专题报告：新品种研究：上证50和中证500股指期货上市投资策略

请务必阅读正文后的免责声明1/8www.hlqh.com华联期货研究所2015年4月14日上证50和中证500股指期货上市投资策略专题报告：新品种研究 请务必阅读正文后的免责声明2/8www.hlqh.com上证50和中证500股指期货上市投资策略华联期货研究所殷双建一、上证50、中证500股指期货上市对现货的可能影响2010年4月16日沪深300股指期货上市，2015年4月16日上证50和中证500股指期货将同时上市，5年一轮回，A股市场金融创新又迈出了坚实的一步。与沪深300股指期货类似，上证50和中证500股指期货具有双向交易机制（既可做多，又可做空），T+0、高流动性、低交易成本等特点，有助于上证50、中证500现货更合理定价，理论上股指期货上市可能的长期积极影响包括：增加股票市场流动性，降低股票市场波动率，增加股票需求。但发现沪深300股指期货上市之后，股票市场的流动性和波动率并未出现改善。沪深300股指期货推出后，以日收益率标准差衡量的波动率水平出现下移，但相对波动率水平上移，这意味着股指期货推出并没有优化降低市场的波动率水平，绝对波动率的下行仍主要受到熊市的影响。沪深300指数在股指期货推出前持续上涨，推出前一天见顶，之后出现了大幅回调。这是短期影响，中长期难以改变市场趋势，全球大部分重要股指期货均符合这一的规律。从以往股指期货推出的经验看，估计上证50、中证500股指期货的推出对相关现货短期估值有一定的利空影响，但短期实际走势还得结合目前市场狂热的资金和高涨的情绪进行综合判断。相对而言，上证50和沪深300相关性较高，其对相关股票利空影响相对较弱些，从指数防止操纵角度，中证500和上证50不如沪深300，需关注期货和现货联动操作可能性。二、影响上证50、中证500股指期货的因素分析（一）两会后稳增长措施密集出台两会虽然已经过去一个多月，但是对国内经济和股市的影响是中长期的，回过头分析，两会已经对近一个月的密集的稳增长措施出台定了基调。政府报告确定2015年国内生产总值增长7%左右，居民消费价格涨幅3%左右，经济增长预期目标调整到7%左右，是适应中国经济新常态的具体表现。政府工作报告一个很明显的特点是，经济工作的重心进一步从“稳”转向“进”。从保当前的“稳”为主，更多的转向推动关系长远发展的“进”。看财政空间，考虑到一般预算平准调节基金划转，2015年实际赤字率可能上升至2.7%，较去年实际完成赤字提升了近1个百分点。其次，看约束条件，1-2月份财政存款大幅下降，为财政支出引入活水，此外债务置换也增加了地方财政的再融资能力。最后，糟糕的经济数据使财政逆周期对冲经济下滑的意愿在上升。结合政府工作报告和财政预算报 请务必阅读正文后的免责声明3/8www.hlqh.com告，二季度财政支出有望增加。特别是房地产行业，3月30日，央行、银监会、住建部联合发文，降低商贷二套房首付至4成，住房公积金贷款购房首付比例一套房调减至二成。财政部同日宣布对持有满2年的商品房交易免征20%的营业税。之前只有满5年交易才会享受免税优惠。这是自去年“930新政”以来，政府第二次出手稳定楼市。之前市场预期，央行或出台政策降低二套房商贷首付比到5成，政策出台后降低到4成，显然超预期。另外，二手房交易营业税免征期限实行“5改2”政策同时出台也是超预期的。房地产市场政策大幅放松有空间，力度较大，是稳政策的重要着力点。2015年3月，国家发改委、外交部、商务部联合发布了《推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动》，这标志着国家层面的“一带一路”路线图正式出台。“一带一路”是现阶段我国最重要的战略，因为中国第一次从被动的全球化参与者成为了主动的国家合作模式的创造者，一带一路战略的实施将实现中国与欧亚家贸易优势互补、区域经贸协同发展，促进路上丝绸之路和海上丝绸之路沿线区域经贸各领域的发展合作，以点带面，从线到片，逐步形成区域的大合作。