外汇储备收缩拖拽M2增速，信贷稳步扩张推动货币条件改善

北京大学经济研究所 1 要点 2015年8月 M2同比 人民币信贷 新增人民币贷款（亿元） 同比 人民银行公布 13.3% 15.4% 8096 北大经济研究所预测值 13.0% 15.6% 11000 Wind月度预测值 13.2% 14.6% 8860  新增人民币贷款继续扩张，支撑M2回升；  人民币贬值促使外汇储备大幅收缩，M2增长受到制约；  信贷向好预示资金供求进一步改善，固定资产投资或将出现好转迹象；  货币条件或将继续改善，央行货币政策态度保持“中性”，警惕人民币贬值和“救市”资金退市对货币条件的冲击。 外汇储备收缩拖拽M2增速，信贷稳步扩张推动货币条件改善 数据点评 2015年9月11日 北京大学经济研究所 宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟 课题负责人：苏剑 课题组成员： 蔡含篇 李 波 林 江 刘 颖 联系人：蔡含篇 联系方式： 010-62767607 jingjiyanjiusuo@pku.edu.cn 2 数据点评●2015年8月 北京大学经济研究所  新增人民币贷款继续扩张，支撑M2回升 从统计数据来看，本月新增人民币贷款的子项目“非银行业金融机构贷款”增加值为-546亿元，没有表现出央行引导“救市”资金退市的迹象。“救市”资金的继续“滞留”推高8月份人民币信贷同比增速数据，同比增长率为15.4%。在排除“救市”效应之后，相比较于新增人民币信贷的历史值，我们不难发现，本月人民币信贷增速继续回升。如果剔除“救市”资金，根据社会融资规模的统计口径，7月份新增人民币贷款为5890亿元，8月份为7523亿元，同时经过季节因素（根据我们的计算，7、8月份的季节调整因子分别约为0.77和0.912）调整得到7月份、8月份的新增人民币贷款为7649亿元和8278亿元，体现出8月份信贷回升的迹象。可见，前期货币政策的持续“松动”以及CPI逐步回升促进了真实融资成本下行，增加了金融机构的放贷意愿，结合基建和固定资产投资等“宽信用”的政策支持，人民币信贷或将保持继续回升的态势，对实体经济支持力度进一步增加。 M2同比保持较高增速与新增人民币信贷继续扩张相互印证，贷款增速提升促使派生存款增加。将本月新增人民币信贷量的8069亿元折合为M2环比增速，约为0.59%,高于官方公布的环比增长率0.32个百分点，体现出信贷扩张对M2回升的明显支持。  人民币贬值促使外汇储备大幅收缩，M2增长受到制约 自8月11日央行公布人民币汇率改革措施以来，截至8月31日，人民币兑美元汇率约贬值2.5%。在央行维持人民币汇率稳定的情况下，外汇储备的减少必然会导致M2增速的减缓。从央行公布的数据看，外汇储备余额出现明显下滑，8月份中国外汇储备下降了939亿美元，约为人民币6000亿元。如果将本月外汇储备收缩量折合成M2增量，并计算同比增长率不难发现，M2环比增长率将减少0.44个百分点，此时M2同比增速将约为12.9%，低于官方公布的13.3%。可见，本月汇率贬值形成的外汇储备收缩对货币条件回升所产生的制约程度是十分显著的。  信贷向好预示资金供求进一步改善，固定资产投资或将出现好转迹象 3 数据点评●2015年8月 北京大学经济研究所 实体经济的固定资产投资主要依赖于信贷资金的支持，人民币信贷的逐步回升在一定程度上反映出实体资金需求的增加，而资金需求的增加主要来源于投资意愿的改善。本月金融机构的短期和长期贷款均出现明显的回升，金融机构流动资金贷款（包括短期贷款和票据融资）短期贷款增加675亿元，表明企业对流动性资金的需求增加。新增中长期人民币贷款增加2855亿元，体现出实体经济对中长期资金的需求改善。可见，大量的信贷资金供给以及逐步下行的真实融资成本或将进一步刺激企业的投资意愿，引致出投资回升的迹象，本月固定资产投资持续下滑的态势可能将得到一定程度的缓解。  货币条件或将继续改善，央行货币政策态度保持“中性”，警惕人民币贬值和“救市”资金退市对货币条件的冲击。 鉴于人民币信贷回升现象持续，货币供给量也显示出较为积极的迹象，货币条件的逐步改善将增加对实体经济的资金支持。央行也将继续维持“中性”的货币政策，“降准”、“降息”的可能性将继续取决于实体经济的运行状况。 然而，尽管从9月上旬的人民币兑美元汇率走势来看，人民币贬值的趋势得到一定程度的缓解，但市场上是否消除了人民币贬值的预期仍是未解之数，未来也不排斥人民币继续贬值的可能，同时“救市”资金何时退市也充满着不确定性。因此，我们需密切注意二者对未来货币条件的负向影响，以及由此产生的货币政策可能“松动”动向，我们不排除未来由此产生的普降准备金率和基准利率的可能性。 4 数据点评●2015年8月 北京大学经济研究所 图1：外汇储备收缩拖拽M2增速 图2：新增人民贷款支撑M2回升 数据来源：Wind, 北大经济研究所 数据来源：Wind, 北大经济研究所 330003400035000360003700038000390004000041000-2-101232014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-07官方储备资产:外汇储备(右轴)M2:环比05000100001500020000-2-101232014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-07新增人民币贷款:当月值（右轴）M2:环比 5 数据点评●2015年8月 北京大学经济研究所 北京大学经济研究所宏观经济研究课题组简介： 1985年成立。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。所长为北京大学党委常委、常务副校长刘伟教授，北京大学经济学院苏剑教授担任常务副所长。 在著名经济学家刘伟北京大学经济研究所教授的指导下，由苏剑教授任宏观经济研究课题组组长，带领北京大学经济研究所宏观研究团队，包括10名左右专职研究人员和众多北京大学博士、硕士研究生，开展关于中国宏观经济问题的研究工作。本团队密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。 免责声明 北京大学经济研究所属学术机构，本报告仅供学术交流使用。 本报告版权仅为本研究所所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本研究所同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“北京大学经济研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。