招商电新 思源电气

以下是根据提供的文本整理的关于思源电气的分析要点（数据来源主要为招商证券及公司数据）：

一、核心业绩表现

1. 业绩持续创新高：

   • 2025年Q3业绩超预期，再创单季度历史新高，海外业务贡献进一步加大。
   • 2024年新增订单214.6亿元（不含税），同比+29.9%，超出年初目标；2025年目标新增订单268亿元（同比+25%），营收目标185亿元（同比+20%）。
   • 盈利能力提升：2024年毛利率同比提升1.75个百分点至31.25%，主要受益于海外业务占比上升、产品结构优化（如高压开关、变压器等高毛利产品）及降本增效。

2. 长期增长动能：

   • 2022-2026年营收复合增长率预计约22%，归母净利润复合增长率约23%（2026年归母净利润预计31.31亿元）。
   • 2026-2028年营收增速预计维持30%以上，无功补偿类产品毛利率稳定在35%，工程总包类产品增速20%。

二、业务布局与竞争力

1. 传统业务（基本盘）稳固：

   • 线圈产品（消弧线圈、互感器、电抗器）和开关产品（断路器、隔离开关）先发优势明显，国网集招份额稳居前五。
   • 受益于国网“优质优价”政策，毛利率从2019年起逐步修复。

2. 国内市场竞争力强劲：

   • 2023年国网输变电设备中标额41.85亿元，市占率5.87%（排名第三），同比增速60.88%（前十公司中排名第二，仅次于中国西电）。
   • 二次设备份额快速提升：2021年2.9%→2023年3.3%→2024年4.2%，持续突破。

3. 海外业务成重要增长极：

   • 长期布局海外市场，产品已进入英国、意大利、沙特、科威特等国家，沙特“2030愿景”等政策推动能源基建需求增长。
   • 海外业务占比提升是毛利率改善的核心因素之一。

4. 新业务：超级电容打造第二增长曲线：

   • 收购烯晶碳能股权，推动超级电容在储能、乘用车（车载后备电源）、电力系统（SSC、配网后备电源）等领域应用，已获得重要定点。

三、行业机遇与风险

1. 行业机遇：

   • 全球电网投资进入上行周期，国内2025年1-5月电网工程投资同比增长19.8%，海外（如沙特）能源基建需求旺盛。
   • 输变电项目对公司利润贡献显著，2025年预计利润贡献42.32亿元（行业内排名靠前）。

2. 主要风险：

   • 电网投资波动：全球电网投资虽上行，但可能存在波动，影响订单获取。
   • 海外开拓不及预期：欧美市场壁垒高，替代外资巨头难度大，增长存在不确定性。
   • 超级电容应用风险：AI服务器等场景仍处导入阶段，技术路线和商业化路径未完全定型。
   • 关税影响：全球贸易壁垒加剧可能削弱盈利水平。

四、估值与评级

• 2026年动态市盈率（PE）预计34倍，招商证券维持“买入-A”评级，看好其在电网投资周期中的持续增长潜力及新业务拓展空间。

注：以上分析基于招商证券报告及公司公开数据，具体以最新披露信息为准。