国内宏观经济周报1521期（总173期）：降低实体经济融资成本仍是首要任务

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 宏观研究报告 2015年6月1日 降低实体经济融资成本仍是首要任务 ——国内宏观经济周报1521期（总173期） 核心要点： 首席经济学家  货币市场短期利率降中趋稳，国债收益率继续陡峭化 央行连续第六周停止逆回购，公开市场保持空窗，货币市场利率回落放缓。国债收益率继续陡峭化，地方政府债中标利率保持低位。传闻央行近期向部分机构进行了定向正回购，规模超千亿，即使属实也只是正常的流动性管理而非货币政策转向信号。目前银行间R001徘徊在1%附近，已逼近0.72%的超额准备金利率，这一方面意味银行短期利率继续下行的空间暂时有限，另一方面，此时超储准备金利率将起到短期利率下限的作用。未来随着存款准备金率的下调，以超额准备金存款利率为短期下限、通过公开市场操作调控短期基准利率的短期利率走廊或有望形成。在经济仍未摆脱下行趋势的背景下，货币政策不可能从紧，何况现在CPI仍处于低位，宽松大概率还是可以维持的。但利率期限结构也已越来越明晰地告诉我们，宽松仍然无法有效传导至实体，未来央行仍需通过多种途径来降低社会融资成本，拉动实体需求。在稳增长、促改革、调结构的要求下，预计下一步对流动性的调节大概率会采取综合手段以“稳短促长”：一、保证基础货币供给，保证银行体系不发生全局性风险，这主要通过降准配合短期利率走廊方式来实现；二、对政策支持项目加大再贷款力度，定向补充长期资金带动需求；三、继续加快发展多层次资本市场，促进扩大直接融资规模。短期看，下周有913亿地方债和780亿利率债发行，同时23家新股IPO将冻结近10亿元。随着供给趋升，加上利率下限作用，短期利率或进入盘整阶段。  农产品价格小幅回落 上周农产品价格小幅回落，商务部重点监测的18种蔬菜平均批发价格比上一星期下跌1.8个百分点。寿光农产品物流园上周蔬菜价格定基指数为93.35点，比上周104.56点下跌11.21个百分点，环比跌幅10.72%。连续的晴好天气是影响菜价下滑的主要原因。气温上升，露地菜相继上市并逐渐进入采收旺季，地产菜比重增加，蔬菜种植和运输成本降低，菜价步入下跌周期。商务部显示鸡蛋零售价格上周下跌0.5%。猪肉价格上涨0.5个百分点，猪肉价格继续回升。上周7天全国生猪市场继续稳步上涨，当前生猪市场出现了猪价上涨而饲料价格下跌的双重利好局面，这非常有利于行业的恢复。玉米价格终于结束了长达一年以上的同比上涨，于本周同比转为下降，豆粕价格更是同比下跌20%以上，小麦麸价格同比下跌5%左右，饲料综合成本同比下降3%左右。目前由于饲料价格的下降，猪价刚刚破7元/斤便已轻松走出亏损。我们计算得到蔬菜、鸡蛋、水产品、粮食、食用油和肉类上个星期下跌0.26个百分点，按照食品在CPI中比例，食品价格拉低CPI约0.08个百分点。  工业企业盈利小幅反弹 4月规模以上工业企业利润总额同比增长2.6%，工业利润增速由负转正，主要由于工业利润率持续改善、投资收益贡献较多以及生产需求略有增加。短期PMI等数据显示，终端需求还未见明显起色，如此生产的回升容易造成库存堆积，从而形成制约，因此短期利润好转的幅度和持续度也将受限。由于一方面供给、成本方面的改善还将持续，另一方面，稳增长措施还将继续推进，改革也要不断深化，经济有望在下半年触底，工业企业利润增速还将缓慢弱改善。但在改革形成新增长动力之前，终端需求难以大幅持续回升，这将成为制约未来工业企业利润增速的主要原因。行业来看，4月份及今年以来，利润增速改善较明显：一类是下游需求稳中向好的消费及消费升级行业；一类是更受益成本改善或供给收缩的中游产业。而各种设备制造业、铁路船舶以及上游采掘业等的利润增长仍较疲弱。在经济增长疲软阶段，行业盈利分化的态势还将继续。 分析师 近期银河宏观报告 《货币市场利率继续下降——国内宏观周报1519期》2015.5.18 《“中式宽松”下，经济下半年有望企稳--4月份宏观经济数据分析》2015.5.10 《稳增长要“摆脱旧的路径依赖”——国内宏观周报1516期》2015.5.4 《“强力出击”保增长——国内宏观周报1515期》2015.4.20 《经济寻底，缓慢出清延续——2015年3月暨一季度宏观经济数据分析》2015.4.15 《行业盈利分化——国内宏观周报1512期》2015.3.30 《财政收入和国企利润增速继续回落——国内宏观周报1511期》2015.3.23 《经济仍在寻找“均衡点”——2014年12月宏观经济数据分析》2015.1.26 《延续出清——2015年宏观报告》2014.12.17 国际经济 《美国：物价走低——国际经济周报第204期》2015.5.18 《美国：美国失业率降至7年来最低——国际经济周报第203期》2015.5.11 潘向东 ：（8610）8357 4197 ：panxiangdong@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511120003 童英 ：（8610）8357 1303 ：tongying_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512070001 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi @chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515030003 宏观研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 国家 日期 时间或数据 中国 6月1日（周一） 5月官方制造业、非制造业PMI 欧洲 6月1日（周三） 欧元区、德国、法国、英国5月制造业PMI终值 6月2日（周二） 德国5月季调后失业人数、失业率、欧元区5月CPI年率初值 6月3日（周三） 欧元区、德国、法国、英国5月服务业PMI终值、欧元区4月零售销售月率 6月4日（周四） 英国央行基准利率 美国 6月1日（周一） 5月Markit制造业PMI终值、4月核心PCE物价指数年率、4月营建支出月率、5月ISM制造业PMI 6月2日（周二） 5月工厂订单月率； 6月3日（周三） 4月零售销售月率、4月贸易账户；5月ISM非制造业PMI 6月4日（周四） 5月30日当周初请失业金人数 6月5日（周五） 5月季调后非农就业人口、5月失业率 数据来源：汇通网，FX168，中国银河证券研究部 目录  货币市场短期利率降中趋稳，国债收益率继续陡峭化 ........................................................................................... 