签署投资协议公告点评：投资建设刨花板项目，产能优势有望进一步凸显

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 公司发布公告称其于12月9日在江苏省宿迁市与宿迁市宿城区人民政府签署了《投资协议书》，拟在宿迁市宿城区运河宿迁港产业园投资6亿元建设年产50万立方米刨花板项目，项目建设拟以自有资金或通过自筹等方式解决。为保证项目的顺利、高效地实施，公司拟投资注册具有独立法人资格的子公司作为该项目的实施主体，推进项目相关事宜。 一、 二、分析与判断  投资建设刨花板项目，产能优势有望进一步凸显 公司拟在宿迁市宿城区运河宿迁港产业园投资6亿元建设年产50万立方米刨花板项目，项目占地面积约450亩，生产线关键主体设备为进口设备，年需各类木材资源约70万吨。根据投资协议，宿城区政府将为该项目提供投资保障，包括项目服务保障、资源保障。项目完全达产后，年销售额有望达到7亿元人民币。目前公司已拥有160多万立方米的中高密度板和刨花板的生产能力，新项目的建成将有利于公司扩大刨花板生产规模，产能优势进一步凸显，促进公司人造板业务的健康发展。  规模优势与营销优势明显，推进大家居战略实施 公司剥离非木业资产后，专注于地板及人造板业务，产能优势、技术优势、渠道优势及品牌优势十分突出。（1）产能与技术：目前拥有年产160多万立方米的人造板产能、年产4700万平方米的地板产能，机器设备、精度、自控能力均居业内领先水平，规模优势明显。（2）渠道与品牌：圣象地板线下营销网遍布全球，拥有近3000家专卖店，同时开拓了天猫、京东、苏宁等在线分销专营店，“圣象”品牌价值已达235.92亿元，品牌优势与渠道优势明显；更名为“大亚圣象”，新名字体现了公司和品牌的一脉传承，品牌影响力有望得到进一步提升。未来各木业子板块可充分挖掘和利用公司的品牌资源、渠道资源，加强相互之间的协同效应，进一步强化和突出主营业务，推进大家居战略的实施，从而保障未来盈利能力的提升与可持续发展。  股权激励计划落地，公司治理有望持续改善 今年6月底，公司针对管理层和核心技术（业务）骨干共计63人实施了限制性股权激励。要求以2015年为基数，2016-2018年净利润增长率分别不低于20%、35%、50%，对应2016-2018年净利润同比增速分别为20%、13%、11%，股权激励锁定三年。虽然解锁要求不高，但此次股权激励将公司中高层管理人员和技术骨干人员利益与公司经营密切绑定，未来在内部治理、经营效率等方面的改善值得持续期待。 二、 三、盈利预测与投资建议 我们看好公司主业整合后将带来的运营效率和市场竞争力的提高、以及未来产能扩张和股权激励计划有望带来的业绩促进作用，预计公司2016、17、18年能够实现基本每股收益0.90、1.00、1.14元/股，对应2016、17、18年PE分别为21X、19X、17X。维持公司“强烈推荐”评级。 [Table_Invest] 强烈推荐 维持评级 合理估值： 23.0—26.0元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2016-12-9 收盘价（元） 19.04 近12个月最高/最低（元） 20.89/11.09 总股本（百万股） 531 流通股本（百万股） 528 流通股比例（%） 99.38 总市值（亿元） 101 流通市值（亿元) 100 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -32%-20%-8%4%16%28%15/1216/316/616/9大亚圣象沪深300 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：方方 执业证号： S0100116080010 电话： 010-85127656 邮箱： fangfang_yjy@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.《大亚圣象（000910）2016年三季报点评：专注地板及人造板业务，业绩增长超预期》20161027 2.《大亚科技（000910）三季度业绩预告点评：盈利能力大幅提升，持续推进大家居战略》20161014 [Table_Title] 大亚圣象（000910） 公司研究/简评报告 投资建设刨花板项目，产能优势有望进一步凸显 —大亚圣象（000910）签署投资协议公告点评 简评报告/轻工制造 2016年12月12日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 大亚圣象（000910） 四、风险提示： 1、原材料价格上涨；2、产能扩张不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 7,677 6,029 6,632 7,355 增长率（%） -9.0% -21.5% 10.0% 10.9% 归属母公司股东净利润（百万元） 318 476 533 606 增长率（%） 94.4% 49.7% 12.0% 13.6% 每股收益（元） 0.60 0.90 1.00 1.14 PE（现价） 31.59 21.23 18.96 16.69 PB 4.4 3.7 3.1 2.