CASETEK HOLDINGS（5264.TT）：持有：赢得IPHONE REMAINS LOW的可见性

公司报告保持目标价（TWD）股价（TWD）上升/下降（％）2014年12月至2015年汇丰银行每股收益14.5015.15汇丰PE 10.3 9.9性能1M3M绝对(%)-19.6-19.8相对^(%)-12.9-7.8167.00150.0011.32016年16.309.21200万-15.3-9.32015年8月6日刘嘉玲*分析员汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2864黄大卫*关联汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2865在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告发行人：汇丰证券（台湾）股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读电信，媒体与技术计算机与外围设备股权–台湾Casetek Holdings（5264 TT）举行：赢得iPhone的可见度仍然很低 由于利润率下降错过了第二季度业绩 2H指南要求提高利润率，提高利用率和平板电脑/笔记本电脑订单分配，但即使在明年，登陆iPhone的可见性仍然很低 维持持有评级，但将目标价下调至TWD167（原为TWD182），基于11倍（不变）远期收益由于利润率下降，错过了第二季度业绩。财报的净利润为9.59亿新台币，环比增长6％，但同比下降6％；这比市场普遍预期低5％，但比HSBCe高出6％，这主要是由于非运营收益增加。新产品开始生产后，由于规模和效率提高，第二季度的GPM / OPM为20.1％/ 11.0％，高于第一季度的18.6％/ 10.6％；不过，这些数字仍低于预期2.5-4.5％。管理层将利润率疲软归因于1）新型MacBook带来的制造挑战； 2）人工成本增加； 3）与新业务部门设置相关的增量费用。在中国获得的政府补贴推动了4.19亿新台币的非运营收入，而27.4％的税率则回落至25-30％的正常范围。积极的2H指导，但即使在明年，登陆iPhone的可见性仍然很低。Casetek未提供2H的定量指导，但表示3Q利用率将趋于+ 90％，而4Q将完全利用。指导利润率提高更好的产量和效率，尤其是对于新的MacBook项目，以及人工成本/运营成本控制。 2H的主要驱动力仍将留在NB和平板电脑外壳上，而Casetek则在其中获得份额。管理层几乎没有提供有关取得iPhone订单的进度的详细信息。 Casetek已发布了两则关于增加CNC机床的公告（将在2H内推出c1,000单位），并发布了另一份土地收购公告，但我们认为其规模仍然太小，不足以让Apple分配任何有意义的订单。即使浙江的新园区可以在2016年第二季度上线，但考虑到设备的引入，测试和鉴定所需的交货时间，我们认为Casetek进入iPhone 7制造将面临挑战。 Casetek在2016财年获得iPhone订单的不确定性仍然很高。维持持有评级，目标价从TWD182下调至TWD167：我们分别下调2015/16财年盈利3％/ 7％，以反映利润率下降。我们的目标价现在定为TWD167，基于11倍（未改变）的远期收益（收益基础从2015年第二季度至2018年第二季度前滚至2H15-1H16）。尽管近期回调后价格中的保证金表现可能令人失望，但我们认为未来的催化剂有限，预计股价将横盘整理。Casetek：评估摘要TWDm / TWD收入收益每股收益收益EPS PE（x）PB（x）ROE（％） 201434,52014.5010.31.818.52015年39,028 38,884 15.15 15.65 9.9 1.8 18.12016年e 41,370 45,030 16.30 19.24 9.2 1.6 18.4资料来源：公司数据，HSBCe和I / B / E / S共识。 索引^台湾加权指数水平8,542RIC5264.TW彭博5264 TT资料来源：汇丰银行企业价值（TWDm）42781自由流通量（％）30市值（美元）1,607市值（TWDm）50,956资料来源：汇丰银行 abcCasetek Holdings（5264 TT）计算机与外围设备2015年8月6日2财务与估值财务报表截止至12 / 2014a 12 / 2015e 12 / 2016e 12 / 2017e损益摘要（TWDm）收入34,52039,02841,37044,435息税折旧摊销前利润8,8868,6629,48010,013折旧及摊销-2,584-2,852-2,888-2,888营业利润/息税前利润6,3025,8106,5927,125净利息-9-57-60-78PBT6,2436,5996,9927,448汇丰PBT6,2436,5996,9927,448注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）税收-1,319-1,453-1,453-1,558净利4,9245,1465,5395,890汇丰净利润4,9245,1465,5395,890价格相对现金流量摘要（TWDm）218218经营现金流量7,9366,3087,8878,496198198资本支出-2,681-6,142-7,888-7,888178178投资产生的现金流量-3,145-5,916-7,888-7,888股利-2,446-2,573-2,769-2,945158158净债务变化-3,4615,8442,0711,458FCF权益4,8771,01079490138138资产负债表摘要（TWDm）118118有形固定资产15,15918,44923,44928,4492013201420152016当前资产27,83523,21623,21524,196Casetek Holdings