中国海外发展有限公司（688 HK）买入：有关中期业绩的相关问题/重点

Flashnote图房地产中国海外发展有限公司（688 HK）采购：有关中期结果的相关问题/重点 我们重点介绍了有关中期结果的五个主要重点，这些重点将于明天午餐时间发布索引^国企指数RIC0688.HK彭博688 HK市值（美元）29,753市值（港元）230,738企业价值（港元）258672自由流通量（％）462015年8月18日郭紫琼*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6918re国强*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6629谭咏麟*关联香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 4395在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证 我们认为可以合理地提高合同销售目标。关键问题是多少？ 重申「买入」评级及每股资产净值目标价31.90港元中期15结果将于明天发布。COLI定于明天午餐时间宣布其15项成绩，随后下午3:30在JW万豪酒店举行分析师简报。尽管我们不预测半年的收益，因为利润是在项目完成时确认的，并且收益的确认往往会在2H后端加载，但我们仍强调了五个关键的相关趋势/问题。中期报告期的五个主要重点：（1）在5月中旬纳入新注入的CSCECL项目的可出售资源后，将提高2015年的合同销售目标多少；（2）关于利润率趋势的指导，这对CSCECL项目尤其重要，因为它们盈利能力较低；（3）收购策略，仅资产注入一项就已为中海外土地储备增加了1,090万平方米的建筑面积；（4）中海外海外债务集中度高以及人民币贬值的担忧导致资产负债表管理；以及（5）一般性地阅读政策和行业环境，因为深圳和上海的主要贷方已经在定价权回归的基础上开始执行更严格的抵押规定。重申买入评级，目标价不变为31.90港元，与我们的公允价值资产净值估计值相同。我们认为，凭借行业领先的合同销售增长和最强劲的资产负债表之一，中国海外发展仍然是中国房地产行业中定位最佳的公司之一。随着近期股价的回落，我们的目标价现在意味着潜在上涨空间39％。关键的下行风险明显低于预期的销售势头和均价，利润率也低于预期，尤其是对于来自发行人报告：香港和上海银行股份有限公司CSCECL，在中国东方海外的新市场潍坊缺乏履约记录，以及中国宏观经济和房地产政策的不确定性。免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读股权–中国购买目标价（港元）31.90股价（港币）22.90上升/下降（％）39.3性能1M3M1200万绝对值（％）-14.4-20.50.4相对^（％）-5.32.23.1 abc中国海外发展（688 HK）房地产2015年8月18日2资产净值折扣图40%20%0%-20%-40%-60%0809资产净值百分比资料来源：汤森路透数据流，公司数据，汇丰银行估计金融 ＆估值：中国海外发展有限公司投资购买COLI：资产净值明细（人民币百万元）（港币/港元）资产净值百分比发展性质住宅314,33339.891.3%其他1,4860.20.4%投资物业办公室/零售28,3333.68.2%产业2190.00.1%停车区310.00.0%净债务(38,249)(4.8)0.0%杰出的土地增值税(41,758)(5.3)0.0%杰出的土地保费(13,000)(1.6)0.0%美东时间。资产净值251,394 31.9 100.0％资料来源：汇丰银行估算101112131415+1 SD意思-1标清价格相对33333030272724242121181815151212996633Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 中国海外土地邀请相对于国企指数资料来源：汤森路透数据流，汇丰银行估算注：2015年8月18日收盘价财务报表年到12/201412 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e损益摘要（港币百万元）物业销售116,254137,063163,333195,662物业投资及其他3,7434,2675,0535,644销售成本(80,759)(94,732)(112,196)(133,936)毛利39,23846,59856,19067,370销售和管理费用(3,570)(3,881)(3,454)(3,604)其他收益1,163000营业利润/息税前利润36,83042,71752,73663,766净利息6973146185应占联营公司利润。