请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 重大宏观经济事件评论 第 1 页 共 5 页 投资要点  中国人民银行决定，自2015年6月28日起有针对性地对金融机构实施定向降准；同时，自2015年6月28日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。  此次央行定向降准的原因主要有两个，一个原因是鼓励金融机构更多地将信贷资源配置到“三农”、小微企业等重点领域和薄弱环节，另外一个原因是纾解国有企业资金和成本压力。此次央行降息的原因是带动各类市场利率和企业融资成本进一步下行。  2015年6月，CPI、PPI等物价数据公布以后的当周周末，央行没有降准、降息；社会消费品零售总额、全国固定资产投资总额等经济增长数据公布以后的当周周末，央行也没有降准、降息。央行决定在6月底定向降准并降息超出市场预期，市场预期本月或已无降息降准可能。  2015年6月15日以来，国内A股市场跌幅较大，上证综指跌幅将近20%，创业板跌幅将近30%，许多股票跌幅50%左右。尤其是6月25日和6月26日连续两天大跌，导致投资者股票接近被融资者强行平仓警戒线，投资者被要求增加资金，否则将被强行平仓。6月26日，甚至出现两市2000多个股票跌停的情况。投资者希望周末（6月27日或者6月28日）中央政府能出利好救市政策，否则周一将大幅低开，投资者股票将被强行平仓，导致股票更大幅度下跌。因此，股市大跌后央行降准降息并非巧合，维持股票市场稳定是非常重要原因，甚至是最主要的原因。  由于央行此次定向降准并降息超出市场预期，导致做空者暂时收敛做空行为，做多者增强持股信心。央行此次定向降准并降息有利于暂时稳定股票市场。但是，中国上市公司股票价格大幅度上涨与中国上市公司经营业绩下滑形成明显背离是客观存在的，高比例借款炒股票、高比例配资、高比例借款后再高比例配资等高收益高风险杠杆效应是客观存在的，不会因为央行此次定向降准并降息而发生变化。因此，央行此次定向降准并降息只能暂时稳定股票市场。  央行此次定向降准并降息有利于金融、房地产、负债比例高的国有上市公司等，但是仍需注意冲高回落风险。 爱建证券有限责任公司 研究发展总部 研究员：吴正武 执业证书号: S0820511030001 Tel: 021-32229888-25511 E-mail:wuzhengwu@ajzq.com 证券研究报告 宏观经济研究报告 发布日期：2015年06月29日 星期一 股市大跌后央行降准降息意义重大 上证指数估值 市盈率： 18.96 市净率： 2.28 上证指数走势 资料来源：上海证券交易所 1900240029003400390044004900540014-0514-0714-0914-1115-0115-0315-05 爱建证券有限责任公司 2015年06月29日 星期一 第 2 页 共 5 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 一、央行决定定向降低存款准备金率并下调存贷款基准利率 中国人民银行决定，自2015年6月28日起有针对性地对金融机构实施定向降准，以进一步支持实体经济发展，促进结构调整。 1、对“三农”贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行降低存款准备金率0.5个百分点。 2、对“三农”或小微企业贷款达到定向降准标准的国有大型商业银行、股份制商业银行、外资银行降低存款准备金率0.5个百分点。 3、降低财务公司存款准备金率3个百分点，进一步鼓励其发挥好提高企业资金运用效率的作用。 同时，自2015年6月28日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，以进一步降低企业融资成本。 其中，金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.85%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2%；其他各档次贷款及存款基准利率、个人住房公积金存贷款利率相应调整。 表1：金融机构人民币存贷款基准利率调整表 资料来源：中国人民银行 爱建证券有限责任公司 2015年06月29日 星期一 第 3 页 共 5 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 二、央行此次定向降准并降息原因分析 此次央行定向降准的原因主要有两个，一个原因是鼓励金融机构更多地将信贷资源配置到“三农”、小微企业等重点领域和薄弱环节。央行一直以来积极运用货币政策工具大力支持经济结构调整，特别是鼓励和引导金融机构更多地将新增或者盘活的信贷资源配置到“三农”、小微企业等领域。此次定向降准的目的正是为了增强金融机构支持“三农”、小微企业发展的能力，强化正向激励作用，支持国民经济重点领域和薄弱环节，有利于金融支持大众创业、万众创新。 此次央行定向降准的的另外一个原因是纾解国有企业资金和成本压力。此次央行降低财务公司存款准备金率3个百分点，目的是增强大型企业集团内部资金融通功能，提高资金周转效率，纾解国有企业资金和成本压力，支持实体经济转型发展。 此次央行没有普遍降低存款准备金率的原因。4月末存款准备金率下调1个百分点后，银行体系备付金水平一度达到历史高位，预计6月末银行体系超额备付金水平仍将保持在3万亿元左右。同时，货币市场隔夜利率最低时降至接近1%的历史低位。近期受新股发行冻结巨量资金影响，银行间市场利率与最低点相比有所上升，但仍处于较低水平。银行体系流动性总体上较为充裕，并不需要普遍降低存款准备金率来提供流动性。 此次央行降息的原因是：带动各类市场利率和企业融资成本进一步下行。从近几次降息的效果看，贷款利率虽已全面市场化，但央行公布的贷款基准利率仍然具有较强的导向和信号作用，进一步下调贷款基准利率可望继续引导实际贷款利率下行。