拟投资环保复合滤材，打造新的利润增长点

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 2015年07月13日 证券研究报告·公告点评 再升科技（603601）化工 买入（维持） 当前价：18.07元 目标价：——元 拟投资环保复合滤材，打造新的利润增长点  事件：7月11日，公司公告拟出资3277万元与重庆国际复合材料有限公司以及重庆一工程公司共同组建重庆重玻复合过滤材料股份有限公司，投资总额7124万元。新公司主要从事耐腐蚀玻纤覆膜滤袋及相关产品的生产和销售。  复合滤材将成为公司新的利润增长点：本次拟投资项目标志着公司复合滤材产业化步入正轨，有望成为除玻纤滤纸、VIP芯材和AGM隔板之外公司新的利润增长点。  高温滤材市场规模百亿，与合作伙伴优势互补有效开拓市场。新公司主要产品为袋式除尘器和电袋除尘器核心部件，主要应用于洁净和节能保温领域，近三年我国袋式除尘行业产值年复合增长率达40%，预计2015 年高温滤材市场规模为315 亿元。合作伙伴重庆国际复合材料产品与公司产品形成有效的结合和互补，有利于开拓下游应用市场。  工业过滤市场方兴未艾，空气净化器需求迅猛增加。公司玻纤滤纸产品主要应用于下游工业过滤器，随空气质量标准提升，预计未来五年内，空气净化器将保持50%的年均增速，家用空气净化器普及率将达到10%，有望迎来百亿元潜在市场需求。  受益于真空绝热芯材替代效应，下游客户粘性高：真空绝热(VIP)芯材导热系数仅为聚氨酯泡沫八分之一，较传统保温材料节能30%，且为环境友好型材料，随着VIP 芯材生产成本下降，预计2015 年真空绝热芯材在冰箱冰柜中市场渗透率达到10%，将迎来10 万吨左右需求量。公司作为国内真空绝热芯材销量最大企业，满足客户定制化需求，下游客户粘性度高，东芝、LG、GE 近三年的年均采购占比达到85%。  业绩预测与估值：我们预测公司2015、2016、2017年EPS分别为0.36、0.46和0.57.元，动态PE分别为46倍、36倍和29倍。公司目前市值24亿元左右，6月份以来股价深度回调约70%，预计复牌后将有较大程度的反弹。公司产品作为大气污染治理核心耗材，该标的具有长期成长性，考虑到公司未来存在外延式发展预期，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格变动的风险，VIP 芯材市场和技术变化较快的风险。 指标/年度 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 213.43 289.68 381.28 471.53 增长率 3.72% 35.73% 31.62% 23.67% 归属母公司净利润（百万元） 36.57 53.28 69.12 85.35 增长率 42.93% 45.69% 29.72% 23.49% 每股收益EPS（元） 0.24 0.36 0.46 0.57 净资产收益率ROE 18.55% 14.12% 15.83% 16.73% PE 73.92 50.74 39.11 31.67 PB 13.71 7.17 6.19 5.30 数据来源：Wind，西南证券 西南证券研究发展中心 分析师：商艾华 执业证号：S1250513070003 电话：021-50755259 邮箱：shah@sw sc.com.cn 分析师：李晓迪 执业证号：S1250514120001 电话：010-57631196 邮箱：lxdi@sw sc.com.cn 相对指数表现 数据来源：西南证券 基础数据 总股本(亿股) 1.50 流通A股(亿股) 0.37 52周内股价区间(元) 9.48-91.56 总市值(亿元) 27.0 总资产(亿元) 2.57 每股净资产(元) 3.87 相关研究 1. 再升科技（603601）：微玻纤制品龙头 节能环保产品领先者 (2015-03-18) 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 15-1 15-3 15-5 沪深300 再升科技 再升科技（603601）公告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2014A 2015E 2016E 2017E 现金流量表（百万元） 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 213.43 289.68 381.28 471.53 净利润 36.57 53.33 69.18 85.43 营业成本 127.64 170.54 226.75 280.56 折旧与摊销 11.50 0.52 0.58 0.65 营业税金及附加 1.65 2.23 2.94 3.64 财务费用 2.14 2.03 1.57 1.95 销售费用 17.78 23.17 30.50 37.72 资产减值损失 2.11 2.00 2.00 2.00 管理费用 23.00 28.97 38.13 47.15 经营营运资本变动 -6.38 -37.08 -27.78 -38.97 财务费用 2.14 2.03 1.57 1.95 其他 -3.14 10.96 11.99 11.24 资产减值损失 2.11 2.00 2.00 2.00 经营活动现金流净额 42.81 31.76 57.55 62.30 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本支出 -29.75 -22.00 -22.00 -22.