亚投行的成立将为一带一路提供资金支持，基建（交通设施、油气、通信）、贸易（港口、航运、物流）和区域（新疆、云南、福建）等相关概念的股票仍有上涨空间。另外，随着新型城镇化、京津冀发展城市群和长江中游城市群发展相继确保落地见效，基建投资方面有望发力，实体经济在第二季度末或者第三季度初有望企稳。（二）深化改革，“改革牛”提升股市估值最近的一个月内，多领域改革举措密集出台，从“互联网＋”行动计划写入政府工作报告，到财政部下达万亿元地方存量债务置换债券额度，从“一带一路”框架性文件出台，到信贷资产证券化注册制开闸，从存款保险制度落地，到楼市调控政策放松，跟随全面深化改革的脚步加快自身改革，建立起注重价值和回报且公平高效的市场体系，从而真正实现配置资源和发现价格的功能。当前的经济和股市类似1996-2000年，属于分母驱动的改革牛。1996-2000年，面对复杂严峻的经济形势，我国政府成功进行了市场化改革和宏观调控，开启了经济社会发展的新篇章。在经济增长往下走的情况下，无风险利率下降和风险偏好提升造就了一轮大牛市。深改组第8次会议提出，2015年是全面深化改革的关键之年，重点提出一些起标志性、关联性作用的改革举措，把需要攻坚克难的硬骨头找出来，一鼓作气、势如破竹地把改革难点攻克下来。会议还就构建开放型经济新体制、全面深化公安改革等问题进行了研究。近期国企、社保、注册制、土地、财税、电力等重大改革将逐步推进。 请务必阅读正文后的免责声明4/8www.hlqh.com（三）货币政策偏宽松全球总量宽松阵营扩展以及美国吸金效应加强的双向影响下，我国面临的主要问题由严控热钱流入转为应对资金外流压力。由被动到主动的转型期，央行加大货币投放力度。去年以来两次降息和一次降准打开了市场的货币宽松预期。2015年政府工作报告中表示，货币政策除了延续“稳健”，还增加了“货币政策要松紧适度”。关于二季度使力的方向，从主观、客观两方面分析，目前货币政策灵活的“松”还是大趋势。根据对二季度经济难企稳、通胀持续低迷的预判，今年预判尚有1次降息空间。目前流动性主导权已由外向内移交，管理层意愿与实际操作方向更容易一致。因此，今年12%的M2目标值无疑为测算货币政策宽松幅度提供了基准。目前经济环境下，提高货币流通速度从而减小基础货币缺口的路子行不通。即使在不扩张银行间流动性的假设下，仍存在全面降准的必要性。2月降息以及新股发行分流资金的双向影响下，供需不平衡使银行间流动性并不宽裕。存款保险制已经出台，这种情况下的类准备金效应将提升短期资金价格，初步测算，我们预计二季度至少降准一次。3月以来资金再次加速入场，活跃度上升后波动率加大。（四）市场做多情绪高涨技术上来看，股市连续上涨鲜有回调，大量场外资金涌入股市，港股和B股也开始暴涨。近期新闻两大重量级官方媒体对牛市的再度肯定，一是人民日报再三强调当前牛市的含金量以及对经济发展的促进意义，新华社发表《经济面临较大压力，尤需股市提供有力支持》署名文章，周小川也表态股市上涨有利于实体经济发展，政策扶持态度坚决。二是新华社对股市的基本态度也是呵护有加，仍是肯定前行的基本格局。而近期除了新华社和人民日报连续发文肯定股市上涨的合理性和支持经济的重要意义之外，美媒也提出了看好中国股市的三大理由，包括亚投行利好、IMF特别提款权、中国A股有望纳入MSCI指数体系等，分析了买入银行股等大类资产原因在于，中国正在力推金融改革，将放宽个人和机构的对外投资，加快实现人民币资本项目基本可兑换，以及MSCI已展开对A股的第二轮征求意见，也就意味着大概在6月份就可以知道最终的审核结果。业内预测，如果整个A股完全加入MSCI指数体系，所造成的流动性和需求将达到2400亿美元，折合人民币超过万亿元，巨量资金的引入将会对A股流动性造成极大的补充。三、投资策略（一）中长线投资策略本轮牛市是资金宽松、政策导向、资产配置、改革红利等多重因素共振的结果，是转型牛、改革牛。