借北京申冬奥成功契机，积极布局冰雪产业，打造“户外运动+旅行+体育”大户外生态圈

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评●纺织服装行业 2015年8月2日 [table_main] 公司点评报告模板 借北京申冬奥成功契机，积极布局冰雪产业，打造“户外运动+旅行+体育”大户外生态圈 探路者（300005.SZ） 推 荐 维持评级 核心观点：  2015年7月31日，北京和张家口获得2022年第24届冬季奥林匹克运动会举办权。我们认为随着这次申奥成功标志着，我国的冰雪运动将进入黄金发展期，此次申办2022年冬奥会，政府提出了“通过政府推动、政策拉动、规划策动、宣传鼓动等手段，带动3亿人参与冰雪运动”的目标，这对中国冬季体育运动发展有极大的推动作用，可带动更多的人特别是青少年参与冰雪运动，关注健身，改善生活方式。同时，也可进一步扩大开展冬季运动的区域，推动大量冬季项目体育设施的建设，为我国冬季体育产业的蓬勃发展带来新机遇。  我国滑雪产业将进入高速发展期。随着国民收入水平的提高带来的消费升级，大众冰雪运动近年来迅猛发展，90年代我国只有9个滑雪场，会滑雪的人数不超过1,000人，2014年我国雪场总数458家，滑雪人次突破1000万，预计到2020年，我国雪场总数将达650家，滑雪人次预计突破2300万。与欧美国家相比，我国的冰雪运动尚处于起步阶段。面对急剧增长的冰雪消费人群以及日益丰富的需求，冰雪运动市场仍有较大的发展空间。在去年发布的《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见（46号文）》中也提出以冰雪运动等特色项目为突破口，促进健身休闲项目的普及和提高。  综合滑雪度假区代表未来发展趋势，冰雪装备市场具有巨大发展空间。伴随冰雪运动热潮和冬奥会的成功申办，中国的滑雪市场将迎来爆发式增长。欧美国家滑雪场以综合滑雪度假区为主，形成了以滑雪项目为基础，包含雪场、观光、购物、美食等一系列休闲娱乐活动的综合度假模式。如美国的VAIL集团。成立于1997年，旗下拥有全美八大知名滑雪场，主营山地度假，同时拥有两家城区滑雪场。2014财年收入12.5亿美元，接待滑雪人次770万，净利润2820.6万美元。目前我国仍以单一滑雪场为主，我们认为集住宿、休闲、购物、娱乐等为一体的综合滑雪度假区是未来发展的趋势，空间巨大。另外冰雪装备、器材也具有巨大市场潜力。冰雪运动作为极限运动对器械的依赖性很强，我国冰雪装备市场主要被国外知名品牌垄断，本土品牌通过技术升级创新仍有较大市场潜力有待挖掘。  探路者将借此次申奥成功的契机，积极布局冰雪产业，打造大户外生态圈。在体育事业群的构建中，滑雪是一个重要版块。探路者计划募资21亿打造户外生态圈所要进行的6大项目就包括露营滑雪及户外多功能体验中心项目，体育事业群计划将在2015年开设第一家滑雪场，力争在2017年达到20家，2021年突破50家，并将与旅行事业群协同发展，建成以冰雪文化为核 分析师 马莉 ：（8610）6656 8489 ：mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511020012 杨岚：（8610）8357 4539 （yanglan@chinastock.com.cn） 执业证书编号：S0130514050004 [table_marketdata 市场数据 2015.07.31 A股收盘价(元) 28.5 A股一年内最高价(元) 44.39 A股一年内最低价(元) 17.2 上证指数 3663.73 市净率 11.76 总股本（万股） 51368 实际流通A股(万股) 34769 限售A股(万股) 16599 流通A股市值(亿元) 99 注：*价格未复权 相对指数表现图 [table_stktr nd] 0.00200.00400.00600.00800.001000.001200.001400.001600.00-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%成交金额探路者上证指数 资料来源：WIND 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page1] 公司简评研究报告/纺织服装行业 心的户外文化体验中心。另外在户外运动装备板块，公司已提前布局，目前已经推出滑雪产品线，与欧美滑雪品牌的合作也在洽谈中，随着冬奥会的成功申办，公司有望实现与奥组委的深度合作。  投资建议：维持推荐评级。我们认为公司打造“户外用品+户外旅行+大体育”户外生态圈的战略正在加速落地。探路者作为户外细分行业龙头，定位于健康生活方式的推动者，户外多品牌主业贡献稳定利润，为公司户外生态圈的打造提供有力支撑；旅游板块作为整个生态圈的用户流量入口；体育板块作为公司利润增长点，构建完整用户生态圈。探路者作为我们七月份的十大金股之一，自7.6底部以来单月上涨40%，已部分反映冬奥会申办成功的预期，七月份整个体育板块比较活跃。公司当前市值146亿，我们预计15年净利润约3.3亿左右，同比增12%，EPS0.64元，当前股价对应PE44倍，维持推荐评级。 附冬奥会相关资料： 2015年7月31日，北京和张家口获得2022年第24届冬季奥林匹克运动会举办权。 其中主要项目：速度滑冰、花样滑冰、高山滑雪、高山滑雪、自由式滑雪、越野滑雪、冰壶、冰球、雪橇、学车等。 收支预算： 运营成本：本次冬奥会北京奥组委预计赛事运营预赛15.6亿美元（96.9亿人民币）。 场馆建设：非组委会预算场馆资本投资支出15.1亿美元（93.8亿人民币，65%由企业投资，其中三个奥运村投资100%由企业投资） 预算收入：国内赞助商6.6亿美元、国际奥委会分配3.38亿美元、顶级赞助商1.57亿美元、门票收入1.18亿美元、政府补贴9400 万美元、品牌授权8000万美元。