加之同步下调存款基准利率，也有利于降低金融机构的筹资成本，带动各类市场利率和企业融资成本进一步下行，巩固前期宏观调控的政策效果。 三、央行此次定向降准并降息超出市场预期 按照以前惯例，央行降准或者降息一般在CPI、PPI等物价数据公布以后的当周周末或者在社会消费品零售总额、全国固定资产投资总额等经济增长数据公布以后的当周周末，2015年6月，CPI、PPI等物价数据公布以后的当周周末，央行没有降准、降息；社会消费品零售总额、全国固定资产投资总额等经济增长数据公布以后的当周周末，央行也没有降准、降息。央行决定在6月底定向降准并降息超出市场预期。 6月25日，央行进行350亿7天期逆回购操作，此前已连续19次暂停操作。市场预期，重启逆回购意味着短期内不会再降准。6月25日，央行主管的《金融时报》援引专家观点称，目前货币政策正处于观望期，是否继续出手、如何出手，还需要视实体经济的情况而定，本月或已无降息降准可能。在华盛顿举行的第七轮中美战略与经济对话会议上接受媒体采访时，央行行长周小川拒绝回答降息降准相关问题，市场预期本月或已无降息降准可能。央行决定在6月底定向降准并降息超出市场预期。 四、股市大跌后央行降准降息并非巧合 从2014年5月份以来，中国A股市场大幅度上涨，其中，中小盘股票涨幅更大。但是，从2014年8月份开始，反映中国宏观经济增长状况的一系列指标均呈现下行趋势，显示中 爱建证券有限责任公司 2015年06月29日 星期一 第 4 页 共 5 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 国经济下行压力大。受此影响，中国上市公司总体上呈现营业收入增速放缓、营业利润增速降低或者亏损加重趋势。中国上市公司股票价格大幅度上涨与中国上市公司经营业绩下滑形成明显背离。导致股票价格背离上市公司经营业绩大幅度上涨的原因，除改革开放预期外，融资买入股票的杠杆效应发挥了重要作用。 2014年6月，国内证券公司融资余额只有几千亿元，到2015年6月，国内证券公司融资余额达到2.2万亿元左右，一年内翻了几番，杠杆急剧放大。除此之外，股票价格大幅度上涨和国内证券公司融资业务丰厚收益吸引社会各路资金通过各种合法合规和不合法不合规途径进入股票市场，高比例借款炒股票、高比例配资、高比例借款后再高比例配资等高收益高风险杠杆效应蔓延，是推动股票价格快速大幅度上涨的另外一个重要原因。 然而，宏观经济和企业经营业绩毕竟最终决定股票价格运行的方向和高度，任何改革开放预期最终都要体现在未来上市公司经营业绩的提高上，才能降低上市公司股票的动态估值水平，当股票价格在融资杠杆推动下大幅度上涨到远远脱离未来上市公司经营业绩的提高幅度以后，股票投资者的预期就会发生变化，导致股票价格下跌。 融资杠杆是把双刃剑，既助涨又助跌。在股票下跌过程中，融资杠杆导致股票加速下跌。由于投资者股票又被融资者强行平仓的可能，导致投资者在股票下跌过程中争抢卖出股票，导致股票快速大幅度下跌，最终可能导致股票被被融资者强行平仓成为现实。 2015年6月15日以来，国内A股市场跌幅较大，上证综指跌幅将近20%，创业板跌幅将近30%，许多股票跌幅50%左右。尤其是6月25日和6月26日连续两天大跌，导致投资者股票接近被融资者强行平仓警戒线，投资者被要求增加资金，否则将被强行平仓。6月26日，甚至出现两市2000多个股票跌停的情况 投资者希望周末（6月27日或者6月28日）中央政府能出利好救市政策，否则周一将大幅低开，投资者股票将被强行平仓，导致股票更大幅度下跌。因此，股市大跌后央行降准降息并非巧合，维持股票市场稳定是非常重要原因，甚至是最主要的原因。 五、央行此次定向降准并降息有利于暂时稳定股票市场 由于央行此次定向降准并降息超出市场预期，6月25日和6月26日连续两天做空者获利丰厚，做多者损失较大。因此，央行突然宣布定向降准并降息，导致做空者暂时收敛做空行为，做多者增强持股信心。央行此次定向降准并降息有利于暂时稳定股票市场。 但是，中国上市公司股票价格大幅度上涨与中国上市公司经营业绩下滑形成明显背离是客观存在的，高比例借款炒股票、高比例配资、高比例借款后再高比例配资等高收益高风险杠杆效应是客观存在的，不会因为央行此次定向降准并降息而发生变化。因此，央行此次定向降准并降息只能暂时稳定股票市场。从长期看，提高上市公司经营业绩，降低上市公司股票价格与其经营业绩背离程度，均衡发展融资和融券业务规模，严格监管不合法不合规资金流入股票市场导致杠杆效应过度放大，才是稳定股票市场的长远之策。 央行此次定向降准并降息有利于金融、房地产、负债比例高的国有上市公司等，但是仍需注意冲高回落风险。 爱建证券有限责任公司 2015年06月29日 星期一 第 5 页 共 5 页 请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 注册证券分析师简介 姓名：吴正武，浙江大学管理学博士，2009年加入爱建证券有限公司，从事宏观经济研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 投资评级说明 报告发布日后的6个月内,公司/行业的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准。 公司评级 强烈推荐：预期未来6个月内，个股相对大盘涨幅15%以上 推荐：预期未来6个月内，个股相对大盘涨幅5%～15％ 中性：预期未来6个月内，个股相对大盘变动在±5%以内 回避：预期未来6个月内，个股相对大盘跌幅5%以上 行业评级 强于大市：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 同步大市：相对于市场基准指数收益率在-5％～+5％之间波动； 弱于大市：相对弱于市场基准指数收益率在-5％以下。 重要免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或