央企金控重组上市，混改春风提升效益

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 央企金控重组上市，混改春风提升效益 ■事件：*ST济柴《重大资产臵换并发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项》获得证监会无条件审核通过。 ■国企改革提质增效。2016年12月的中央经济工作会议强调混合所有制改革是国企改革的“突破口”，当月中石油集团通过《集团公司市场化改革指导意见》和《集团公司混合所有制改革意见》，指出坚持“突出主业、优化结构、搞活机制、提高效益”的原则，中油资本重组上市是中石油集团混合所有制改革的重要一步，有望提升整体经营效益。 ■上市打开融资渠道，根本性改善盈利能力。根据交易报告书披露，2016年1-5月公司归母净利润为-1.49亿元，交易完成后同期归母净利润将升至29.28亿元，彻底扭转亏损状态。集团融资能力相对较弱的金融子公司可以借助上市公司平台拓宽融资渠道，从而进行业务拓展及提高抗风险能力；另一方面可强化“产融结合”和“融融协同”的资本运作平台，提升整体竞争力。 ■牌照齐全优势明显，定增助力业绩增长。 （1）*ST济柴牌照较为齐全。交易完成后，公司旗下将拥有银行、保险、券商、信托和租赁等金融牌照，牌照较为齐全。金控平台子公司能够通过业务互补、资源共享，实施综合经营，建设共用的金融基础设施，统筹配臵金融资源等多种方式，发挥产融结合效应和融融协同效应。 （2）昆仑银行：围绕石油主业开展产融结合。随着贷款重定价因素消退，昆仑银行业绩有望回升，预计2017年营业收入将升至53.72亿元，实现归母公司净利润31.53亿元。昆仑银行能源企业客户占对公客户总数60%以上，随着供给侧改革、“一带一路”政策和债转股的推进，预计昆仑银行不良贷款率将回落至1.5%。未来五年昆仑银行将继续围绕能源产业链和海外能源市场开展业务，此轮定增预计可以保证2至3年的业务发展和资本充足率规划。 （3）中油资产：信托业务受益金融去杠杆政策利好。预计中油资产2017年营业收入回升至20亿元，净利润达到15亿元。其中，昆仑信托将借助定增募集的72.27亿元，加强业务转型和产融结合，有助于打造成国内一流资产管理平台、财富管理平台以及战略共赢平台。 （4）保险板块：差异经营，助力主业。中石油专属保险公司是中国境内的首家自保公司，新险种的持续发力和大站大库与集输管网的统保方案有助于保费收入维持高增长率，预计2017年的保费收入将达到12.78亿元，归母公司净利润2.69亿元。昆仑保险经纪依托中石油主业，业务模式成熟，盈利能力良好，预计2017年可实现归母公司净利润11.8亿元。人寿保险在传统型寿险领域取得突破，预计2017年归母公司净利润可达到35.3亿元。中意财险发力车险业务，随着业务不断开展，预计2017年可实现盈亏平衡。 （5）其他板块：多元布局，各展所能。中油财务主要服务中石油成员单位，营业收入保持稳健，预计2017年可实现归母公司净利润78.1亿元。昆仑金融租赁牌照具有稀缺性，业绩保持稳定，定增后资金的注入将推进资产证券化业务和专业子公司建设，预计2017年可实现归母公司净利润7.13亿元。此外，公司参股的中债新增和中银国际也均有较快发展，预计2017年归母公司净利润分别为6.53亿元和9.94亿元。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价23元。预计公司2016年至2018年EPS分别为0.61/0.70/0.78元，BVPS分别为10.41/11.1/11.89元。 ■风险提示：宏观经济大幅下行/政策监管趋严/业务协同不达预期。 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 929.5 901.8 16,214.1 17,835.6 20,510.9 净利润 -115.2 -76.2 5,502.6 6,306.6 7,028.6 每股收益(元) -0.40 -0.26 0.61 0.70 0.78 每股净资产(元) 2.08 1.83 10.41 11.11 11.89 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) -49.9 -75.4 32.8 28.6 25.7 市净率(倍) 9.6 10.9 1.9 1.8 1.7 净利润率 -12.4% -8.4% 33.9% 35.4% 34.3% 净资产收益率 -19.2% -14.5% 5.9% 6.3% 6.5% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2017年01月05日 *ST济柴（000617.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司深度分析 证券研究报告 其他通用机械 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 23.00元 股价（2017-01-04） 19.98元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 5,745.03 流通市值（百万元） 5,745.03 总股本（百万股） 287.54 流通股本（百万股） 287.54 12个月价格区间 9.10/19.98元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 19.73 7.93 27.59 绝对收益 16.1 8.59 22.38 赵湘怀 分析师 SAC执业证书编号：S1450515060004 zhaoxh3@essence.com.cn 021-35082987 贺明之 报告联系人 hemz@essence.com.cn 021-35082968 Tab le_Report 相关报告 -29%-17%-5%7%19%31%43%55%2016-012016-052016-09*ST济柴 其他通用机械 2 公司深度分析/*ST济柴 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 资产完全臵换，金控平台重组上市 ......................................................................................... 4 1.1. 交易方案：资产臵换+支付差价+定增 ........................................................................... 4 1.2. 中石油集团金控平台臵入*ST济柴 ................................................................................ 4 1.3. 定增提升资本实力 ......................................................................................................... 5 2. 国企改革提质增效，上市打开融资渠道 .................................................................................. 6 2.1. 国企改革持续深化，重点突破混改 ................................................................................ 6 2.2. 中油资本重组上市是中石油混改的重要一步。 ............................................................. 7 2.3. 扭转公司盈利能力，上市打开融资渠道 ........................................................................ 8 3. 牌照齐全优势明显， 定增助力业绩增长 ................................................................................ 9 3.1. 金控平台牌照较为齐全 .................................................................................................. 9 3.2. 昆仑银行：围绕石油主业开展产融结合 ...................................................................... 10 3.3. 中油资产：信托业务受益政策利好 .............................................................................. 12 3.4. 保险板块：差异经营，助力主业 ................................................................................. 13 3.5. 其他金融板块：多元布局，各展所能 .......................................................................... 16 4. 盈利预测及估值 .................................................................................................................... 19 4.1. 盈利预测 ...................................................................................................................... 19 4.2. 估值分析 ...................................................................................................................... 20 图表目录 图1：中石油集团金控平台注入*ST济柴 ........................................................................................................... 5 图2：中油资本臵入*ST济柴是中石油混改在分类推进方面迈出的重要一步。 .................................................. 7 图3：金控子公司围绕以中石油为核心的石油产业链开展产融结合 ................................................................... 8 图4：息差下行和主要客户整体低迷使昆仑银行盈利能力遭到挑战 ................................................................. 10 图5：昆仑银行收入来源于公司金融业务和金融市场业务，国际业务是特色 ................................................... 11 图6：昆仑银行产融结合客户已达到0.82万个 ...............................................................................