再论春季躁动：本轮行情还能走多远？

专题报告 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2019年2月13日 分析师：汪毅 S1070512120003 电话：021-61680675 邮箱：yiw@cgws.com 分析师：包婷 S1070517060002 电话：021-61680357 邮箱：baoting@cgws.com 联系人（研究助理）：王小琳 S1070118060039 电话：021-31829693 邮箱：wangxl@cgws.com <<2019春节后可为投资主题逐个解析>> 2019-02-10 <<商誉减值蚕食利润，关注业绩有亮点的标的>> 2019-01-31 <<2018年四季度主动股票型基金资产配置及仓位变化情况分析>> 2019-01-25 再论春季躁动：本轮行情还能走多远？ ◼ 春节之后上证综指、深证成指纷纷站上半年线。节后三个交易日，上证综指涨幅5.25%，创业板指涨幅10.56%，均已明显超过上月涨幅，尤其是创业板成为下半场的反弹先锋。我们在此前报告中指出“春季行情有望继续深化演绎，2月市场仍面临较好的政策和外部环境”。市场表现总体符合我们的判断，1月份春季躁动行情开启，春节之后躁动行情延续，收益率超出市场预期，春季躁动行情逐渐进入下半场加速阶段。 ◼ 当前春季躁动行情不断升温，外资持续流入且机构投资者逐渐加仓。市场普遍认同支撑市场反弹的逻辑尚未破坏，本轮躁动行情有望延续，但对春季躁动的后续反弹空间和持续性存在一定分歧。我们再次对春季躁动下半场的演绎提出三大问题：一是春季躁动下半场的驱动要素有没发生变化？二是春季躁动下半场的持续性和空间如何？三是春季躁动下半场如何进行配置？ ◼ 再论春季躁动之一：下半场躁动行情的驱动要素有没发生变化？ 本轮春季躁动以估值修复为主要特征，主要由分母端的流动性和风险偏好所驱动。全球流动性边际宽松及国内政策红利释放是节前市场反弹的重要驱动因素，目前上述因素有所price in但逻辑并未发生变化，2月市场仍面临较好的政策和外部环境。分子端的企业盈利并非本轮行情的决定因素，1月中小创业绩暴雷对相关板块和个股产生一定负面效应，短期业绩加速下滑预期已经逐渐price in。当前盈利还未达到底部出清时刻，躁动行情过后，市场关注的焦点有望继续回到企业盈利中来。 ◼ 再论春季躁动之二：下半场躁动行情的持续性和空间如何？ 历史经验显示，2011年以来，春季行情持续时间至少一个月，最多三个月左右；期间上证综指涨幅最少6个点，最多44个点，平均涨幅约16个点。本轮春季躁动行情启动以来，已经持续一个多月，上证综指涨幅9个点，简单参考历史经验，后续仍存表现的空间和持续性。 多方面因素仍然支撑本轮行情继续演绎：（1）基本面层面，当前处于经济数据真空期，市场对于未来经济下滑的担忧缺乏较多数据验证。年初信贷社融数据预计平稳，业绩爆雷反而有利于底部加速到来。（2）政策层面，“两会”政策预期持续向好，历史经验显示上证综指在两会前后较大概率出现“两会行情”；科创板和资本市场制度改革值得期待，包括近期上证G60指数公布的催化等。（3）海外层面，今年以来北上资金大规模集中流入， 2月底MSCI将决定是否提高A股纳入比例至20%，外资流入A股趋势有望延续。 分析师 相关报告 核心观点 证券研究报告 投资策略研究 专题报告 专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 春节之后的反弹行情将在风险持续出清（商誉减值、信用紧缩）、资金不断入场（外资加速流入、机构资金逐渐加仓）及政策预期深化（两会及资本市场制度红利）共振下加速演绎，预计下半场的春季行情的涨幅将会高于上半场，特别是前期受制于商誉减值风险的中小创板块。 我们认为本轮春季躁动有望持续至两会前后，中美贸易谈判进展（关键窗口期的预期变化）、两会政策预期、政策宽松效果（信贷社融数据、春季开工情况）成为影响春季行情波动变化的重要因素。 由于本轮春季躁动行情缺乏基本面的相关支撑，3月份之后市场核心矛盾有望回归到经济向下和政策托底的持续博弈中去。市场中期筑底很难一蹴而就，但2019年A股资产配置吸引力有望提升，结构性机会将不断涌现。 ◼ 再论春季躁动之三：当前时点改如何进行配置？ 1、 成长风格逐渐占优。我们在1月底发布的《长城策略*月度金股‖二月》中就指出“成长股风险偏好仍有望出现阶段性修复，我们二月组合加大对于成长股的配置比例”。2月以来成长股出现显著反弹，符合我们的月度观点判断，预计春季躁动的下半场成长风格将会逐渐占优。建议关注科技创新相关的5g、国防军工、人工智能、新能源汽车等方向。 2、 持续关注稳增长和逆周期相关行业。建议优先关注金融（券商）、农林牧渔等行业。 3、 主题性机会有望增多。我们在春节后发布《2019春节后可为投资主题逐个解析》报告，认为春节之后可持续关注的主题投资热点有军工、生猪养殖、独角兽、传媒影视游戏、核能核电、特高压光伏、一带一路、中美关系、朝鲜概念、年报概念股等，详细情况请参考我们此前发出的报告。 ◼ 风险提示：经济超预期下行风险；海外市场大幅波动风险；贸易战升级超预期风险。 专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 春季躁动进入下半场加速阶段 ............................................................................................. 5 2. 再论春季躁动：下半场行情将如何演绎？ ......................................................................... 5 3. 焦点之一：下半场躁动行情的驱动要素有没发生变化？ ................................................. 6 4. 焦点之二：下半场躁动行情的持续性和空间如何？ ......................................................... 6 4.1 春季行情的历史表现借鉴 ............................................................................................. 6 4.2 多方面因素仍然支撑本轮行情继续演绎 ..................................................................... 7 4.3 本轮躁动行情的后续演绎路径 ..................................................................................... 9 5. 焦点之三：当前时点该如何进行配置？ ............................................................................. 9 5.1 成长风格逐渐占优 ......................................................................................................... 9 5.2 持续关注稳增长和逆周期相关行业 ........................................................................... 10 5.3 主题性机会有望增多 ................................................................................................... 10 6. 风险提示 ............................................................................................................................... 11 专题报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：两会前后市场表现 ........................................................................................................... 7 图2：北上资金流入创新高 ....................................................................................................... 8 表1：2011-2018春季躁动行情的表现 .................................................................................... 6 专题报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 春季躁动进入下半场加速阶段 2019年1月随着海外风险因素有所释缓、贸易战出现边际利好、资金面持续宽松、年末调仓后处于来年布局期，市场出现一波春季躁动行情。1月上证综指月度涨幅3.64%，沪深300月度涨幅6.34%，创业板指月度涨幅-1.8%。 春节之后春季躁动行情愈演愈烈，继节前沪深300指数站上半年线之后，节后上证综指、深证成指纷纷站上半年线。节后三个交易日，上证综指涨幅5.25%，创业板指涨幅10.56%，均已明显超过上月涨幅，尤其是创业板成为下半场的反弹先锋。节后收益率领先的行业是电子、计算机、通信、医药生物、农林牧渔等。 我们在12月发布的2019年度策略报告中就指出“2018年底到2019年一季度或有春季躁动行情，市场处于比较好的操作期”；1月初，我们在报告<<春季躁动是否开启？》中指出“春季行情每年都会有，只是时间早晚和幅度多少的区别，今年春季行情仍然值得期待，市场风险偏好有望出现阶段性修复”；1月中下旬，市场关于春季行情持续性和空间的讨论不断增多，我们在报告《三问“春季躁动”：行情仍在路上》及 《长城策略*月度金股‖二月》之中持续指出“春季行情有望继续深化演绎，2月市场仍面临较好的政策和外部环境”。市场表现总体符合我们的判断，1月份春季躁动行情开启，春节之后躁动行情延续，收益率超出市场预期，春季躁动行情逐渐进入下半场加速阶段。 2. 再论春季躁动：下半场行情将如何演绎？ 我们在1月20日的报告《三问“春季躁动”：行情仍在路上》中指出当时市场关心的三大问题：一是春季躁动的核心驱动因素是什么？我们认为“本轮春季躁动更多由分母端的流动性和风险偏好所驱动，近期美股反弹带动全球风险偏好修复，外资持续流入A股，春季躁动行情继续深化演绎”；二是春季躁动的未来前景如何？我们认为“春季行情尚未终结，地方两会到全国两会的政策红利值得期待，密切关注海外市场的波动变化”；三是春季躁动如何进行配置？我们认为“近期市场热点较为分散，本轮春季躁动风格表现相对趋于均衡，其中前期表现较好的成长方向后续有望继续表现，外资偏好的权重蓝筹预计有所表现（券商、食品饮料、家电等），关注具有逆周期属性的农林牧渔等方向”。 当前春季躁动行情不断升温，外资持续流入且机构投资者逐渐加仓。市场普遍认同支撑市场反弹的逻辑尚未破坏，本轮躁动行情有望延续，但对春季躁动的后续反弹空间和持续性存在一定分歧。部分券商认为春季躁动的