金融期货策略周报（国债）：4月经济难企稳，传统政策空间仍大

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货组： 研究员: 张革 021-61017300-811 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询资格号 Z0010982 研究员: 杜昊 0755-83241191 duhao@citicsf.com 从业资格号 F3000916 研究助理: 姜沁 021-61017300-819 jiangqin@citicsf.com 从业资格号 F3005640 研究助理: 高骐 021-61017300-811 gaoqi@citicsf.com 从业资格号 F3010005 近期相关报告： 静待政策落地，前期多单可续持 2015-5-4 宽松预期持续，期债维持乐观 2015-4-27 回归基本面，债市需保持乐观 2015-4-20 中信期货研究|金融期货策略周报（国债） 2015-05-10 4月经济难企稳，传统政策空间仍大 策略摘要 一周回顾：在基本面表现相对平稳的情况下，期债上周出现大幅波动，主要原因在于5年期品种临近交割月份，而持仓量为历史最高，之前1503合约移仓仅不过万余手此次移仓为上次3倍左右，多空持仓意愿分歧较大导致5年期品种上周出现单日最大跌幅，而10年期品种因不存在移仓的问题，表现相对稳定，两个主力合约之间价差明显收窄。另外，进入4月后5年期合约IRR整体保持在高位，一度也稳定在7%以上水平，而考虑目前仅在2.5%以下的7天利率，期债价差偏高，价格有回调的需求。 基本面分析： 从经济面看，4月经济数据头炮的贸易数据仍低于预期，内外需求均表现低迷，而4月广交会成交也同步下跌，外贸预计5月仍低迷同时也很难看到通过人民币大幅贬值来刺激出口的政策。需求的疲弱同样影响4月价格数据的表现，通胀双双低于预期，虽然猪价油价4月有所反弹，但整体需求的下降仍使CPI同比低于预期，PPI跌幅也并未如市场预期的小幅收窄，导致工业企业实际融资利率仍高，数据指向政策上仍旧需要更宽松的政策支持，而两项先行公布指标不及预期也使本周公布的工业投资以及金融数据低于预期概率提升。 从央行周末发布的《货币政策执行报告》看，政策面无QE可能，但强调完善抵押品管理框架，变相支持地方债的政策仍可能看到，而传统政策方面，目前对于降息降准的预期也没有发生改变。 资金面，短期虽然打新节奏加快，但市场已基本适应此常态，有充分预期，资金利率预计难现大幅升幅，整体流动性5月基本保持宽松。 本周展望： 本周将再次迎来经济数据密集公布，从已公布的贸易以及价格数据上来看，需求面的疲弱仍是制约经济企稳的重要压力，短期经济并没有出现边际上的企稳，指向政策上就需要更多的宽松来支持，而一季度企业一般加权贷款利率仍在6.78%的高位，市场降息预期或进一步提升。目前经济+政策+资金对于债市的利好格局没有改变，一季度的货币政策执行报告虽强调无QE可能，但需要完善央行的抵押品管理框架，变相支持地方债的政策仍旧可能性较大，而目前各类货币政策工具的操作空间也仍大，未来仍将宽松。本周地方债预计会有更新动作，需密切保持关注。虽然考虑为二次置换铺平道路，支持力度不及预期概率偏低，但一旦政策节奏没有跟上，市场解读造成的供给压力或再次卷土重来。 中信期货研究|策略周报（国债） 2015年5月10日 2/13 一、一周行情回顾： 期债市场：在基本面表现相对平稳的情况下，期债上周出现大幅波动，主要原因在于5年期品种临近交割月份，而持仓量为历史最高，之前1503合约移仓仅不过万余手，此次移仓为上次3倍左右，多空持仓意愿分歧较大导致5年期品种上周出现单日最大跌幅，而10年期品种因不存在移仓的问题，表现就相对稳定，当日虽受拖累但过后交易日回升迅速明显，两个主力合约之间价差明显收窄。另外，进入4月后5年期合约IRR整体保持在高位，一度也稳定在7%以上水平，而考虑目前仅在2.5%以下的7天利率，期债价差偏高，价格有回调的需求。从周末收盘的情况来看，5年期主力TF1506收报97.630，持仓代付减少超1万手。10年期主力T1509收报97.450，目前持仓已达到2.3万水平，预计本周过后，10年期将成为整个期债对的最大持仓品种 期现套利方面，周中IRR由于5年期合约超跌大幅回落，而10年期基本稳定在5%左右稳定水平，周末收盘报价IRR虽略有上升，但整体期现利差较之前有所回落。 图 1： 5年期国债期货一周表现 合约代码 周开盘价 周最高价 周最低价 周收盘价 涨跌 持仓量 持仓变化 成交量 TF1506 98.425 98.425 97.100 97.630 -0.830 26,299.0 -10520 50152 TF1509 98.950 98.950 97.765 98.365 -0.590 13,649.0 4961 13524 TF1512 99.605 99.605 98.500 99.245 -0.465 3,281.0 2060 3028 合计 43,229.0 -3499 66704 数据来源：Wind 中信期货研究部 图 2： 10年期国债期货一周表现 合约代码 周开盘价 周最高价 周最低价 周收盘价 涨跌 持仓量 持仓变化 成交量 