弹性铝标的，业绩存在改善空间兼具规模成长性

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1,900.5 流通股本(百万股) 1,900.4 市价(元) 7.3 市值(百万元) 13,911.7 流通市值(百万元) 13,910.9 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 -15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%煤炭开采II(申万)沪深300 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格： 分析师：李俊松 执业证书编号：S0740518030001 电话： Email：lijs@r.qlzq.com.cn 联系人：陈晨 电话： Email： [Table_Report] 相关报告 1 神火股份（000933.SZ）点评：煤炭板块稳健，铝板块弹性巨大 2 资产收购继续增强煤炭业务成长预期 3 看好煤炭资产强劲的盈利能力和成长性 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 17,558 16,902 19,990 21,219 21,877 增长率yoy% -26.7% -3.7% 18.3% 6.2% 3.1% 净利润 -1,6 3 342 425 977 1,120 增长率yoy% 356.4% -120.5% 24.1% 130.1% 14.7% 每股收益（元） -0.88 0.18 0.22 0.51 0.59 每股现金流量 -0.39 0.32 1.51 2.02 2.15 净资产收益率 -19.3% -12.6% 6.7% 11.8% 11.6% P/E -8.3 40.7 32.8 14.2 12.4 P/B 1.6 1.8 1.5 1.2 1.1 投资要点 一、公司基本面情况：  电解铝产销规模全国前十。 公司电解铝产能共计146万吨，其中在产产能113万吨（新疆80万吨，河南33万吨），闲置产能33万吨，电解铝年产量位居国内前十。  电解铝原材料自给率高致使成本领先。 自备电自给率接近90%（新疆80~90%，河南90%），阳极炭块自给率超过100%（新疆111%，河南93%），但氧化铝自给率稍低仅为34%。新疆自备电的供电成本仅为0.16元/度，远低于行业平均水平。  较多电解铝产能指标存在成长空间。 目前公司河南地区闲置产能指标33万吨，高成本在产产能33万吨，托管集团闲置产能24万吨，潜在可置换产能指标合计90万吨。近期神火集团已与云南省文山州政府签署合作协议，利用当地低成本水电（预计0.24元/度），将建设电解铝一期项目30万吨产能。 二、一季报业绩情况解读  电解铝Q1业绩同比虽表现欠佳，但未来铝价上涨与用电成本补贴仍可看到业绩环比改善。 新疆电解铝业绩大幅下降，主要是由于原材料成本上涨以及未享受地方国网电价补贴，其中自备电厂从2017年7月1日开始征收政府性基金及附加0.0241元/度，导致吨铝成本上涨281元/吨（考虑到自备电自给率85%），氧化铝采购成本同比增加导致吨铝成本上涨107元/吨，每年一季度不享受国网用电补贴0.23元/度（国网电价为0.337元/度），导致吨铝成本上涨473元/吨（考虑到国网用电占比15%），综合来看，以上三个因素导致一季度吨铝成本同比上涨了861元/吨。受俄铝制裁导致电解铝价格上涨预期影响，以及未来三个季度新疆地区将开始享受国网电价补贴，双重因素均将使公司电解铝板块业绩环比改善。  公司Q1煤炭业绩虽同比表现欠佳，但高煤价仍可提供业绩保障。 薛湖（120万吨）和新庄（225万吨）两矿复产后产能利用率未能满负荷，导致产销量下降和成本上升，同比业绩大幅下降。薛湖矿近期再次发生安全生产事故导致停产，但薛湖矿自去年8月底复产以来并没有实质产量产出（工程煤不计入统计口径），原计划下半年排产40~50万吨，从今年各季度业绩环比来看，如果今年下半年复产则带来业绩贡献，如果不复产也不会有太多负面影响。我们预计全年产量700万吨，相比往年减少100万吨左右，但全年煤炭价格高位且可能略高于2017年，所以煤炭板块仍旧可以提供基础业绩保障，不致亏损。 000[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2018年4月19日 神火股份（000933.SZ）/煤炭开采 弹性铝标的，业绩存在改善空间兼具规模成长性 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 三、业绩预测：国内外因素促使铝价上涨，2018业绩改善明显。  在美国对俄铝制裁影响下，铝价近期已出现明显上涨。后期国内工业企业逐步复工，电解铝库存下降，电解铝价格有可能继续促使铝价的上涨。作为铝弹性标的，铝板块会带来较高的业绩贡献。业绩2017~2019年EPS为0.22、0.51、0.59元，对应PE为33X/14X/12X。