债市周评：信用债套息为王，利率品顺势进攻

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 潘捷 分析师 SAC执业编号：S1130515040002 (8621)60753923 panj@gjzq.com.cn 刁海风 联系人 (8621)60870944 diaohaifeng@gjzq.com.cn 相关报告 《举信用套息之盾，择时亮利率之剑——2014年4月7日债市周评》 《经济下行途中，利差并不放大——2014年4月7日债市周评》 信用债套息为王，利率品顺势进攻 ——2015年4月20日债市周评 投资要点 利率债展望：上周可谓是经济金融数据集中公布的一周。经济数据方面：GDP季调环比下降至1.3%，是2010年以来最低值。第三产业累计同比7.9%，下滑并不明显。第二产业累计同比6.4%，大幅下滑。第三产业贡献率的上升和其下滑的少有关。工业增加值下滑至5.6%，大幅低于市场预期，经济目前面临的下行压力依然很大。 投资方面：固定资产投资13.5%，其中房地产投资累计同比下滑至8.5%，基建投资是唯一亮点，增速达22.83%，其中交通运输业是重要支撑。房地产投资我们认为短期内依然难见起色，虽然销售小幅边际改善，但是要反应在投资中，依然需要时间。有意思的是，固定资产投资资金来源的国内贷款累计同比下滑至-3.7%，结合金融数据，说明大量的贷款用于借新还旧的多，用于新增投资的少。 金融数据方面：虽然1季度新增贷款达到36100亿，同比上升6000亿左右，占比也高达85%左右。但是独木难支，表外融资不断下降，信托一季度几乎没有增加；致使1季度社融规模余额同比持续下降，从去年末的14.25%下降到3月底的12.73%，加上中长期信贷并没有大幅上升，这些都反应了需求依然不足。3月份的新增未贴现银行承兑汇票甚至反季节的为负数，说明企业之间的商贸活动也在下降。 我们认为，托底经济需要“宽财政+宽信贷”的继续发酵，为了配合这一措施，基础货币投放迫在眉睫。在宽松的暖风频吹之际，利率债适时选择进攻依然有利可图。 至于即将发行的地方置换债，我们认为，将主要由商业银行去承接（分行为了拿地方财政存款，具有动力），利率我们在之前报告中也指出，10年地方债收益率估计在（3.6%，4.1%）之间。对于供给的冲击，之前市场已经做出了相对充分的反应，假设利率不太高，之后对心理层面的冲击将不大。 信用债展望：紧随ST湘鄂债之后，又一中票11天威MTN1出现兑付的不确定性。ST湘鄂债和11天威债发布公告后，我们没有看到流动性好的品种（利率品和转债）被抛售，甚至高收益债市场也没有出现调整。这说明市场已经不担心个别预期内的垃圾债“违约”会冲击整个债券市场。信用利差依然在收窄，维持低位。 此外，我们强调，今年点状的信用风险依然存在，但是一定不会出现大规模，大片的风险暴露。目前，在经济下行，资金宽松，信用风险不会大面积爆发的情况下，信用利差依然将维持低位。 债市策略：债市策略上，我们维持之前观点，2季度债市依然存在机会。配置信用债赚取套息差是一种相对安全，性价比更好的策略。当利率品收益率下行，信用债作为高β资产，更为受益。即使利率短期没有下行，信用债也可套息。（我们认为利率不会大幅上行） 当然，利率品也存在交易性机会，4.1%一线依然可以选择进攻，2季度在“经济继续弱势+宽货币”的情况下，10年国开债下到3.7%一线，依然可以期待。 2015年04月19日 国金债券研究周报 债券分析报告 证券研究报告 债券分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、债券市场展望 ............................................................................................. 4 利率债展望 ..................................................................................................... 4 信用债展望 ..................................................................................................... 4 二、行业数据跟踪 ............................................................................................. 5 三、上周债市相关新闻精选 ............................................................................... 8 利率重要新闻 ................................................................................................. 8 信用重要新闻 ............................................................................................... 11 海外重要新闻 ............................................................................................... 12 四、上周市场回顾 ........................................................................................... 15 资金面回顾 ................................................................................................... 15 利率债走势回顾 ............................................................................................ 16 信用债市场回顾 ............................................................................................ 17 图表目录 图表1：秦皇岛动力煤价格................................................................................ 5 图表2：焦煤价格 .............................................................................................. 5 图表3：钢铁和铁矿石价格................................................................................ 6 图表4：LEM铜和LME铝价格 ......................................................................... 6 图表5：铜铝库存 .............................................................................................. 6 图表6：铝消费量和产量环比 ............................................................................ 6 图表7：纯碱 价格和玻璃价格 ........................................................................... 6 图表8：氯碱价格 .............................................................................................. 6 图表9：氨纶价格和氨纶价差 ............................................................................ 7 图表10：涤纶价格和涤纶价差 .......................................................................... 7 图表11：光伏原材料价格 ................................................................................. 7 图表12：弃风率 ................................................................................................ 7 图表13：房地产销售和投资 累计同比 .............................................................. 8 图表14：百城价格指数 ..................................................................................... 8 图表15：公开市场操作一览............................................................................ 16 图表16：一周资金投放统计（不含国库定存） .............................................. 16 图表17：货币市场利率变动............................................................................ 16 图表18：10年国债和10年国开..................................................................... 16 图表19：国债和国开收益率变动情况 ............................................................. 16 图表20：利率债双周发行明细 ........................................................................ 17 图表21：信用债收益率变动............................................................................ 17 债券分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表22：5年中票-5年国开债 ........................................................................ 18 图表23：5年城投债-5年国开债 ..................................................................... 18 图表24：1年期短融收益率 .................................