精选公司资料来源：德意志银行亚洲香港消费者酒店/休闲/游戏行业澳门日期2015年11月9日行业动态11月追踪弱； Studio City令人兴奋的早期数据该喘口气了11月1日至8日，澳门博彩总收入仅为5.25亿澳门元/天，同比-34％，弱于10月（同比-28％）。尽管这受到厄运的打击，但考虑到Studio City在10月27日的开业，市场上新增了许多非博彩景点，3％的赌台和5％的酒店客房，因此我们仍然认为该数据表现不佳。自10月1日以来，由于对潜在支持政策的乐观，澳门股市已上涨了20％以上。我们认为这种乐观情绪很快就会消失，特别是如果Studio City无法刺激GGR的话。早期数据表明Studio City尚未使市场受益。相反，它比同行节省了1.5-2.0％的Mkt hr。我们认为目前澳门的估值缺乏吸引力。维持持有。Studio City的最初影响似乎相当微弱在11月的第一周，MPEL的市场份额（不含广告位）从10月份的13.3％增长到14.8％。200张赌桌是针对大众市场的，比VIP要花更长的时间。自Studio City两周前开业以来，最大的输家是Galaxy和SJM，因为它们的低端大众玩家群体与Studio City重叠最多。行政长官将于11月17日星期二发表年度施政报告当前的股价是2016年GGR缓慢回升的因素，假设一些支持性的政府政策将在年底之前宣布。我们认为澳门行政长官将在下周二发表年度施政报告时宣布一些旅游政策。但是，与市场看法相反，我们认为他的新政策将无法刺激总收入增长，因为我们认为澳门问题是由需求驱动的，而不是供应（或签证）约束的。当前估值缺乏吸引力；风险交易现价为2015年EV / EBITDA的13倍，我们认为当前澳门的估值缺乏吸引力（相对于历史平均水平12倍），尤其是考虑到我们认为2016年澳门博彩总收入将再下降7％（相对于GGR同比增长8％）的考虑。上行风险包括有利的政策变化和大规模复苏。下行风险包括利润率下降，股息削减和限制性政策变化。唐家璇研究分析师（+852）2203 6141银河（0027.HK），港币26.45持有 2014A 2015E 2016E P / E（x）23.8 19.821.4EV / EBITDA（x）18.9 12.7 12.1新co博亚（MPEL.OQ），持有美元18.95 2014A 2015E 2016E P / E（x）26.0 33.631.4EV / EBITDA（x）16.7 13.8 10.4美高梅中国（2282.HK），港币12.06持有 2014A 2015E 2016E P / E（x）17.7 14.720.8EV / EBITDA（x）15.2 13.0 18.8金沙中国（1928.HK），持有价HKD28.55 2014A 2015E 2016E P / E（x）21.5 19.626.0EV / EBITDA（x）17.3 14.9 18.1澳博（0880.HK），持有HK $ 6.38 2014A 2015E 2016E P / E（x）16.3 11.816.2EV / EBITDA（x）11.4 4.9 10.8永利澳门（1128.HK），港币11.36持有 2014A 2015E 2016E P / E（x）23.2 19.921.9EV / EBITDA（x）19.5 16.8 14.6资料来源：德意志银行过境签证澳门币/天严格签证检查大众地板吸烟禁令固定运行率令人失望，因为历史上8月份比7月份高4％Dore中介后流动性收紧黄金周疲弱（vs.2014：澳门币13亿元）没有迹象改善网络1,000750500907 917 931852904809751 766 698 693639 656579600601 571914即使新影汇569 525250-6月14日-14月14日14月14日14月14日14月14日1月15日15月15日15月15日15月15日15月15日15月15日15月15日15月15日15月15日10月-7日-11月8日至31日1-8日德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。图1：澳门博彩总收入/天市场研究 页面PAGE2德意志银行/香港图2：仅表GGR的市场份额图3：澳门博彩收入同比图4：贵宾和大众游戏收入同比澳门博彩总收入及市场份额趋势十月：澳博和永利受银河第二期开幕影响最大十月份，银河已从澳博（-1.4ppt），米高梅（-2.6ppt）和永利（-1.0ppt）夺回4.2个百分点（至25.2％）。这是自5月份以来银河市场的最高份额。部分原因是幸运的VIP持有以及Galaxy Ph2的运营量增加。如果我们比较1月-5月（银河2期之前）和6月-10月（银河2期之后）的市场份额，我们会发现银河在这两个时期之间似乎只获得了1.8％的市场份额。受打击最大的两个是澳博和永利澳门，自1月至5月以来均下跌了1个百分点。11月1日至8日的市场份额新Studio影汇（Studio City）在10月27日开业后，市场份额在11月的第一周发生了变化，转而支持新Mel博亚（Melco Crown），而澳博和银河正在失去1.5-2.0个百分点的市场份额。公司名一月至五月六月七月八月九月十月六月至十月银河冲击十一月MTD11月MTD与10月星系21.0%22.6%23.0%21.8%21.5%25.2%22.8%+ 1.8ppt23.7%-1.5ppt新co博亚13.6%13.6%13.7%13.0%14.0%13.3%13.5%平面14.8%+1.5点美高梅中国9.4%9.9%9.2%8.2%11.0%8.4%9.4%平面8.9%平面金沙中国22.6%22.4%23.4%24.8%20.8%22.9%22.9%平面24.8%+ 1.9ppt澳博22.9%22.7%20.8%22.7%22.4%21.0%21.9%-1.0ppt19.0%-2.0ppt澳门永利10.3%8.7%9.6%9.4%10.1%9.2%9.4%-1.0ppt8.8%平面澳门币游戏收入（LHS）同比变化（RHS）453090%75%60%45%170%120%70%150-15-60%-80%资料来源：德意志银行估计政府数据。