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 资产负债表（百万元）利润表（百万元）2015A2016A2017A2018A2019A2015A2016A2017E2018E2019E流动资产14,62716,08219,08622,95425,446营业收入17,55816,90219,99021,21921,877货币资金6,0317,9737,60111,95615,088营业成本16,33413,10715,56916,01316,360应收账款&票据1,2821,2571,4991,5911,641营业税金及附加116310400446459预付账款1,6105041,2461,121982销售费用563507580615634存货4,2514,5707,0066,4055,726管理费用618739780828853其他1,4541,7781,7341,8812,009财务费用1,5411,7181,4531,5291,565非流动资产35,81035,67939,07238,42437,744资产减值损失2042,0431753040长期股权投资8002,9132,9002,8002,700公允价值变动收益00000固定资产22,08120,46924,55125,31325,210投资净收益-32857708080无形资产5,2965,0085,3295,3605,389营业利润-1,851-6641,1031,8382,045其他7,6347,2906,2934,9514,446营业外收入12478-1708090资产总计50,43751,76258,15861,37963,190营业外支出3124354045流动负债31,48634,16535,56936,03835,070利润总额-1,758-6098981,8782,090短期借款17,23820,67118,23819,23819,138所得税81415332657690应付账款5,3194,0114,6714,8044,908净利润-1,840-1,0255661,2211,400预收账款2,2422,4113,1983,1833,063少数股东损益-167-1,367142244280其他6,6877,0729,4618,8127,961归属母公司净利润-1,6733424259771,120非流动负债10,3439,94313,36513,87515,375EBITDA1,2221,7404,0664,9905,309长期借款7,0796,2018,0799,07911,079EPS（摊薄）-0.880.180.220.510.59应付债券2,3962,3983,3962,8962,396主要财务比率其他8681,3441,8901,9001,9002015A2016A2017E2018E2019E负债合计41,82944,10848,93449,91350,445成长能力股本及资本公积3,8493,8513,8493,8493,849营业收入增长率-26.7%-3.7%18.3%6.2%3.1%留存收益1,2641,6061,6892,6063,590EBIT增长率-124.6%-170.9%1160.4%32.2%7.4%专项储备1502092001,3001,350营业利润增长率547.0%-64.1%-266.3%66.6%11.2%归属母公司股东权益5,2645,6665,7387,7558,789归母净利增长率356.4%-120.5%24.1%130.1%14.7%少数股东权益3,3451,9873,4863,7113,956获利能力负债和股东权益50,43751,76258,15861,37963,190毛利率6.3%20.6%20.1%22.4%23.1%净利率-10.5%-6.1%2.8%5.8%6.4%现金流量表（百万元）ROE-19.3%-12.6%6.7%11.8%11.6%2015A2016A2017E2018E2019EROIC-0.9%0.9%4.2%5.2%5.4%经营活动现金流-7366112,8623,8484,088偿债能力净利润-1,840-1,0255661,2211,400资产负债率82.9%85.2%84.1%81.3%79.8%折旧摊销1,5001,5431,4001,5181,590流动比率0.460.470.540.640.73财务费用1,5531,7121,4531,5291,565速动比率0.160.220.210.330.42投资损失60-70-80-80营运能力营运资金变动-2,198-2,866-367-290-336总资产周转率0.350.330.370.360.35其它2421,247-120-50-50应收账款&票据周转率13.2213.3114.6413.7313.54投资活动现金流-1,473-2,165-2,885-525-675应付账款&票据周转率1.722.813.513.383.37资本支出-1,500-637-3,903-2,311-1,516存货周转率3.732.972.842.392.70其他28-1,5281,0181,786841每股指标（元）筹资活动现金流2,7281,1621,5931,032-280每股收益-0.880.180.220.510.59借款变动8,7542,3372,0002,0001,900每股净资产4.534.034.856.036.71债券变动40211,000-500-500估值比率其他-6,428-1,176-1,407-468-1,680PE-8.3240.732.814.212.4现金净增加额520-3921,5694,3553,133PB1.61.81.51.21.1 来源：中泰证券研究所 图表1：神火股份财务报表摘要 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普50