亚洲客户拜访摘要：台湾金融与自相车类股

台灣股市 | 傳產 事件分析 請參閱末頁之免責宣言 1 Fubon Research 2015年5月25日 Source: Google 黃暐淇 (886-2) 6602-5881 joyce.w.huang@fubon.com 亞洲客戶拜訪摘要 台灣金融與自行車類股 重點摘要 我們上週赴新加坡和香港拜訪外資客戶，問題多圍繞在：1)金融業者的獲利延續性， 2) 2016年總統大選前的政策方向，3)自行車類股的長期成長動能，以及4)匯率對自行車業者的影響。整體而言，台灣金融業者獲利成績穩健，且資金簇擁，投資人普遍認為金融類股表現將持續超越大盤。至於自行車類股，投資人認為ASP 上升能帶來穩健成長，不過，由於中國市場已趨飽和，近期內恐難以見到2012-2013年的強勁成長動能。詢問度較高的股票包括中信金、元大金、中壽與美利達。 台灣金融股：獲利延續性、FYP動能疲弱、法規鬆綁 獲利：金融業1Q15獲利大多來自實現資本利得，因此投資人擔憂獲利是否具延續性。基於國外股市(尤其是中國和香港)依舊氣勢如虹，我們認為金融業者將持續享有穩健的資本利得。此外，受惠國際板債券市場法規鬆綁，壽險業者的經常性收益率也表現亮眼。因此，我們認為今年壽險業者的投資收益將維持穩健，成為整體產業的主要獲利動力。 初年度保費(FYP)：許多投資人問及壽險業者今年的保費成長動能，由於去年法規變更前的熱銷效應不再，我們認為今年壽險業FYP將下滑。話雖如此，我們注意到大多數壽險業者開始專注於銷售高利潤產品，像是分期繳傳統壽險及健康意外險等。雖然2015年FYP很可能呈雙位數下滑，但隨著產品組合改善，我們預估新契約價值(VNB)將有個位數的成長。 法規鬆綁：投資人預期在2016年總統大選之前將有更多法規鬆綁措施，推升股市氣氛，大多數認為股市漲跌幅從7%放大至10%的措施對台股有正面助益。他們也對股市互通的議題感興趣，雖然短期內台滬通不容易取得重大進展，不過我們認為台港通有機會見到更多進度，而大部份投資人同意此一觀點。股市互通的議題可望進一步推升市場氛圍，而券商正是直接受惠者。 台灣自行車股：成長動能vs.股價評價 我們指出中國市場已趨飽和，未來五年內難以見到2012-2013年的評價大幅上揚的榮景再現。不過，自行車業者強大的品牌價值為類股提供良好溢價，評價下滑的情形也不太可能發生，大部份投資人對此看法表示認同。由於近期自行車類股股價轉弱，投資人大多同意目前是買進自行車類股的好時點，尤其是中國市場即將進入旺季，加上歐元貶值的衝擊也逐漸緩和。不過，有些投資人對自行車類股的高評價仍有所顧慮。 元大金、中壽、美利達、桂盟詢問度最高 投資人普遍認同法規鬆綁將進一步推升股市氣氛，元大為台灣最大的券商且股價表現明顯落後國內/區域同業，將是法規鬆綁主要受惠者。大部份投資人皆看好中壽強勁的基本面(正利差、經常性收益率提升)和建信人壽投資案。對美利達普遍抱持正面看法，另外，也對桂盟進行合併來擴大營運規模的題材感興趣。 台灣股市 | 傳產 事件分析 請參閱末頁之免責宣言 2 詢問度最高的事件：中信金-台壽保合併案 若干投資人認為台壽保信譽不佳，質疑中信金這次抬高出價的必要性，以及此合併案究竟能否實現。大部份投資人也對中信金獲利遭稀釋及潛在的綜效有所疑慮。由於本次雙方簽署毀約條款，加上中信金透過併購來擴張壽險業務的決心強烈，又有政府方面的支持，我們認為此合併案將會順利進行。由於交易案完成之前須經歷3Q的除權息季，換股比例將有所更動，我們估算在中信金配股後將調整為1:1.6。雖然中信金付出高溢價(1.9倍本淨比)，但基於台壽保的規模不小、堅強的業務團隊及為數不少的保戶基礎，我們認為出價合理。根據富邦分析，此樁合併案稀釋中信金獲利約3%、影響ROE 0.5%，屬可控範圍，另一方面，跨售的綜效及壽險業營運環境改善，將進一步驅動中信金集團長期成長。 圖表1：富邦金融類股評價一覽 代碼 公司 股價 市值 目標價 漲/跌 評等 EPS成長率(%) PE PB ROE (%) 殖利率(%) (台幣) (十億美元) (台幣) 空間 FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F 2823 TT 中壽 30.6 3.0 38.0 24.2% 買進 96.9 -24.3 7.2 9.5 1.1 1.0 16.2 11.0 1.4 2891 TT 中信金 22.9 11.2 27.7 21.0% 買進 9.5 -3.9 8.1 8.4 1.3 1.2 17.7 15.1 3.7 2885 TT 元大金 17.4 5.7 20.5 18.2% 增加持股 -21.6 8.3 13.6 12.6 1.0 1.0 7.5 8.0 4.9 2882 TT 國泰金 53.8 21.7 64.0 19.0% 增加持股 9.2 -5.7 12.3 13.0 1.5 1.4 12.1 10.6 3.4 2884 TT 玉山金 20.7 4.8 22.7 9.9% 增加持股 11.2 13.4 11.9 10.5 1.3 1.2 10.9 11.8 2.2 5871 TT F-中租 77.9 2.7 92.5 18.7% 增加持股 16.1 17.3 10.8 9.2 2.1 1.8 20.4 21.1 3.7 2887 TT 台新金 13.4 3.8 15.3 14.6% 增加持股 2053 2.8 7.5 7.3 1.0 0.9 13.9 12.9 3.5 2888 TT 新光金 9.8 3.1 7.7 -21.0% 降低持股 20.1 -4.6 11.6 12.1 0.8 0.8 7.2 6.5 0.7 2886 TT 兆豐金 27.0 10.8 25.6 -5.0% 中立 6.2 4.7 10.5 10.0 1.2 1.2 12.1 11.9 4.8 2890 TT 永豐金 14.1 4.3 14.0 -0.7% 中立 -7.1 0.3 10.5 10.5 1.0 0.9 9.8 9.2 3.4 平均值 219.4 0.8 10.4 10.3 1.2 1.1 12.8 11.8 3.2 資料來源：TEJ，富邦投顧 圖表2：富邦壽險類股評價一覽 代碼 公司 股價 市值 目標價 漲/跌 評等 EPS成長率(%) P/EV P/B ROE (%) 殖利率(%) (台幣) (十億美元) (台幣) 空間 FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F FY16F FY15F 2882 TT 國泰金 53.8 21.7 64.0 19.0% 增加持股 9.2 -5.7 0.9 0.9 1.5 1.4 12.1 10.6 3.4 2888 TT 新光金 9.8 3.1 7.7 -21.0% 降低持股 20.1 -4.6 0.8 0.8 0.8 0.8 7.2 6.5 0.7 2823 TT 中壽 30.6 3.0 38.0 24.2% 買進 32.5 12.4 0.6 0.6 1.1 1.0 16.2 11.0