2  农产品价格继续回落................................................................................................................................................... 4  工业企业盈利小幅反弹 ............................................................................................................................................... 5 附表1：主要的中国宏观经济数据 .................................................................................................................................... 8 宏观研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 降低实体经济融资成本仍是首要任务 ——国内宏观经济周报第1521期（2015.5.25-2015.5.31）  货币市场短期利率降中趋稳，国债收益率继续陡峭化 央行连续第六周停止逆回购，公开市场保持空窗，货币市场利率回落放缓。具体的，隔夜和7天shibor分别小幅回升0.2bp和0.6bp至1.039%和1.972%，14天和1个月shibor回落4.4和11.3个bp，短期限品种有止跌迹象；较长期限shibor回落幅度相对较大，3个月、6个月、9个月和1年期shibor分别回落9.5bp、35bp、48.65bp、42.2bp至2.864%、3.211%、3.376%、和3.444%，较上周跌幅也有所减缓。另，主要地区6个月票据直、转贴利率普遍回落5bp，降幅缩小。 图 1：短期shibor降幅减少 资料来源：Wind 中国银河证券研究部 资料来源：Wind 中国银河证券研究部 图 2：直贴、转帖利率回落、国债到期收益率反弹 资料来源：Wind 中国银河证券研究部 国债收益率继续陡峭化，地方政府债中标利率保持低位。上周1年期固定利率国债到期收益率下降44.35bp至1.9387%，3年、5年和10年期固定利率国债到期收益率小幅回升9.03、13.86和17.94bp至2.9196%、3.2924%和3.5954%。一级市场上，上周口行1年期、3年期债券中标收益率略低于二级市场利率，而7年和10年期品种则略高于二级市场利率。也反映了银行资金仍然偏好短债。上周湖北、广西、山东发行的地方政府债中标利率依然靠近投标区间下限，对利率债仍有一定的挤出效应。5月27日，湖北省政府招标发行200亿元地方债，3年期、5年期、7年期、10年期中标利率分别是2.85%、3.15%、3.40%、3.45%；广西发行的3年期、5年期、7年期和10年期的一般债发行利率也分别为2.86%、3.16%、3.42%和3.47%；山东发行的360亿元一般债券中，3年期、5年期、7年期和10年期债券中标年利率分别为2.87%、3.20%、3.46%、3.49%。 12345672014年11月 2014年11月 2014年11月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2015年1月 2015年1月 2015年1月 2015年1月 2015年2月 2015年2月 2015年2月 2015年3月 2015年3月 2015年3月 2015年3月 2015年3月 2015年4月 2015年4月 2015年4月 2015年4月 2015年5月 2015年5月 2015年5月 2015年5月 SHIBOR：隔夜 SHIBOR：7天 SHIBOR：14天 2345672014年11月 2014年11月 2014年11月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2015年1月 2015年1月 2015年1月 2015年1月 2015年2月 2015年2月 2015年2月 2015年3月 2015年3月 2015年3月 2015年3月 2015年3月 2015年4月 2015年4月 2015年4月 2015年4月 2015年5月 2015年5月 2015年5月 2015年5月 SHIBOR：1个月 SHIBOR：3个月 SHIBOR：6个月 2.503.003.504.004.505.005.506.002014年6月 2014年6月 2014年6月 2014年7月 2014年7月 2014年7月 2014年8月 2014年8月 2014年9月 2014年9月 2014年9月 2014年10月 2014年10月 2014年11月 2014年11月 2014年11月 2014年12月 2014年12月 2014年12月 2015年1月 2015年1月 2015年2月 2015年2月 2015年3月 2015