汇兑损失拉低一季度业绩，风塔订单交付旺季即将来临

请务必阅读正文之后的重要声明部分 天顺风能(002531.SZ) 汇兑损失拉低一季度业绩，风塔订单交付旺季即将来临 评级：买入 前次： 买入 目标价（元）：29 首席分析师高级分析师曾朵红沈成 S0740514080001 S0740514080003 021-20315167 021-20315203 zengdh@r.qlzq.com.cn shencheng@r.qlzq.com.cn 2015年4月23日 基本状况 总股本(百万股) 411.50 流通股本(百万股) 410.61 市价(元) 23.10 市值(百万元) 9505.65 流通市值(百万元) 9485.09 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标20132014A 2015E 2016E2017E营业收入（百万元）1,291 1,402 1,819 2,718 3,820 营业收入增速4.80%8.65% 29.72% 49.44%40.51%净利润增长率0.85%1.39% 47.99% 86.06%60.49%摊薄每股收益（元）0.42 0.42 0.63 1.17 1.88 前次预测每股收益（元） 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市场） 市盈率（倍）23.07 35.95 36.73 19.74 12.30 PEG27.10 25.85 0.77 0.23 0.20 每股净资产（元）4.58 4.87 5.40 6.57 8.45 每股现金流量0.23 0.40 2.07 1.46 2.87 净资产收益率9.15%8.73% 11.65% 17.82%22.24%市净率2.11 3.14 4.28 3.52 2.73 总股本（百万股）411.50 411.50 411.50 411.50 411.50 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  公司2015年一季度业绩同比增长3.44%符合预期：公司发布2015年一季报，一季度实现营业收入3.25亿元，同比增长11.88%；实现归属于上市公司股东的净利润3866万元，同比增长3.44%，对应EPS为0.09元；扣非后净利润3175万元，同比增长8.78%。此外，公司预计半年度盈利区间为1.03-1.33亿元，同比增长0-30%。公司一季报业绩与半年度业绩预告基本符合我们和市场的预期。  风塔订单交付旺季尚未来临，产品毛利率小幅提升：公司一季度营业收入的增长来源于风塔产品收入有所增长，二季度单季的6394-9472万元的盈利（环比增长65.39%-145.01%）意味着风塔订单交付旺季即将来临。一季度毛利率小幅提升2.33个百分点至24.99%，盈利水平有所提升。2015年，公司计划进一步深化与现有客户的战略合作伙伴关系，积极开拓与国内外新客户的合作，不断提高公司产品的市场份额；加强包括海上风塔在内的中高端市场和产品的开拓力度，持续提升公司品牌影响力。2014年公司海上风塔预计仅有1亿元左右的试订单，利润贡献有限；2015年海上风塔订单有望开始放量。由于其高附加值，产品毛利率与净利率显著高于陆上风塔，公司利润有望大幅增厚。  一季度1200万汇兑损失致财务费用大幅增长：公司2015年一季度期间费用率同比提升1.87个百分点至13.76%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.67%、7.94%、4.14%，分别同比提升-0.18、0.25、1.79个百分点；其中天顺新加坡因汇率变动产生约1200万元的汇兑损失大幅增加了财务费用，对公司整体盈利影响较大。一季度存货周转天数有所增加，而应收账款周转天数略有减少；资产负债表保持健康，一季度末31%的资产负债率与超过7亿现金（含理财产品）为公司今年建成哈密300MW风电场提供资金保障。公司2015年一季度经营活动现金流为净流入4684万元，同比2014年一季度的2536万元净流出大幅改善，体现了较高的收益质量。 电力设备与新能源 证券研究报告公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  收购宣力控股剩余股权，绑定北京宣力与公司的利益：公司现金收购北京宣力持有的宣力控股55%股权，从而持有宣力控股100%股权。同时，公司控股股东上海天神通过深交所大宗交易系统将700万股公司股份（占公司总股本的1.7%）转让给北京宣力，转让价格为13.41元/股（2015年2月10日收盘价的90%）。北京宣力承诺自受让之日起一年内不减持本次交易所受让的公司股份，上海天神承诺未来连续六个月内不再减持公司股份。近期，公司公告二股东乐顺控股拟以大宗交易或其他方式将所持公司1000万股（占公司总股本的2.43%）转让给北京宣力并锁定一年，价格根据实施日收盘价的90%确定。未来北京宣力仍有可能通过其他方式继续增持公司更多股份。我们认为公司与北京宣力双方利益已高度一致，这体现了北京宣力与公司在新能源领域长期战略合作的决心以及对公司未来发展的信心。北京宣力具备较大的项目资源优势，公司拥有上市公司平台，同时在新能源产业具有深厚的积淀，双方强强联合、优势互补，有望将公司打造成为民营风场巨头。  新能源投资全面提速，未来风场装机规模或超预期：公司收购宣力控股剩余股权之后，扩充了新能源产业的团队规模，加快了新能源产业的投资进度，提升了公司在新能源领域、尤其是风电领域的行业地位和影响力。