业绩增长符合预期，互联网平台布局初现成效

证券研究报告 昆仑万维(300418)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 1 页 业绩增长符合预期，互联网平台布局初现成效 2018年04月10日 肖明亮(分析师) 电话： 020-88832290 邮箱： xiaoml@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517070001 事件： 公司发布18年第一季度业绩预告，预计2018年第一季度归母净利润区间为1.92亿元~2.3亿元，同比增长0%~20%。 核心观点：  从代理龙头到研运一体，业绩增长符合预期 2017公司的经营模式实现了从纯代理到研运一体的转变，公司分别于2014-2016年发布了1款、2款以及2款自研游戏产品。代理业务与自研业务的流水比例由2015年的9:1到2017年自研业务流水首次超过50%、利润达到75%以上。虽然2017年自研产品发行进度放缓以及代理产品数量减少，公司业绩增长幅度有所放缓，但由于已发行产品如《神魔圣域》、《希望新世界》以及于台湾地区代理的《龙之谷》等产品表现亮眼，公司业绩基本符合预期。因此，我们认为，随着公司经营战略由代理龙头到研运一体的转变，代理产品的精细化以及自研产品的逐步上线将使得公司保持收入高增速的情况下不断提高公司业绩。  公司2018年产品储备丰富，重点产品表现亮眼 公司目前在开发项目有：《洛奇》，《死神》，《偷星九月天》，《轩辕剑》等产品。另外《龙之谷》准备在4月份于东南亚地区上线，以及《希望新世界》准备于大陆上线。同时，2018年2月公司与盛大游戏联合发行的《龙之谷》于中国港澳台地区陆续上线，首月即取得亮眼成绩，根据App Annie的数据，《龙之谷》在中国台湾地区上线至今稳居 iOS 总畅销榜与游戏畅销榜 Top 10，最高至总畅销榜和游戏畅销榜Top 3。我们认为，随着《龙之谷》在东南亚地区的陆续上线（《龙之谷》为东南亚地区端游市场第一IP）以及公司自研产品《死神》的发行（目前前期测试情况良好），公司业绩有望于下半年集中迎来爆发。  多元化扩张聚焦垂直用户，外延投资增厚公司业绩 目前公司除自研和代理一般手游外，还通过并购闲徕互娱进入棋牌类手游市场，投资Opera（浏览器全球市场份额达到4.0%，位列行业第五）开拓海外浏览器业务以及收购Grind（注册用户超过2500万）开发同性恋社交市场等方式不断开拓垂直用户群以及细分市场。另外，公司还陆续投资趣店、映客、达达、快看漫画等互联网细分领域的领先企业。我们认为，未来随着互联网行业的巨大增量空间逐步兑现，公司将持续收益于垂直用户以及细分领域的开发与挖掘，同时外延投资带来的巨额回报也将大幅增厚公司业绩。  盈利预测与估值：我们预计公司2017-2019年归母净利分别为10.12、12.33、14.64亿元，对应EPS分别为0.87/1.06/1.26元，对应当前股价26.13、21.62、18.06倍PE。维持强烈推荐评级。  风险提示：产品上线不达预期，游戏行业增速不达预期。 强烈推荐（维持） 现价： 22.82 目标价： 31.80 股价空间： 39.35% 传媒行业 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 昆仑万维 -10.69 6.20 -14.96 传媒（申万） -3.43 -6.25 -16.77 沪深300 -3.22 -3.39 1.50 基本资料 总市值（亿元） 265 总股本（亿股） 11.52 流通股比例 53.54% 资产负债率 44.94% 大股东 北京盈瑞世纪软件研发中心 大股东持股比例 17.40% 相关报告 *广证恒生传媒行业-昆仑万维(300418)点评报告：闲徕并表驱动业绩增长，手游强化投资亮眼-20170426 联系人：陆韵如 邮箱：luyr@gzgzhs.com.cn -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%沪深300传媒(申万)昆仑万维 证券研究报告 昆仑万维(300418)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 2 页 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 2424.67 3436.43 3971.26 4851.28 同比(%) 35.52% 41.73% 15.56% 22.16% 归属母公司净利润 531.50 1012.17 1223.25 1464.41 同比(%) 31.14% 90.44% 20.85% 19.72% 毛利率(%) 52.99% 65.45% 52.30% 65.17% ROE(%) 18.14% 24.84% 22.27% 21.93% 每股收益(元) 0.46 0.87 1.06 1.26 P/E 48.38 26.13 21.62 18.06 P/B 8.00 5.36 4.42 3.62 EV/EBITDA 16.47 19.87 15.98 12.80 证券研究报告 昆仑万维（300418)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 3 页 附录：公司财务预测表 