公司报告购买目标价钱（港元）分享价钱（港元）上升/下降（％）三月汇丰EPS（港元）汇丰PE性能绝对（％）相对^（％）2015年2.667.71M5.00.424.7020.40+21.1%2016年2017年2.348.73M-9.90.62.587.91200万-10.3-7.52015年10月15日丽娜*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 4344Erwan Rambourg *分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6572维沙尔·戈尔*班加罗尔分析师在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读消费与零售专业零售股权–香港六福（590 HK）购买：3季度同店销售增长可能比2季度恶化 六福报告第二季度同店销售增长为负6％，高于第一季度的负18％ 我们预计同店销售增长将在3季度和2季度之间恶化 维持买入评级，下调2016年盈利预测15.8％，新目标价为24.7港元（原为30港元）第二季度销售额下降有所放缓，但产品结构恶化。六福第二季度的同店销售增长为负6％，比一季度的18％有所下降。这得益于7月和8月黄金销售激增，推动黄金SSSG从第一季度的负18％上升至正5％。然而，由于香港和澳门的宝石SSSG从一季度的负19％恶化至二季度的负28％，销售组合恶化。宝石镶嵌对总零售销售额的贡献从2015年第二季度的36％下降至2016年第二季度的28％。由于钻石价格下跌，降价促销，宝石镶嵌的GPM同比也略有下降。在成本方面，管理层仍然预计香港和澳门25家门店的租金成本将温和上涨，其租赁将在2016财年续签，但预计续签的合同将在2017财年和18财年贬值。在发布第二季度财报后，管理层现在预计在收入和GPM压力下，F16的利润将同比下降。SSSG将于3季度和2季度走软，然后在4季度回升。 SSSG是珠宝公司利润增长的主要动力之一。然而，SSSG的同比趋势已因2014财年上半年消费者的“淘金热”而扭曲，并且由于政治抗议的影响，2015财年第三季度香港的销售异常下降。我们根据正常的季节性来看下两个季度的SSSG趋势，我们的分析表明，低端青少年的3季度SSSG可能会下降，然后在4季度恢复正青少年的增长。将2016财年GP预测下调9.4％，并预计OPM收缩。由于同店销售增长疲弱，以及人民币/港币汇率下跌2％，我们将FY16e的最高预期下调2％。我们没有改变在中国大陆开设80家新店的假设。该公司本身将其指导从先前的100家商店削减到了80.由于销售下滑，我们将FY16e GPM预测从25.3％下调至23.4％混合并降低宝石镶嵌GPM。我们现在预计OP同比下降12％，GP下降5％。管理层比我们更乐观，希望OPM保持同比不变。我们预计该公司将保持40％的股息派发率不变，使该股票的收益率为4.5％。维持买入评级，新目标价为24.7港元（原30港元）。我们使用Gordon增长模型得出10.5倍（为10.8倍）的目标PE。目标价下调18％是由于我们降低了2016财年每股收益和净资产收益率预测。该股票的FY17e市盈率是8.0倍，与历史平均水平一致。我们的2016财年利润比市场预期低10.9％。 ^索引恒生指数自由浮动 （％）100指标等级22,440市值（百万美元）1,551RIC0590.HK市值（港币）12,018彭博社590港币资料来源：汇丰银行资料来源：汇丰银行 abc六福（590 HK）专业零售2015年10月15日2财务与估值财务报表关键的预测驱动力年到03 / 2015a03 / 2016e03 / 2017e03 / 2018e年到03 / 2015a03 / 2016e03 / 2017e03 / 2018e利润损失总结（港元）黄金珠宝GPM香港SSSG13-2815-7153153收入15,923 15,551 16,543 17,608SSSG中国-30288税息折旧及摊销前利润2,084 1,869 2,042 2,222门店数量增长9788折旧和摊销-158-176-180-187毛利率24232323操作利润/息税前利润1,9261,6931,8622,036SGA /版本13141313净利息28 25 30 44 税前利润1,983 1,696 1,871 2,058汇丰PBT 1,933 1,696 1,871 2,058税项-362 -310 -342-376净利润1,615 1,381 1,5221,674估值数据年份至03 / 2015a 03 / 2016e 03 / 2017e 03 / 2018e汇丰净利润1,565 1,381 1,522 1,674 现金流量摘要（港币百万元）EV /销售额0.7 0.6 0.6 0.5 EV / EBITDA5.35.44.63.9来自的现金流量运作4241,9571,2841,443资本支出-181 -120 -120-120来自的现金流量投资-1,133-93-93-98股利-700 -601 -582-641净变化债务617 -996 -590-704自由现金流权益351 1,959 1,1871,358资产负债表摘要（港币百万元）无形固定资产226216207197有形固定资产664618567510当前资产9,979 8,996 10,06711,242现金和其他2,090 1,616 2,2062,910总资产11,271 10,233 11,24312,352操作负债1,1101,0011,0641,132毛债务1,471 0 00净债务-619 -1,616 -2,206-2,910股东的资金8,5369,31610,25611,288投资首都7,6687,2147,5707,908EV / IC 1.4 1.4 1.2 