合计14.47亿美元（89.9亿人民币）。 所需基建投资：除去15.1亿美元的场馆投资，冬奥会设计的投资还包括计划新建的京北路，使北京、延庆和张家口兼的交通更加通畅；京张高速今年内正式开工；张家口未来有扩建可能。 门票价格： 热门赛事平均价格100美元，开闭幕式118-787美元；整体门票价格8-238美元 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 公司简评研究报告/纺织服装行业 举办规模：2014年索契冬奥会参会人数达到5000多人，历时17天。 转播时间：索契冬奥会电视转播时间8.8万小时，464家电商频道转播了索契冬奥会；有数据显示，此届冬奥会有3/4的美国人曾观看，加拿大高达90%，韩国观看人数也达到了2/3.中国约1.9亿人观看至少15分钟转播。通过电视、网络等各个渠道参与本届冬奥会的转播时长达10.2万小时，其中电视4.2万小时。 冰雪产业发展空间（与国外对比）： 1、大众运动：滑雪项目为例，据不完全统计，目前中国滑雪市场每年产值约为120亿元。2013-2014雪季，中国滑雪人次在1300万次左右，参与率超过0.4%，且主要集中在东三省及北京；但是，目前部分欧美国家滑雪人口占总人口超过30%。 而在我国举办冬奥会有望带动3亿民众参与冰雪运动。为实现此目标，我国政府从15年至22年这7年间，将通过政府推动、政策拉动、规划策动、宣传鼓励等手段鼓励更多群众加入冰雪运动。 目前我国已设立了3000万美元的冬季项目专项资金。随着带动三亿人参与冰雪运动计划的推进，以及“百万青少年上冰雪”、“冰雪阳光体育”等多个项目的推广，未来冬季人口将会继续增长。 2、职业联赛：北美地区的冰球职业联赛—NHL已经是全球竞技性和商业化最高的冰球联赛。通过门票、广告、电视转播，13-14赛季NHL球队收入达到37亿美元，经营利润合计4.53亿美元。30支球队合计价值达到147亿美元。我国目前在这方面还是空白。 3、基础设施：目前全球范围内共有6000余个滑雪场，每年带来7000亿美元收入。中国滑雪场500个左右，年收入100亿。除去北上广等一线城市，全国在建冰场200块。荷兰只有1600万人口，对应冰场超过1000块，每年新建100块冰场。相比之下，我国冰雪场馆 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 公司简评研究报告/纺织服装行业 建设未来仍有巨大的提升空间。 未来几年张建口将借助冬奥机遇，集中力量把冰雪产业打造成全市支柱产业。2014年张家口共接待国内外游客3318万人次，旅游收入237.6亿元，同比分别增长20.33%和28.46%、崇礼2014-2015年雪季，滑雪旅游人数达到167万人次，旅游收入11.7亿元。 表 1：探路者（300005.SZ）逐季业绩增速（百万元） 指标 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 营业收入 239.9 318.6 612.7 318.1 304.4 385.3 707.4 384.2 同比 33.96% 30.34% 27.35% 16.03% 26.89% 20.95% 15.46% 20.79% 营业成本 126.7 161.2 297.8 159.4 155.2 195.1 367.8 188.4 同比 38.04% 27.57% 30.00% 16.68% 22.49% 21.02% 23.49% 18.19% 销售费用 43.7 67.6 98.6 46.6 57.4 72.2 110.9 55.5 同比 17.83% 19.94% 27.87% 7.49% 31.24% 6.74% 12.54% 19.19% 管理费用 29.7 46.0 54.5 27.0 28.4 55.5 63.6 27.2 同比 38.18% 45.25% -9.67% 1.88% -4.33% 20.80% 16.76% 0.99% EBIT 39.2 43.6 109.2 84.7 41.9 61.6 125.4 110.8 同比 14.30% 47.34% 42.75% 28.45% 6.91% 41.31% 14.87% 30.88% 财务费用 -2.3 -2.8 -2.4 -2.8 -2.9 -1.9 -3.2 -2.0 资产减值损失 -0.6 0.0 45.6 0.0 20.3 0.0 33.1 0.0 营业利润 41.5 46.4 111.6 87.5 44.8 63.4 128.6 112.8 同比 17.37% 50.74% 43.13% 28.73% 7.82% 36.79% 15.28% 28.91% 加：营业外收入 3.1 1.9 7.3 4.3 4.0 0.5 2.4 0.9 减：营业外支出 0.3 0.1 0.3 0.1 2.3 0.1 0.8 3.1 利润总额 44.4 48.1 118.6 91.7 46.5 63.9 130.2 110.6 同比 25.56% 54.31% 48.31% 29.25% 4.72% 32.87% 9.80% 20.73% 减：所得税 7 10 12 15 8 11 15 18 净利润 37.4 38.5 106.5 76.3 38.1 52.8 114.8 92.5 同比 101.17% 74.73% 22.43% 29.40% 2.03% 36.95% 7.75% 21.16% 母公司所有者净利润 37.5 45.0 107.2 77.7 44.9 55.8 115.9 94.3 同比 102.01