资产负债表利润表会计年度20162017E2018E2019E会计年度20162017E2018E2019E流动资产2062187130094460营业收入2425343639714851 现金1076130527444215营业成本1140118718941690 应收账款5803742830营业税金及附加47910 其它应收款153142179158营业费用639687794970 预付账款2078610管理费用444619715873 存货0000财务费用5512-30 -52 其他45425347资产减值损失78303336非流动资产4244403340654060公允价值变动收益0000 长期投资1327132713271327投资净收益493260840350 固定资产26374565营业利润557115413961674 无形资产36394350营业外收入13131313 其他2855263026492617营业外支出1111资产总计6306590470748520利润总额569116614081686流动负债2383679717731所得税24152183219 短期借款98351010净利润545101412251466 应付账款350350350350少数股东损益14222 其他1050324357371归属母公司净利润531101212231464非流动负债742257341447EBITDA718126814861741 长期借款0000EPS（摊薄）0.460.871.061.26 其他742257341447负债合计312593610581178主要财务比率 少数股东权益29313335会计年度20162017E2018E2019E股本 1127115911591159成长能力资本公积952149014901490营业收入增长率35.5%41.7%15.6%22.2%留存收益 1395228833344658营业利润增长率38.5%107.0%21.0%19.9%归属母公司股东权益3215493759837307归属于母公司净利润增长率31.1%90.4%20.9%19.7%负债和股东权益6306590470748520获利能力毛利率53.0%65.4%52.3%65.2%现金流量表净利率22.5%29.5%30.9%30.2%会计年度20162017E2018E2019EROE18.1%24.8%22.3%21.9%经营活动现金流3318928051239ROIC14.0%20.7%20.0%19.4% 净利润545101212231464偿债能力 折旧摊销10690108107资产负债率49.6%15.9%15.0%13.8% 财务费用5512-30 -52 净负债比率31.45%0.53%0.95%0.85% 投资损失-493 -260 -840 -350 流动比率0.872.764.206.10营运资金变动-5 -198 39095速动比率0.872.764.206.10 其它122236-46 -26 营运能力投资活动现金流-1957 143688204总资产周转率0.480.560.610.62 资本支出-12 -40 -70 -55 应收账款周转率5.587.2019.74167.29 长期投资1639000应付账款周转率3.363.395.414.83 其他-3584 183758259每股指标（元）筹资活动现金流1648-807 -53 28每股收益(最新摊薄)0.460.871.061.26 短期借款735-978 50每股经营现金流(最新摊薄)0.290.770.691.07 长期借款0000每股净资产(最新摊薄)2.854.265.166.30 普通股本增加-0 3200估值比率 资本公积金增加7953800P/E48.3826.1321.6218.06 其他835-399 -58 28P/B8.005.364.423.62现金净增加额2322814391471EV/EBITDA16.4719.8715.9812.80单位:百万元单位:百万元单位:百万元 证券研究报告 昆仑万维（300418)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 4 页 广证恒生： 地址：广州市天河区珠江西路5号广州国际金融中心4楼 电话：020-88836132，020-88836133 邮编：510623 股票评级标准： 强烈推荐：6个月内相对强于市场表现15%以上； 谨慎推荐：6个月内相对强于市场表现5%—15%； 中性：6个月内相对市场表现在-5%—5%之间波动； 回避：6个月内相对弱于市场表现5%以上。 分析师承诺： 本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰、准确地反映了作者的研究观点。在作者所知情的范围内，公司与所评价或推荐的证券不存在利害关系。 重要声明及风险提示： 我公司具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供广州广证恒生证券研究所有限公司的客户使用。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证我公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所