风电业务表现亮丽，有望获母公司资产注入具有想象空间

上海电气（2727） 更新报告买入 2015年4月1日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 截止12月31日2013实际 2014实际 2015预测 2016预测 2017预测营业额（人民币百万）78,795 76,785 78,983 82,314 86,910变动(%)2.9% -2.6% 2.9% 4.2% 5.6%净利润（人民币百万）2,393 2,511 2,464 2,661 2,815每股盈利（人民币元）0.19 0.20 0.19 0.21 0.22变动（％）-11.8% 4.9% -1.9% 8.0% 5.8%市盈率@5.12港元（倍）21.9 20.9 21.3 19.7 18.7每股股息（人民币元）0.07 0.06 0.06 0.06 0.07股息现价比率（％）1.8% 1.4% 1.4% 1.5% 1.6%22.533.544.555.5侯捷 + 852-25321597 Jay.hou@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 电力设备 股价 5.12港元 目标价 5.89港元 （+15.04%） 股票代码 2727 已发行股本（A+H） 128.24亿股 总市值（A+H） 1497亿港元 52周高/低 5.48港元/2.67港元每股净资产 3.34港元 主要股东 上海市国有资产监督管理委员会(61.60%) 风电业务表现亮丽，有望获母公司资产注入具有想象空间 ¾ 14年收入符合预期，净利润略超市场预期：公司全年营收同比下降2.6%至767.9亿元，主要受高效清洁能源和现代服务业务收入减少所致，其中火电设备和电站EPC收入下降较大，而风电和电梯收入增长弥补了部分火电收入负面影响。属于母公司净利润同比增长4.9%至25.1亿元，结束了连续两年的下跌。整体毛利率和净利润率稳中有升，虽然火电设备毛利率继续承压下跌，但风电和现代服务版块（受益于海外工程计提拨备拨回）毛利率大幅改善。公司拟派末期股息每股5.87分，派息率为30%。全年新增订单588亿元，同比基本持平，高效清洁能源订单同比下降20%，而新能源订单同比大增98.5%（主要来自风电）。年末在手订单为2508亿元，同比增长5.8%。 ¾ 风电业务表现亮眼：14年风电市场延续13年下半年回暖的势头，风机ASP开始回升，同时由于规模效应，使得公司的风电单位采购成本下降，期内风电毛利率从13年的-4.4%提升至14年5.7%。风电新增订单翻倍达到约94亿元，创历史新高。全年风电收入同比增长73.8%至52.7亿元。随着风电设备价格继续回暖以及15年抢装潮，预计毛利率水平仍有提升空间，收入保持快速增长态势。 ¾ 国企改革推进，有望获得母公司优质资产注入：根据上海国企改革最新情况，上海电气总公司有望未来几年实现整体上市。隶属于上海国资委的上海电气总公司为公司的控股股东（持股占比超过58%），其旗下还有4家上市公司，而公司作为母公司旗下最大电力设备上市平台，从营收、盈利和总资产规模来看，其他几家无法相比，我们认为很有望未来获得来自母公司优质资产注入。 ¾ 加快优化产业结构：在维持现有业务平稳发展的基础上，公司将加快对产业结构的优化进程，未来将通过收购、合资等不同方式积极发展例如机器人、太阳能光热发电、油气和海工等具有光明前景的领域，保持公司竞争力和持续发展。 ¾ 调整目标价5.89港元，维持买入评级：公司具有国企改革、一路一带、核电、AH股折价等众多具有前景和想象力的主题，同时作为沪港通标的，南下资金涌入有助于提升整体行业估值水平。因此我们提升公司未来12个月目标价格为5.89港元，较目前价格有15.04%的上涨空间，为2016年每股预测收益22倍市盈率和1.6倍PB，维持买入评级。 ★ 1人民币=1.25港元 第一上海证券有限公司 2015年4月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 数据来源：公司资料、第一上海预测 损益表财务分析人民币 百万元, 财务年度截至12月31日人民币 百万元, 财务年度截至12月31日2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测收入78,794.576,784.578,983.582,314.186,910.1盈利能力毛利13,710.014,366.514,441.415,092.715,959.6毛利率(%)17.4%18.7%18.3%18.3%18.4%其他业务收入1,471.01,371.81,454.11,541.41,695.5EBITDA 利率 (%)7.4%8.7%8.1%8.4%8.2%销售及管理费用(7,678.2)(7,351.5)(7,661.4)(7,778.7)(8,473.7)净利率(%)3.0%3.3%3.1%3.2%3.2%其他费用(3,047.0)(3,071.4)(3,159.3)(3,292.6)(3,476.4)营运收入4,455.75,315.55,074.85,562.95,705.0营运表现财务费用(254.2)(296.5)(320.1)(317.8)(310.0)SG&A/收入(%)9.7%9.6%9.7%9.5%9.8%联营公司811.6533.0533.0533.0533.0实际税率 (%)21.4%16.1%20.0%20.3%20.6%税前盈利5,013.15,552.05,287.85,778.05,928.0股息支付率 (%)40.0%30.0%30.0%30.0%30.0%所得税(1,072.6)(895.2)(1,057.6)(1,172.1)(1,223.8)库存周转119.4130.7138.5135.2128.9少数股东应占利润1,816.92,032.91,766.22,027.52,080.5应付账款天数137.8152.1154.9154.4153.4净利润2,393.22,510.62,464.02,660.72,814.9应收账款天数106.3122.0119.0112.3106.0折旧及摊销1,398.61,328.71,355.21,382.31,382.3EBITDA5,854.36,644.16,430.06,945.27,087.3EPS0.190.200.190.210.22财务状况增长净负债/股本-0.4-0.4-0.5-0.6-0.6总收入 (%)2.9%-2.6%2.9%4.2%5.6%收入/总资产0.60.50.50.50.5EBITDA (%)-11.9%13.5%-3.2%8.0%2.0%总资产/股本4.04.24.24.24.1每股收益 (%)-11.8%4.9%-1.9%8.0%5.8%盈利对利息倍数9.48.57.78.49.1资产负债表现金流量表人民币 百万元, 财务年度截至12月31日人民币 百万元, 财务年度截至12月31日2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测现金21,408.825,113.530,454.534,460.138,128.6EBITDA5,854.36,644.16,430.06,945.27,087.3应收账款25,268.426,055.825,461.925,208.825,285.5融资成本(收入)254.2296.5320.1317.8310.0存货20,644.824,073.024,892.224,888.525,218.5营运资金变化738.6(2,003.1)2,188.1(502.8)(661.2)其他流动资产34,148.735,989.836,308.038,033.839,720.4所得税(1,545.1)(1,238.5)(1,033.9)(1,261.8)(1,264.4)总流动资产101,470.6111,232.1117,116.5122,591.3128,353.0其他营运活动1,876.2484.2783.8862.5985.3固定资产15,126.714,066.514,508.815,013.815,613.3营运性现金流7,178.24,183.18,688.16,360.96,456.9无形资产990.5915.3915.3915.3915.3长期投资11,704.917,336.716,345.416,956.516,793.1资本开支(1,771.0)(1,239.7)(1,797.5)(1,887.4)(1,981.8)总资产129,292.7143,550.6148,886.0155,476.9161,674.6其他投资活动(3,540.3)(1,230.8)406.5623.3440.8应付票据4,144.54,898.15,064.75,275.05,567.6投资性现金流(5,311.3)(2,470.5)(1,391.0)(1,264.1)(1,541.0)应付帐款29,243.431,835.632,919.034,285.636,187.6短期银行贷款3,764.55,008.75,008.75,008.75,008.7负债变化513.41,880.1(42.7)(40.5)(38.5)其他短期负债45,084.151,555.852,957.953,910.253,820.9股本变化0.00.00.00.00.0总短期负债82,236.593,298.295,950.298,479.4100,584.7股息(816.9)(957.3)(753.1)(739.2)(798.2)长期银行贷款217.7853.6811.0770.4731.9其他融资活动(1,135.1)1,298.4(1,154.8)(303.7)(398.5)其他负债4,129.93,973.73,975.84,129.04,162.7融资性现金流(1,438.6)2,221.2(1,950.6)(1,083.5)(1,235.2)总负债86,584.198,125.5100,737.0103,378.8105,479.3少数股东权益10,502.611,188.712,954.814,982.417,062.9现金变化266.13,704.75,184.03,844.03,501.9股东权益32,206.034,236.435,194.237,115.739,132.3期初持有现金15,909.816,175.919,880.625,064.628,908.6每股账面值2.512.672.742.893.05期末持有现金16,175.919,880.625,064.628,908.632,410.5营运资金19,234.117,933.921,166.324,111.927,768.2购买3个月定期5,232.95,232.95,389.95,551.65,718.1 第一上海证券有限公司 2015年4月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人一般阅览。未经第一上海书面批准，不得复印、节录，也不得以任何方式引用、转载或传送