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 大亚圣象（000910） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 主要财务指标 2015 2016E 2017E 2018E 营业总收入 7,677 6,029 6,632 7,355 成长能力 营业成本 5,452 3,889 4,244 4,660 营业收入增长率 -9.0% -21.5% 10.0% 10.9% 营业税金及附加 92 63 73 82 EBIT增长率 2.6% 75.8% 10.5% 13.7% 销售费用 973 716 802 899 净利润增长率 94.4% 49.7% 12.0% 13.6% 管理费用 655 473 530 598 盈利能力 EBIT 505 888 982 1,116 毛利率 29.0% 35.5% 36.0% 36.6% 财务费用 141 41 2 2 净利润率 4.1% 7.9% 8.0% 8.2% 资产减值损失 80 0 0 0 总资产收益率ROA 4.9% 9.3% 8.7% 8.2% 投资收益 32 (13) (5) 5 净资产收益率ROE 13.8% 17.3% 16.3% 15.6% 营业利润 317 835 975 1,119 偿债能力 营业外收支 169 0 0 0 流动比率 1.1 1.4 1.9 2.4 利润总额 486 990 1,128 1,278 速动比率 0.6 0.8 1.3 1.8 所得税 95 181 216 243 现金比率 0.4 0.4 1.0 1.5 净利润 391 808 912 1,035 资产负债率 0.6 0.4 0.3 0.3 归属于母公司净利润 318 476 533 606 经营效率 EBITDA 805 1,093 1,124 1,186 应收账款周转天数 32.0 34.9 34.1 33.6 存货周转天数 140.9 138.2 139.0 139.3 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 总资产周转率 1.0 1.0 1.2 1.1 货币资金 1630 1141 2704 4377 每股指标（元） 应收账款及票据 696 808 845 916 每股收益 0.6 0.9 1.0 1.1 预付款项 100 108 108 111 每股净资产 4.4 5.2 6.2 7.3 存货 1818 1472 1616 1779 每股经营现金流 2.8 0.9 1.7 1.7 其他流动资产 15 15 15 15 每股股利 0.0 0.1 0.0 0.0 流动资产合计 4331 3614 5361 7281 估值分析 长期股权投资 27 27 27 27 PE 31.6 21.2 19.0 16.7 固定资产 1379 1021 642 212 PB 4.4 3.7 3.1 2.6 无形资产 0 0 0 0 EV/EBITDA 11.5 7.5 5.9 4.2 非流动资产合计 2145 1478 795 113 股息收益率 0.0% 0.3% 0.0% 0.0% 资产合计 6475 5091 6156 7394 短期借款 750 0 0 0 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 应付账款及票据 1195 837 940 1057 净利润 391 808 912 1,035 其他流动负债 1221 1221 1221 1221 折旧和摊销 380 205 142 70 流动负债合计 4011 2646 2799 3001 营运资金变动 607 (415) (5) (44) 长期借款 40 40 40 40 经营活动现金流 1,488 497 902 899 其他长期负债 1 (799) (799) (799) 资本开支 49 (617) (694) (772) 非流动负债合计 41 (759) (759) (759) 投资 (135) 0 0 0 负债合计 4052 1887 2040 2242 投资活动现金流 (180) 605 689 777 股本 528 531 531 531 股权募资 13 0 0 0 少数股东权益 128 460 839 1269 债务募资 (583) (800) 0 0 股东权益合计 2423 3205 4117 5152 筹资活动现金流 (1,092) (1,591) (29) (2) 负债和股东权益合计 6475 5091 6156 7394 现金净流量 216 (490) 1,563 1,674 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司