1.1PE * 7.7 8.7 7.9 7.2PB 1.4 1.3 1.2 1.1FCF产率（％）3.0 16.8 10.2 11.7股息收益率（％）5.4 4.6 5.1 5.6*基于汇丰每股收益（摊薄）比率，增长和每股分析年份至03 / 2015a 03 / 2016e 03 / 2017e 03 / 2018e同比变化 注意：价格为2015年10月15日收盘价收入-17.1 -2.3 6.4 6.4息税折旧摊销前利润-14.6 -10.3 9.3 8.8操作利润-16.8-12.110.09.3PBT -14.6 -14.5 10.3 10.0汇丰每股收益-16.4 -11.7 10.2 10.0比例（％）收入/ IC（X）2.32.12.22.3投资回报率22.7 18.7 20.7 21.6净资产收益率19.3 15.5 15.5 15.5资产回报率15.7 13.1 14.4 14.3息税折旧摊销前利润保证金13.112.012.312.6营业利润保证金12.110.911.311.6EBITDA /净利息（x）净债务/权益-7.2-17.2-21.4-25.6净债务/ EBITDA（X）-0.3-0.9-1.1-1.3来自运营/净债务的现金流每股数据（港币）每股收益报告（稀）2.742.342.582.84汇丰每股收益（稀）2.662.342.582.84每秒伤害1.10 0.94 1.04 1.14账面价值14.49 15.81 17.41 19.16价格相对393934342929242419191413年1月1413年7月 六福Jan-14 Jul-14 Jan-1515年7月相对于恒生指数资料来源：汇丰银行 abc六福（590 HK）专业零售2015年10月15日3第三季度同店销售增长可能会比第二季度恶化 六福报告第二季度同店销售增长为负6％，高于第一季度的负18％ 我们预计同店销售增长将在3季度和2季度之间恶化 在下调2016年盈利预测15.8％后，维持买入评级，新目标价为24.7港元（原为30港元）季度销售趋势第三季度和第四季度F16e的香港和澳门同店销售增长数字。季节性季度/香港和澳门财政年度1Q 2Q 3Q 4Q合计季度/财政年度销售2011财年18%22%29%31%100%2012财年22%24%29%25%100%2013财年23%21%27%29%100%2014财年34%22%23%20%100%2015财年22%25%30%22%100%2016财年19%25%28%28%100%平均每季/财政年度除外F1421%23%29%27%100%SSSG2013财年8%-5%0%27%7.2%2014财年86%33%6%-12%23.6%2015财年-54%-20%-6%-22%-28.2%2016财年-19%-7%-13%17%-6.1%资料来源：汇丰银行估算1Q 2Q 3Q4Q F15 F16 F16e资料来源：公司数据，汇丰银行估算-54.0%-22.0%-20.0%-19.0%-6.0%-13%-7.0%17%数字。香港和澳门的SSSG30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%-60.0%资料来源：公司资料F15F164季度第三季度2季度1Q-60.0%-52.0%-50.0%-30.0%-11.0%-5.0%2.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%0.0%10.0%数字。中国SSSG abc六福（590 HK）专业零售2015年10月15日4在香港和澳门，假设2016财年季度销售额的季节性大致与历史平均水平一致，我们预计第三季度的同店销售增长可能会从第二季度的-7％下降至第三季度的低位青少年跌幅，并恢复至翻番4季度的数字增长。此练习假设基本需求趋势没有变化，这可能受到黄金销售的另一次临时性上涨以及中国大陆赴港澳游客的趋势波动，当地经济增长和消费者信心的影响。收益估算修订在将香港和澳门的同店销售增长预测从-6.0％下调至-6.8％，但将中国内地的SSSG预测从-2.0％下调至1.7％后，我们将FY16e的收入预测下调了2％。我们现在预计2016财年收入将同比下降2.3％，而之前的收入持平。由于产品组合转向利润率较低的黄金珠宝销售和较差的宝石镶嵌GPM，我们将GPM假设从25.3％下调至23.4％，我们将FY16e的毛利预测下调9.4％。由于上述变化，我们预计OPM将收缩，导致营业利润同比下降12.1％，营业费用增长0.8％。我们预计从2017财年起，香港和澳门的续租和租金降低将带来收益。我们预计香港和澳门的总租金成本在2016财年将同比增长4％，然后在2017财年和2016财年分别下降3％和7％。这是基于以下假设：续约租金在2016财年将上涨2％，但每年下降20％。分别在2017财年和18财年。由于这些变化，我们将2016财年净利润预测下调了15.8％，至13.81亿港元，现在预计其同比下降11.7％。我们对FY16e的净利润预测现在比市场预期低10.9％。 abc六福（590 HK）专业零售2015年10月15日5六福收益修订港币百万元，3月_年底2015年2016E-旧2016E-新差异百分比2017E-旧2017E-新差异百分比2018E-旧2018E-新差异百分比营业额15,92315,87015,551-2.0%16,75616,543-1.3%17,72517,608-0.7%同比％-17.1%-0.3%-2.3%5.6%6.4%5.8%6.4%-香港及澳门零售11,33010,86210,772-0.8%11,07911,1170.3%11,30111,4731.5%-中国零售1,2221,2641,242-1.7%1,5421,523-1.2%1,8341,806-1.5%-批发2,7933,132