1-3Q业绩符合预期，国企改革助力成长

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2015年10月26日 闫永正 C0061@capital.com.tw 目标价(元) A股77元/B股52港元 公司基本信息 产业别 医药生物 A股价(2015/10/23) 66.15 深证成指(2015/10/23) 11603.46 股价12个月高/低 93.16/44.62 总发行股数(百万) 362.63 A股数(百万) 233.26 A市值(亿元) 154.30 主要股东 国药控股股份有限公司(51.00%) 每股净值(元) 14.52 股价/账面净值 4.56 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 18.9 -10.2 33.7 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 医药商业 92.1% 医药制造 7.7% 物流及仓储服务 0.1% 机构投资者占流通A股比例 基金 8.7% 一般法人 47.4% 股价相对大盘走势 国药一致(000028.SZ) Buy买入 1-3Q业绩符合预期，国企改革助力成长 事件： 2015年1-3Q公司实现净利润5.74亿元，YOY+13.52%，折合EPS为1.58元，符合预期。单季度来看公司3Q实现净利为1.87亿元，YOY+17.66%，折合EPS为0.52元。2015年3Q业绩增速业绩相较上半年明显提速，主要为影响公司上半年业绩增速的联邦止咳露从2014年3Q起销售明显减少，2015年3Q起随着基数效应的消除，业绩呈现出逐步恢复增长的态势。 2015年1-3Q公司营业收入为196.80亿元，YOY+,9.98%，营收增速继续维持稳定。1-3Q公司销售毛利率为7.31%，同比小幅提升0.16个pp，预计主要为报告期产品销售结构变化所致。报告期公司综合费用率为4.17%，基本持平。报告期公司录得经营性现金流4.08亿元，由负转正取得明显好转。  两广医药商业龙头地位稳固：公司作为两广地区的医药分销龙头企业，目前在广东的市占率为19%，广西的市占率为25%。通过积极布局两广一体化，搭建了阶梯式的物流配送网络，借力两广新的招标配送周期，外加公司定增完成之后充足的运营资本，预计未来将会获得更高的市场份额。  医药工业步入反转期：随着抗生素行业整体回暖，公司工业业务逐步企稳，新品研发稳步推进，目前公司储备项目中专科用药占比 60%以上、首仿药占比 40%以上；坪山基地8月已获GMP证书，一期预计 2015年投产，将成为公司非头非青、现代中药制剂及海外产品 OEM 生产基地，为医药工业板块的增长注入新的动力。  改革和股权激励将是重要催化剂：10月20日，国药集团旗下两大上市公司国药一致及现代制药双双发布公告，宣布筹划重大事项幷停牌。预计改革的重点方向将会落到业绩考核与薪酬管理、董事会选聘高管等方面。未来不排除实施管理层持股、引入战略投资者等可能性，我们认为随着混合所有制改革的不断深入，将会对公司整体经营机制及效率产生深远影响，有利于释放经营活力，进而实现业绩快速成长。  盈利预计：预计2015/2016年公司净利润预期分别为7.69亿元（YOY+17.80%）/9.33亿元（YOY+21.43%）, EPS分别为2.12元/2.57元，对应A股PE分别为31倍/26倍，对应B股PE分别为15倍/13倍，公司作为国药系控股子公司受益于国企混合所有制改革，有望进一步提高经营效率，实现业绩快速增长。维持公司A/B股”买入”投资建议，其中：A股目标价77元（对应2016年PE 30X），B股目标价52港元（对应2015年PE为20X）。 年度截止12月31日 2012 2013 2014 2015E 2016E 纯利 (Net profit) RMB百万元 476 520 653 769 933 同比增减 % 44.05% 9.39% 25.37% 17.80% 21.43% 每股盈余 (EPS) RMB元 1.65 1.81 1.90 2.12 2.57 同比增减 % 43.48% 9.70% 4.97% 17.11% 21.43% 市盈率(P/E) X 40 37 35 31 26 股利 (DPS) RMB元 0.18 0.18 0.18 0.21 0.26 股息率 (Yield) % 0.27% 0.27% 0.27% 0.32% 0.39% C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2015年10月26日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 人民币百万元 2,012 2,013 2,014 2015E 2016E 营业额 18,012 21,199 23,954 23,637 26,947 经营成本 16,409 19,436 22,003 21,685 24,710 主营业务利润 1,603 1,763 1,952 1,952 2,237 销售费用 449 486 522 496 539 管理费用 392 422 474 449 485 财务费用 162 164 123 24 27 营业利润 571 645 781 942 1,150 补贴收入 60 37 50 50 50 税前利润 603 659 829 967 1,175 所得税 120 125 159 179 217 少数股东损益 8 14 17 20 24 净利润 476 520 653 769 933 附二：合幷资产负债表 人民币百万元 2,012 2,013 2,014 2015E 2016E 货币资金 954 1,114 868 1,517 2,078 存货净额 1,735 1,831 2,322 2,364 2,695 应收帐款净额 5,044 6,415 7,637 7,091 8,084 流动资产合计 7,863 9,466 10,992 11,012 12,897 长期投资净额 121 135 158 140 145 固定资产合计 690 767 746 800 850 无形资产及其他资产合计 155 151 144 160 165 资产总计 9,296 11,058 12,829 12,692 14,667 流动负债合计 7,130 8,490 7,688 9,119 10,131 长期负债合计 327 251 287 -1,989 -1,985 负债合计 7,457 8,741 7,975 7,129 8,147 少数股东权益 63 72 87 139 163 股东权益合计 1,839 2,317 4,851 5,563 6,520 负债和股东权益总计 9,296 11,058 12,826 12,692 14,667 附三：合幷现金流量表 (人民币百万元) 2,012 2,013 2,014 2015E 2016E 经营活动所得现金净额 305 447 -799 659 807 投资活动所用现金净额 -190 -131 -315 -146 -156 融资活动所得现金净额 -121 -157 868 -110 -90 现金及现金等价物净增加额 -6 160 -246 403 561 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。