T1509 97.910 97.910 97.065 97.450 -0.505 23303 5849 20027 T1512 98.105 98.105 97.375 97.950 -0.375 91 3 43 T1603 98.095 98.095 97.825 97.995 -0.475 43 2 4 合计 23437 5854 20074 数据来源：Wind 中信期货研究部 图 3： 各合约对应活跃CTD券 合约代码 活跃CTD IRR TF1506 150002.IB 6.0654 TF1509 150002.IB 6.0696 TF1512 130015.IB 4.7733 T1509 130011.IB 7.6332 T1512 130011.IB 6.7598 T1603 130011.IB 5.7719 数据来源：Wind 中信期货研究部 中信期货研究|策略周报（国债） 2015年5月10日 3/13 图 4： 5年期国债期货主力合约走势 单位：点 图 5： 股债指数走势 单位：点 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 利率债市场：现券端受益于流动性宽裕，短期资金利率持续下行，带动短端收益率持续下行，但下行幅度较上周有所收缩。收益率曲线呈牛陡格局，1年期国债收益率降1.19bp至2.682%，10年期收益率微升2bp至3.37%，10-1期限利差进一步扩大，已接近70bp水平，以目前经济情况来看，虽然短端资金利率持续宽松，但整体经济疲弱曲线有小幅平坦空间。国开债方面，其短端因流动性较好而资金利率持续新低，1年期国开债收益率降低近13bp至3.19%水平而长端震荡上行，但较国债而言，因其流动性较好表现相对较好。 一级市场方面，招标情绪有所回升，虽然仍旧是短期品种表现较好，仍受益于资金面宽松，但中长期品种的需求也有明显上升。招标发行的10年期国债，需求略好于预期中标利率也低于预测均值，而前期价值低洼的7年期品种，上周招标也表现亮眼。总体配置盘对于未来趋势的逐步明朗，使得需求稳步回升。 图 6： 上周利率债一级市场表现统计 交易代码 债券简称 发行日期 发行规模 发行期限 票面利率 中标价位 认购倍数 150210Z6.IB 15国开10(增6) 2015-5-7 50 10 4.21 103.4400 3.8320 150207Z7.IB 15国开07(增7) 2015-5-7 50 3 4.18 101.9500 4.1360 150009.IB 15附息国债09 2015-5-8 220 1 2.66 150309Z3.IB 15进出09(增3) 2015-5-6 40 3 4.02 100.6784 5.5825 150308Z4.IB 15进出08(增4) 2015-5-6 40 10 4.29 101.3600 3.3125 150306Z7.IB 15进出06(增7) 2015-5-6 40 5 4.10 101.2000 3.4575 150211.IB 15国开11 2015-5-5 55 1 3.19 3.1900 2.9382 150210Z5.IB 15国开10(增5) 2015-5-5 90 10 4.21 103.2800 2.2322 150209Z4.IB 15国开09(增4) 2015-5-5 50 7 4.25 101.1400 3.7240 150208Z5.IB 15国开08(增5) 2015-5-5 60 5 4.13 101.9600 2.3383 150207Z6.IB 15国开07(增6) 2015-5-5 60 3 4.18 101.8600 2.6467 150005X.IB 15附息国债05(续) 2015-5-6 300 10 3.64 102.2600 2.1153 合计 1055 3.66 数据来源：Wind 中信期货研究部 909192939495969798991002015/05/062015/04/232015/04/132015/03/312015/03/192015/03/092015/02/252015/02/062015/01/272015/01/152015/01/052014/12/222014/12/102014/11/282014/11/182014/11/062014/10/272014/10/152014/09/262014/09/162014/09/032014/08/222014/08/122014/07/312014/07/2118002300280033003800430048005300909192939495969798991002014/07/172014/07/312014/08/142014/08/282014/09/112014/09/252014/10/092014/10/232014/11/062014/11/202014/12/042014/12/182015/01/012015/01/152015/01/292015/02/122015/02/262015/03/122015/03/262015/04/092015/04/23期债主力股指主力(右) 中信期货研究|策略周报（国债） 2015年5月10日