Ltd相对台湾加权指数现金及其他14,7109,9518,9979,572资料来源：汇丰银行总资产46,26344,70949,70855,689经营负债14,17911,48811,90212,026 债务总额3,7354,8205,9377,969注意：2015年8月6日收盘价净债务-10,975-5,131-3,060-1,603股东资金28,35028,40131,87035,694投入资金14,10520,22625,76631,047比率，增长和每股分析年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入-5.513.16.07.4息税折旧摊销前利润-20.0-2.59.45.6营业利润-23.9-7.813.58.1PBT-23.65.76.06.5汇丰每股收益-20.54.57.66.3比例（％）收益/ IC（x）2.42.31.81.6投资回报率34.526.422.719.8鱼子18.518.118.417.4资产回报率11.311.411.811.3EBITDA利润率25.722.222.922.5营业利润率18.314.915.916.0EBITDA /净利息（x）948.4152.0158.3128.7净债务/权益-38.7-18.1-9.6-4.5净债务/ EBITDA（x）-1.2-0.6-0.3-0.2每股数据（TWD）每股收益报告（完全稀释）14.5015.1516.3017.34汇丰每股收益（全面摊薄）14.5015.1516.3017.34DPS7.207.578.158.67账面价值83.4583.6193.82105.07估值数据年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e电动汽车/销售1.11.11.11.0EV / EBITDA4.14.94.74.6电动/ IC2.62.11.71.5PE *10.39.99.28.7P /账面价值1.81.81.61.4FCF产率（％）10.22.10.21.0股息收益率（％）4.85.05.45.8 abcCasetek Holdings（5264 TT）计算机与外围设备2015年8月6日3赢得iPhone的可见度仍然很低 由于利润率下降错过了第二季度业绩 2H指南要求提高利润率，提高利用率和平板电脑/笔记本电脑订单分配，但是即使在明年，登陆iPhone的可见性仍然很低 维持持有评级，目标价下调至TWD167（原为TWD182），基于11倍（不变）远期收益由于利润率下降错过了第二季度业绩财报的净利润为9.59亿新台币，环比增长6％，但同比下降6％；这比市场普遍预期低5％，但比HSBCe高出6％，这主要是由于非运营收益增加。新产品开始生产后，由于规模和效率提高，第二季度的GPM / OPM为20.1％/ 11.0％，高于第一季度的18.6％/ 10.6％；不过，这些数字仍低于预期2.5-4.5％。管理层将利润率疲软归因于1）新型MacBook带来的制造挑战； 2）人工成本增加； 3）与新业务部门设置相关的增量费用。 TWD4.19亿新台币的非经营性收入，主要是受到在中国获得的政府补贴以及固定资产处置收益的推动，而27.4％的税率则回落至25-30％的正常范围。Casetek：2015年第二季度盈利回顾台币实际汇丰银行差异共识差异营业额8,2037,8495%8,299-1%毛利1,6521,777-7%1,931-14%运营支出75065914%64816%营业利润9021,118-19%1,283-30%非操作41992356%231721%税前收入1,3211,2109%1,3061%税务费用36230220%30021%净收入9599076%1,006-5%每股收益（TWD）2.822.676%2.94-4%保证金毛利率20.1%22.6%-250 bps23.3%-313 bps营业利润率11.0%14.2%-324 bps15.5%-446 bps净利润11.7%11.6%13个基点12.1%-43 bps资料来源：公司数据，HSBCe和I / B / E / S共识 abcCasetek Holdings（5264 TT）计算机与外围设备2015年8月6日42H指南要求提高利润率，提高利用率和平板电脑/笔记本电脑订单分配，但是即使在明年，登陆iPhone的可见性仍然很低Casetek没有提供2H的定量指导，但表示利用率将上升到第三季度+ 90％，第四季度完全利用产能。指导利润率从1H的水平提高产量/效率，特别是对于新的MacBook项目，以及人工成本/运营成本控制。管理层预计，仅通过人工成本控制就能将利润率提高1-2％。 2H的主要驱动力仍将留在NB和平板电脑外壳上，这是Casetek所占份额。管理层表示，平板电脑的目标分配将为50％（去年为30％以上），但由于不同型号之间的分配有所不同，因此未提供MacBooks的更多细节。没有提供有关登陆iPhone订单的进度的详细信息。 Casetek y-t-d已发布了三项主要的资本支出公告。其中两个公告与增购CNC机床有关（5月和7月宣布分别购买1000台CNC机床），第三个公告（7月24日宣布）与浙江省土地收购有关。预计5月份宣布购买的CNC机床将从3季度开始，而7月份下的订单计划于1H16引入。 Casetek目前拥有6,000-7,000台CNC机床，预计到年底这一数字将达到7,000-8,000台。由于iPhone 6S组件的生产已经从6月开始小批量生产，因此我们认为资本支出是针对现有产品而不是iPhone计划的，即Casetek不太可能进入6S供应链。现在的问题是，Casetek是能够在2016财年提供iPhone 7外壳还是从旧型号开始供货。我们认为，缺乏足够的能力和工程资源可能会给这种可能性带来压力。为了供应iPhone 6，我们估计Catcher（2474 TT，Buy，CMP TWD341.5）在2H14大规模量产之前已经准备好至少10,000台CNC机器。Casetek当前的规模仍然很小，Apple