1,59910,0377,9272,540PBT43,66752,82760,80866,491税收(15,462)(22,720)(25,778)(25,235)少数群体利益(525)(1,461)(478)364净利27,68028,64634,55341,621核心利润23,83028,64634,55341,621现金流量摘要（港币百万元）经营现金流量(5,293)(33,508)4,5384,830资本支出(7,046)(4,219)(5,162)(6,481)投资变化1,151(6,253)(5,331)(2,733)新股发行18,81742,80600已付股息(4,005)(5,423)(6,154)(7,000)其他6,18117,21913,05311,098现金净变化9,80410,621944(286)初期现金41,41151,21561,83662,780期末现金51,21561,83662,78062,494资产负债表摘要（港币百万元）股东资金133,334189,325209,797241,878长期负债71,99089,421102,274111,119少数群体利益3,4744,9355,4135,049已用总资本215,027289,911323,713364,274固定资产46,11050,32655,48761,968其他资产20,80627,62733,63937,189当前资产284,021377,346426,996474,336总资产350,937455,299516,122573,493比率，增长和每股分析年到12/201412 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入46%18%19%20%营业利润50%16%23%21%PBT31%21%15%9%报告的每股收益20%-9%14%20%汇丰每股收益26%6%14%20%比例（％）ROIC例外13%12%13%13%ROAE例外20%18%17%18%ROAA例外7%7%7%8%毛利润率33%33%33%33%核心利润率20%20%21%21%特殊情况下的利息保障（x）12.415.216.116.7净债务/权益（包括限制性现金）32%26%29%30%每股数据（港币）报告的每股收益（完全稀释）3.393.083.504.22汇丰每股收益（全面摊薄）2.923.083.504.22DPS0.550.620.710.86BV16.3119.2021.2824.53 abc中国海外发展（688 HK）房地产2015年8月18日3中期结果的重点：合同销售目标可能上调：鉴于交易已于15年5月中完成，中国海外发展有限公司目前的合同销售目标为168港币，其中不包括来自中电海外新注入项目的可出售资源。因此，我们认为有理由预期中国海外发展提高其全年销售目标，以反映新的CSCECL项目可出售资源的增加。请注意，我们目前的合同销售预测为人民币1,750亿元，比中国海外发展的当前目标高出c4％，并且已经计入了CSCECL项目。我们认为，由于我们注意到中国海外发展有限公司目前的合同销售目标已经暗示同比增长20％，而行业平均水平为10％，因此我们的预测可能是保守的。保证金趋势，尤其与新注入的CSCECL项目相关：尽管由于预订的收入和销售，一般及行政管理费用确认之间的时间不匹配，要报告的实际1H15毛利率可能无法提供期内的真实情况，但我们希望管理层能够为CSCECL项目的利润提供更多的颜色。根据我们的估计，新注入资产的平均总毛利率为28％，比注入资产前2014年的实际海外投资水平低470个基点。有关资产注入的更多详细信息，请参阅我们于2015年6月1日发布的报告，《加强市场优势的良好定位》。收购策略：除5月份以338亿元人民币的收购对价完成资产注入外，中国海外发展还斥资82.6亿元人民币在公开市场上于1H期间收购了新土地。 420亿元的总收购金额已经超过2014年全年的金额，在土地市场参与度方面逆转了行业趋势。我们希望听到更多关于中国海外发展有限公司是否会继续参与土地市场的信息，以表明其在实物市场的前景。资金相关策略：尽管在岸公司债券市场已经开放，但欧洲的低债券利率和美元走强促使中国海外发展以极低的固定票面利率1.75％进入欧洲债务市场，这甚至低于它能够获得的利率。在离岸银团贷款市场。但是，鉴于美元兑人民币中间价的变化以及对人民币贬值的后续关注，一个关键问题是中国海外发展集团是否计划对冲外汇风险，因为它是离岸债务敞口最高的股票。 （占总借贷的82％）。市场前景。一般阅读有关政策和行业环境的文章，特别是考虑到深圳和上海的主要贷方已经开始执行更严格的抵押规定。根据中国金融产品搜索引擎Rong360.com的数据，截至7月中旬，它在深圳追踪的25家银行中有13家提高了首次购房者的抵押贷款利率。据报道，在上海，银行已将第二套房的首付要求上调至70％（此前为30-40％），利率为人民银行基准利率的1.1倍。 abc中国海外发展（688 HK）房地产2015年8月18日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：郭紫琼，De德烈和谭咏麟重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中所用评级的定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配了评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格的变化或估计）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的权益成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为10个百分点）。对于归类为“减持”的股票，预计该股票在接下来的12个月中表现将低于其要求的回报至少5个百分点（对于归类为“易失” *