132,6132,613其他非流动负债73737373非流动负债合计3,0542,6862,6862,686收入21%19%20%1%财产净收入29%20%24%1%税后收入-17%-40%12%0%净投资收益（用于分配）9%9%7%0%稀释的EPU-19%-41%12%-2%稀释后的DPU8%9%6%0%比率息税前利润率46%50%54%54%净债务/资产33%38%38%39%息税前利润/净利息支出2.92.83.03.0净债务/ EBIT22.020.215.615.6 abc新达信托（SUN SP）房地产2015年9月2日3平均SUN对RNAV的溢价/（折扣）资料来源：彭博社，汇丰银行估计-20%-30%11月11日至7月12日2月13日至9月13日5月14日至12月14日8月15日平均克：-6％-10%SUN：我们的RNAV的历史溢价/（折扣）20%10%0%-20%-30%11月11日12月8日13年5月14年2月14年11月15年8月SUN溢价/（折扣）至DDM平均资料来源：彭博社，汇丰银行估计平均克：-5％-10%SUN：我们对DDM估值的历史溢价/（折价）30%20%10%0%关键图表和表格汇丰覆盖的S-REIT价钱*目标市值区域导航高级/房地产投资信托基金股票代码（新币）价钱（SGDm）（SGD）（折扣）至DDM估价目标高级/上升空间2015财年股利（新币）区域导航（新币）（折扣）#让嘉德置地购物中心信托CT SP股权保持1.922.256,6512.10-8.6%2.410%17.2%5.7%腾飞房地产投资信托AREIT SP股票保持2.232.455,3692.42-7.9%2.520%9.9%6.5%嘉德置地商业信托CCT SP股权购买1.331.653,9241.92-30.7%1.60-5%24.1%6.3%新达信托SUN SP股权购买1.531.853,8492.05-25.4%2.04-10%20.9%6.5%吉宝房地产投资信托KREIT SP股权购买0.981.353,1361.44-31.9%1.41-5%37.8%7.0%星狮中心信托FCT SP股权保持1.9452.251,7831.95-0.3%2.80-5%15.7%5.9%CDL酒店信托CDREIT SP股权购买1.321.801,3001.66-20.5%2.32-10%36.4%7.8%远东酒店信托FEHT SP股票购买0.6250.801,1150.82-23.8%0.94-10%28.0%7.5%REIT –总计或加权平均值27,129-17.4%20.9%6.4%REIT –总计或简单平均值27,129-18.6%23.7%6.7%*价格为2015年8月31日收盘价＃我们对房地产投资信托基金的目标价格基于目标溢价/（折扣）。对于开发人员而言，它适用于我们的RNAV和DDM估值的50:50权重来源：彭博社，汇丰银行估算5%4%Jan-11 Aug-11 Apr-12 Dec-12 Aug-13 Apr-14 Dec-14 Aug-15太阳平均资料来源：彭博社，汇丰银行估计平均克：6.0％6%SUN：历史远期股息收益率10%9%8%7%-2.0%CCT KREIT FCT FEHT AREIT电脑断层扫描太阳CDREIT股利产量2年期DPU CAGR资料来源：彭博社，汇丰银行估计-0.1%-1.1% -0.9%0.0%2.0%6.5%5.7%6.5%5.9%7.8%7.5%7.0%6.3%6.0%4.0%2.4%1.2%1.4%2.6%8.0%1.8%S-REITs：股息收益率和两年期DPU增长10.0% abc新达信托（SUN SP）房地产2015年9月2日4估值与风险目标价维持在1.85新元；升级至购买（从保留状态）我们的估值方法基于RNAV和DDM估值的50:50权重。我们将其与我们的框架相结合，以应用保费/折扣来达到我们的目标价格。我们的SUN的RNAV为SGD2.05，而我们的两阶段DDM估值为SGD2.04 –两者均不变，因此，我们DDM估值和RNAV的平均值为SGD2.04。我们的溢价/折扣框架为该平均估值带来了10％的折扣（保持不变）（鉴于缺乏保荐人，因此有5％的折扣；鉴于我们对办公部门的谨慎看法，因此又有5％的折扣），因此，我们将SUN的目标价格固定为四舍五入）价格为SGD1.85（不变）。根据我们的评级框架，当目标价比当前股价高出20％以上时，该股票必须归类为买入。由于我们的目标价意味着20.9％的上涨空间，因此我们将股票评级从“持有”上调至“买入”。到目前为止，我们注意到该股的表现落后于REIT指数（FSTREI）12％，而大盘（FSSTI）的表现则差9％。当前的定价使RNA伏算折价处于自2011年底以来的最高水平，而股息收益率则达到了过去三年以来的最高水平6.5％（尽管我们注意到该行业的同行也在以较高的股息收益率进行交易）。股息收益率大致上与同业一致，但预期DPU增长优异凭借我们办公室总估值的66％（其余来自零售和会议中心），新达城的6.5％股息收益率介于我们办公室下两个办公室REIT提供的6.3-7.0％收益率之间覆盖范围（嘉德置地商业信托和吉宝房地产投资信托），以及我们所覆盖的两家零售房地产投资信托（嘉德置地购物中心信托和辉盛国际中心信托）提供的5.7-5.9％的股息收益率。但是，我