注意：所有数据仅显示GGR市场份额（即不包括广告位收入）注意：银河影响力比较了公司在2015年6月至10月与2015年1月至5月的市场份额资料来源：政府数据资料来源：德意志银行估计政府数据。10月GGR-同比28.4％，好于9月-较便宜的同比收入33.0％贵宾收入同比十月相同-VIP同比下降41％（9月-40％同比）-质量同比下降10％（9月-24％同比） 同比收入1月08日2008年7月09年1月09年7月2010年1月2010年7月1月11日11年7月1月12日12月7日13年1月13年7月1月14日至7月14日15年1月15年7月1月08日2008年7月09年1月09年7月2010年1月2010年7月1月11日11年7月1月12日12月7日13年1月13年7月1月14日14年7月15年1月15年7月30%15%0%20%-15%-30%-30%-45% 德意志银行/香港页面PAGE3100806040200-20-40-60澳门酒店入住率（LHS）同比（RHS）20151050-5-10-15估值与风险根据德意志银行的估计，澳门博彩业的交易市盈率约为13倍2015年EV / EBITDA或20倍2015年PE。考虑到10-14倍EV / EBITDA和15-23倍PE的历史交易区间，我们认为该估值昂贵。我们以SOTP估值澳门博彩股。上行风险包括VIP恢复和有利的政策变化。下行风险包括利润率令人失望，股息削减和限制性政策变化（例如禁烟）。1835163014+1标准DIV2512平均12.1倍2010-1标准分区15861045+1标准平均分18.5倍-1标准分区图6：澳门酒店入住率资料来源：政府数据，德意志银行资料来源：政府数据，德意志银行图7：共识12个月远期EV / EBITDA图8：共识12个月远期PE资料来源：德意志银行，IBES共识资料来源：德意志银行，IBES共识图5：澳门旅客总入境人数-20%-10%-9月总访问者同比增长0.4％（去年9月至今为-2.9％）-9月中国游客同比-1.4％（9月至今至今-3.8％）40%30%20%10%0%同比总入境人数号（米）3.53.02.52.01.51.00.5--0.5-1.0-1.59月酒店入住率同比下降6个百分点至79％（8月迄今至今为7个百分点至81％）10月15日-15月15日-4月15日-1月15日-14月14日-14日-14日-14月14日-13月13日-13月13日-13月13日-10月12日-12月12日12月12日-12月12日- 11 Jul-11 Apr-11 Jan-1 Oct-10 Jul-10 Apr-10 Jan-10 Oct-09 Jul-09Nov-15 Jul-15 Mar-15 Nov-14 Jul-14 Mar-14 Nov-137月13日至3月13日至11月12日Jul-12 Mar-12 Nov-11 Jul-11 Mar-11 Nov-10 Jul-10 Mar-10 Nov-0909年7月1/20095/20099/20091/20105/20109/20101/20115/20119/20111/20125/20129/20121/20135/20139/20131/20145/20149/20141/20155/20159/20151/20113/20115/20117/20119/201111/20111/20123/20125/20127/20129/201211/20121/20133/20135/20137/20139/201311/20131/20143/20145/20147/20149/201411/20141/20153/20155/20157/20159/2015 页面PAGE4德意志银行/香港09/11/2015FCF收益率2015EEV / EBITDA市盈率股票代号记录价钱本地rkt上限美元15E16E15E16E息税折旧摊销前利润成长15E16E17EEPS复合年增长率DIV产量15E16E预实验资本支出发布后资本支出澳门15-17E星系0027.HK保持26.514,66812.912.320.121.7-35%0%6%1%1.5%1.3%5.5%-3.3%新co博亚MPEL.OQ保持19.010,43913.810.433.631.4-28% 17%3%-3%0.4%0.5%6.1%-0.1%美高梅中国2282.HK保持12.15,89313.018.814.720.8-37% -16%83%6%1.3%0.0%7.9%-9.8%金沙中国1928.HK保持28.630,18515.118.319.926.4-34% -13%12%-10%6.9%6.2%7.0%1.7%澳博0880.HK保持6.44,7135.010.911.916.3-48% -18%2%-17%5.4%4.3%11.6%-6.1%澳门永利1128.HK保持11.47,83017.214.920.522.5-42% 19%27%5%3.6%3.6%5.1%-16.5%平均12.814.320.123.2-36%-3%16%-3%3.2%2.6%7.2%-5.7%09/11/2015股票代号Mkt帽百万美元价钱当地人年初至今2w 1m 3m 12m2012 2013 20142015年1季度2季度15年3季度15年4季度时至今日％from％fromL3M低至（百万美元）贝塔澳门银河新co皇冠MGM中国金沙中国