同时，新能源项目开发过程中，公司将更多的与供应商及客户建立连接，有助于主业发展并整合利用产业链资源，给公司带来更多的市场资源和盈利空间。新疆哈密300MW风电场项目已经开工建设，预计2015年内有望并网发电，其极佳的盈利性为公司2016年业绩高增长奠定基础。公司项目储备丰富，多个优质新能源项目处于项目前期阶段，2015年计划完成新能源项目核准350MW以上，公司有望加快实现“在3-5年内完成至少2GW新能源权益装机规模”的发展目标。  投融资业务收益颇佳，2015年有望加大投资力度：公司的专业化投融资平台天利投资2014年盈利2145万元，大幅增厚了公司的业绩。公司投融资事业部以节能环保、新材料和金融服务等新兴产业为投资重点，注重对投资项目的开发与筛选，积极挖掘市场前景广阔、成长性好的投资标的。2015年公司有望加大投资力度，推进投融资项目开发，不断提升公司发展潜力。  投资建议：我们预计公司2015-2017年的EPS分别为0.63元、1.17元和1.88元，对应PE分别为36.7倍、19.7倍和12.3倍，维持公司“买入”的投资评级，目标价29元，对应于2016年25倍PE。  风险提示：风电行业需求不达预期；海上风塔放量不达预期；公司新能源投资进度不达预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：天顺风能三张报表 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2012201320142015E2016E2017E2012201320142015E2016E2017E营业总收入1,2321,2911,4021,8192,7183,820货币资金912498367327200200 增长率30.77%4.8%8.6%29.7%49.4%40.5%应收款项2614855006469651,356营业成本-928-1,000-1,083-1,382-1,869-2,433存货319245352381515670 %销售收入75.3%77.5%77.3%76.0%68.8%63.7%其他流动资产99595582496686毛利3042913194378491,387流动资产1,5921,8231,8021,4021,7462,313 %销售收入24.7%22.5%22.7%24.0%31.2%36.3% %总资产68.3%62.3%60.6%30.6%21.3%19.5%营业税金及附加-3-3-4-5-7-10长期投资80174217217217217 %销售收入0.3%0.2%0.3%0.3%0.3%0.3%固定资产5257948102,8286,1059,202营业费用-43-35-43-47-60-76 %总资产22.5%27.1%27.3%61.6%74.4%77.5% %销售收入3.5%2.7%3.1%2.6%2.2%2.0%无形资产120119116113111108管理费用-64-74-84-91-114-153非流动资产7411,1051,1713,1856,4609,555 %销售收入5.2%5.7%6.0%5.0%4.2%4.0% %总资产31.7%37.7%39.4%69.4%78.7%80.5%息税前利润（EBIT）1931801882946681,147资产总计2,3332,9282,9724,5888,20611,868 %销售收入15.7%13.9%13.4%16.2%24.6%30.0%短期借款1986674730259376财务费用1019-33-62-185-349应付款项3493904566008211,079 %销售收入-0.8%-1.5%2.4%3.4%6.8%9.1%其他流动负债9-1720673547资产减值损失-3-12-9-10-14-19流动负债5561,0409496671,1161,503公允价值变动收益000000长期贷款0001,6804,3686,869投资收益01149605050其他长期负债006666 %税前利润0.0%5.5%24.4%20.2%9.4%6.0%负债5561,0409552,3535,4908,378营业利润200198194282519830普通股股东权益1,7771,8862,0042,2212,7033,476 营业利润率16.2%15.3%13.9%15.5%19.1%21.7%少数股东权益0014141414营业外收支1 5 8151010负债股东权益合计2,3332,9262,9724,5888,20611,868税前利润201203202297529840 利润率16.3%15.8%14.4%16.4%19.5%22.0%比率分析所得税-30-31-27-39-48-672012201320142015E2016E2017E 所得税率15.0%15.2%13.5%13.0%9.0%8.0%每股指标净利润171172175259482773每股收益(元)0.8310.4190.4250.6291.1701.878少数股东损益000000每股净资产(元)8.6384.5834.8695.3986.5688.447归属于母公司的净利润171172175259482773每股经营现金净流(元)1.3850.2310.4022.0661.4642.870 净利率13.9%13.4%12.5%14.2%17.7%20.2%每股股利(元)0.0000.0000.1000.10