给予买入评级

中海发展股份(01138)给予买入评级国浩资本 重申中海发展(1138)的买入评级，因公司将会是航运公司资产重组的主要受惠者在12月11日，中国远洋(3.46, -0.27, -7.24%)运输集团及中国海运集团联合公布旗下的资产重组计划已获国资委[微博]通过。 这次资产重组计划的重要内容主要有以下几方面： 1) 中国远洋(1919)将会出售旗下的干散货业务予中国远洋集团，并从中海集运(2.17, -0.09, -3.98%)(2866)收购集装箱经营业务，成为主力集装箱运输的公司； 2) 中海集运(2866)在出售码头业务股权予中远太平洋(8.37, 0.00, 0.00%)(1199)及集装箱业务予中国远洋后，将由集装箱运输公司转型成为集装箱船舶和集装箱租赁公司，日后将打造成为航运金融服务平台； 3) 中远太平洋在出售其集装箱租赁业务予中海集运及从中海集团及中海集运收购码头资产后，将会专注于码头相关业务； 4) 中海发展(1138, $5.78)在出售干散货运输业务予中国远洋集团及从该集团收购大连远洋后，将成为专注于油气运输的公司。评论： 本行相信市场将会对中海发展在重组后转型成为全球最大的纯油气运输公司感到欢迎，尤其是公司能以56.9亿元人民币(相当于0.99倍市帐率的估值)的售价出售仍在亏损的干散货运输业务予中国远洋集团，本行认为作价十分理想。 另外，公司亦将会以作价63.7亿元人民币(即1.33倍市帐率)收购大连远洋100%的股权。大连远洋主营业务为油轮运输及LNG运输，拥有34艘船舶及644万载重吨。根据公告披露，大连远洋在2013年及2014年分别亏损9.45亿元人民币及4.04亿元人民币，但由于油品运输市场在2015年非常强势，大连远洋在2015年首9个月转亏为盈并录得6.32亿元人民币的盈利。 基于市场普遍认为油运行业的前景远较干散货运输的前景理想，本行认为中海发展是次业务转型将会引发一次估值重估。在中海发展停牌之前，本行曾建议买入，并认为油价急跌将会刺激油运的需求，从而令油运费用持续上升。此正是过去数月所发生的情况，而油组拒绝减产的消息更再次推动运费于上周触及5年以来的新高。虽然干散货业务面临亏损，但受益于运油业务的蓬勃，中海发展在今年首9个月盈利按年升710%至6.91亿元人民币(若撇除一次性事项则由去年首9个月的3,000万元人民币亏损改善至今年首9个月的8.39亿元人民币)。毛利率亦受惠于燃油成本低迷而由去年首9个月的11.2%提升至今年首9个月的19.3%。国际运油公司现时的估值平均为1.02倍2015年市帐率。然而若假设公司的资产转换已完成，中海发展的备考估值仅相当于0.78倍2015年9月底的市帐率，对比其同业有明显折让。 另外根据本行的估算，假设公司资产重组已完成，其首9个月的备考盈利能达20亿元人民币，远高于未重组前的6.91亿元人民币，而其备考股本回报率亦将由未重组前的低单位数水平升至重组后的低双位数水平。基于油气运输业务的前景较佳及中海发展的盈利能力在重组后将有所提升，本行认为此次的转型将会受股东接纳，并触发市场对公司的重新估值。本行因此重申买入评级，6个月目标价调整至7.4元，相当于1.0倍2015年市帐率。