牛市途中必有波折，目前暂不忧。任何一轮牛市，途中都会遇到波折，回顾A股牛市及震荡 请务必阅读正文后的免责声明5/8www.hlqh.com市，中期调整通常由三大因素导致：管理层调控股市，如07年530上调印花税率为股市降温；宏观政策调整，如06年5月加息导致股市调整；海外金融危机，如97年5月亚洲金融危机导致股市调整。这三类风险均值得警惕，需要跟踪，目前无需担忧。第一，3月以来资金入市第二次加速、股指向上突破正是源于政策暖调，如两会期间央行和证监会领导对股市表态积极，近期新华社、人民日报连续发文对股市上涨评价正面，证监会新闻发布会也未有意“风险提示”。第二，目前宏观经济增长下行压力仍大，货币、财政、地产政策3月来纷纷放松，央行上周再度下调7天逆回购招标利率10bp至3.45%，近期李克强总理考察东北、中财办主任刘鹤调研上海，本月底政治局会议仍可能继续出台稳中求进措施。第三，上周公布的3月FOMC会议纪要显示，美联储官员们就6月是否加息存在分歧，3月中来美元指数走平震荡，海外金融风险及资金流动冲击尚早。操作上，牛市里顺应趋势胜于猜测拐点，上证50、中证500股指期货维持做多思路，上证50股指期货回调至2750至2800区间可以布局多单，仓位10%，第一目标看至3200，第二目标看至3400，跌破2550止损离场，中证500股指期货回调至7400至7500区间可以做多，仓位10%，第一目标看至8500，第二目标看至8800，跌破7100止损离场。2750-2800区间做多第一目标3200第二目标3400跌破2550止损 请务必阅读正文后的免责声明6/8www.hlqh.com（二）套利投资策略（1）期现套利对于股指期货期现套利来说，主要分析基差走势。分红套利是期现套利的一种，A股的年度分红通常集中在每年的6、7月份，此时分红对期货贴水的影响非常显著。根据已经获得数据可得，上证50和中证500的预计分红分别达到856亿元、206亿元，对应指数点位分别为55点和38点。虽然目前仍有大部分股票没有披露年报以及分红预案，但是已经披露的净利润已经接近去年的总和，因此今年的实际分红金额预计会继续提高，预计的分红金额相对于去年的增幅分别为16%和13%。从分红额来看，沪深300指数的整体分红金额为最高，但上证50每只股票的平均分红额仍为最高，中证500虽然整体分红额度较低，但是近年来的增速十分迅猛。操作上，当期现基差在0以下，可以做多华夏50ETF或者中证500ETF，同时做空同样合约价值的股指期货合约，由于是期现套利，风险很小，仓位可以控制在80%附近，当基差利润达到资金的2%以上可以考虑止盈，如果反向运行则最后交易日离场。7100止损7400-7500入场第一目标8500第二目标8800 请务必阅读正文后的免责声明7/8www.hlqh.com（2）跨品种套利上证50股指期货的标的指数中的成分股主要是权重股、国字头股票，主要属于金融板块，而中证500股指期货标的指数的成分股主要是中小盘股票。政府推动的金融改革和国企改革具有深度和广度，步伐明显高于预期，更有利于提高上证50的股票的估值，预计后市上证50股指期货的涨幅要高于中证500，或者说回调时，上证50股指期货更显抗跌性。另外，中证500股指期货的套保需求较强，对其期指产生压力更大，上证50期货套保效果不及沪深300期货，大部分套保者会选择沪深300期货套保。操作上，上市初期可以做多上证50股指期货，同时做空中证500股指期货，总仓位20%，预计收益率20%，亏损10%止损。 请务必阅读正文后的免责声明8/8www.hlqh.com研究员承诺本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。免责声明本资讯产品/报告专为关注期货市场及其投资机会的人士参考使用。我们谨慎相信本资讯产品/报告中的资料及其来源是可靠的，但并不保证所载信息的完整性和真实性。本资讯产品/报告内容不构成对相关期货品种的最终买卖依据，投资者须