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 7.19 1.70 1.70 1.70 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -22.56 -20.30 -20.30 -20.30 营业利润 39.11 60.74 79.39 98.51 短期借款 -0.80 -28.00 0.00 0.00 其他非经营损益 1.95 2.00 2.00 2.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 41.06 62.74 81.39 100.51 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 4.49 9.41 12.21 15.08 支付股利 -5.10 -7.43 -9.64 -11.90 净利润 36.57 53.33 69.18 85.43 其他 4.90 133.72 0.34 0.41 少数股东损益 0.00 0.05 0.07 0.09 筹资活动现金流净额 -1.00 98.29 -9.30 -11.49 归属母公司股东净利润 36.57 53.28 69.12 85.35 现金流量净额 19.26 109.76 27.95 30.50 资产负债表（百万元） 2014A 2015E 2016E 2017E 财务分析指标 2014A 2015E 2016E 2017E 货币资金 11.75 121.51 149.46 179.96 成长能力 应收和预付款项 59.94 94.95 116.62 148.54 销售收入增长率 3.72% 35.73% 31.62% 23.67% 存货 28.19 40.02 50.68 61.55 营业利润增长率 29.72% 55.31% 30.70% 24.08% 其他流动资产 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润增长率 42.36% 45.84% 29.72% 23.49% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 28.42% 41.11% 24.79% 19.54% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 124.97 131.24 136.18 139.79 毛利率 40.20% 41.13% 40.53% 40.50% 无形资产和开发支出 12.12 13.60 15.02 16.37 三费率 20.11% 18.70% 18.41% 18.41% 其他非流动资产 3.25 1.62 0.00 0.00 净利率 17.13% 18.41% 18.15% 18.12% 资产总计 240.22 402.95 467.96 546.21 ROE 18.55% 14.12% 15.83% 16.73% 短期借款 28.00 0.00 0.00 0.00 ROA 17.98% 15.71% 17.32% 18.33% 应付和预收款项 15.10 25.63 31.09 35.81 ROIC 19.45% 24.19% 25.97% 28.63% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 25.63% 26.65% 25.26% 24.42% 其他负债 0.00 0.00 0.00 0.00 营运能力 负债合计 43.10 25.63 31.09 35.81 总资产周转率 0.89 0.72 0.81 0.86 股本 51.00 68.00 68.00 68.00 固定资产周转率 1.75 2.21 2.80 3.37 资本公积 47.96 165.26 165.26 165.26 应收账款周转率 4.18 4.16 4.43 4.27 留存收益 98.16 144.01 203.49 276.93 存货周转率 4.53 4.26 4.47 4.56 归属母公司股东权益 197.12 377.27 436.75 510.19 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 0.94 —— —— —— 少数股东权益 0.00 0.05 0.12 0.21 资本结构 股东权益合计 197.12 377.32 436.87 510.40 资产负债率 17.94% 6.36% 6.64% 6.56% 负债和股东权益合计 240.22 402.95 467.96 546.21 带息债务/总负债 64.97% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 2.32 10.01 10.19 10.89 业绩和估值指标 2014A 2015E 2016E 2017E 速动比率 1.66 8.45 8.56 9.17 EBITDA 54.70 77.19 96.32 115.14 股利支付率 13.95% 13.95% 13.95% 13.95% PE 73.92 50.74 39.11 31.67 每股指标 PB 13.71 7.17 6.19 5.30 每股收益 0.24 0.36 0.46 0.57 PS 12.67 9.33 7.09 5.73 每股净资产 1.32 2.52 2.92 3.41 EV/EBITDA 17.18 14.38 11.25 9.15 每股经营现金 0.29 0.21 0.38 0.42 股息率 0.19% 0.27% 0.36% 0.44% 每股股利 0.03 0.05 0.06 0.08 数据来源：Wind，西南证券 再升科技（603601）公告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地