业绩低点已过，有望迎来业绩与估值的戴维斯双击

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2015年3月16日 久立特材（002318.SZ） 钢铁行业 业绩低点已过，有望迎来业绩与估值的戴维斯双击 公司简报 ◆事件： 2014年实现营业收入29.02亿元，同比增长1.87%，实现归属母公司净利润1.90亿元，同比下降12.55%。 ◆点评： 1、产能利用率及产品销量略低于我们预期 2014年完成产量6.87万吨，实现销量7.47万吨，我们预计主要原因是下游油气等行业投资增速放缓，拖累订单确认交付。报告期内新增订单7.62万吨，但仅实现62.40%的销售确认。主要项目订单延迟交付影响全年产销量。 2、上游原材料价格波动拖累产品毛利率 报告期内，公司无缝管毛利率21.81%，同比下滑0.48百分点。焊接管毛利率23.25%，同比下滑3.79百分点。年内受印尼限矿政策影响，镍价年内最大波幅50.93%，短期上游原材料价格大幅波动，影响主要产品毛利率。 3、业绩低点已过，公司有望迎来业绩与估值的戴维斯双击 公司集油气输送管、核电蒸发器管以及高温合金、军工资质于一身。我们认为2014年是公司业绩低点，随着俄罗斯亚马尔项目订单上半年集中交付、山东荣城石岛湾示范电站690蒸发器管年内交付以及油气领域主要管网输送项目开工，2015年公司业绩有望重拾高增长态势。2015年公司1万吨特殊合金项目有望投产，永兴合金的投产将进一步提升公司在耐蚀合金、高温合金产品的竞争优势和产业链附加值。 ◆盈利预测、投资评级和估值： 我们预测公司2015～2017年EPS为1.02元、1.21元、1.30元（未含永兴合金及军品业务贡献），三年净利复合增速32.2%。考虑到公司高温合金项目以及军品业务对未来业绩及整体估值的提升作用，我们参照目前军工行业以及可比高温合金公司估值，给予公司2015年60倍PE，12个月目标价61.20元。 ◆风险提示： 油气行业持续低迷、核电、军工订单低于预期，永兴合金建设进度不及预期 业绩预测和估值指标 指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 2,849 2,902 3,623 4,094 4,233 营业收入增长率 7.09% 1.87% 24.85% 12.99% 3.41% 净利润（百万元） 217 190 345 406 439 净利润增长率 40.22% -12.55% 81.50% 17.90% 7.88% EPS（元） 0.65 0.56 1.02 1.21 1.30 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.16% 7.90% 12.85% 13.71% 13.46% P/E 67 76 42 36 33 P/B 8 6 5 5 4 买入（维持） 当前价/目标价：43.01/61.20元 目标期限：12个月 分析师 李伟峰 (执业证书编号：S0930514050002) 021-22169122 liweifeng@ebscn.com 联系人 市场数据 总股本(亿股)： 3.37 总市值(亿元)：144.77 一年最低/最高(元)：16.05/45.60 近3月换手率：117.70% 股价表现(一年) -10%33%75%118%160%03-1406-1409-1412-14久立特材沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -8.15 33.02 69.91 绝对 -1.35 48.20 144.48 相关研报 员工持股计划落地，增强业绩释放动力 ··········································· 2015-02-03 业绩短期放缓不改长期高增长趋势 ··········································· 2014-10-27 油气放缓+镍价上涨，上半年业绩低于预期 ··········································· 2014-08-26 2015-03-16 久立特材 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201320142015E2016E2017E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 2,849 2,902 3,623 4,094 4,233 营业成本 2,207 2,298 2,804 3,129 3,218 折旧和摊销 125 152 20 40 50 营业税费 8 8 10 11 11 销售费用 137 142 177 200 207 管理费用 173 189 236 266 275 财务费用 27 28 12 30 26 公允价值变动损益 7 -11 0 0 0 投资收益 4 2 0 0 0 营业利润 259 207 385 458 495 利润总额 262 224 402 475 513 少数股东损益 4 -3 -3 -3 -3 归属母公司净利润 217.19 189.94 344.75 406.47 438.50 资产负债表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 总资产 3,100 3,521 4,409 4,843 4,899 流动资产 1,562 1,760 2,417 2,753 2,850 货币资金 384 296 543 614 635 交易型金融资产 10 0 0 0 0 应收帐款 324 408 510 576 596 应收票据 81 70 88 99 102 其他应收款 20 19 24 27 27 存货 698 913 1,114 1,243 1,278 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 1 0 0 0 0 固定资产 1,245 1,278 1,552 1,697 1,718 无形资产 153 155 147 139 132 总负债 1,242 1,026 1,640 1,792 1,559 无息负债 864 779 936 1,039 1,068 有息负债 378 247 704 753 490 股东权益 1,858 2,495 2,769 3,050 3,341 股本 312 337 337 337 337 公积金 776 1,266 1,300 1,341 1,343 未分配利润 698 803 1,046 1,289 1,580 少数股东权益 72 90 87 85 82 现金流量表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 经营活动现金流 397 252 133 311 465 净利润 217 190 345 406 439 折旧摊销 125 152 20 40 50 净营运资金增加 -203 393 360 233 68 其他 258 -483 -592 -368 -91 投资活动产生现金流 -356 -436 -263 -137 -10 净资本支出 -370 -442 -262 -137 -10 长期投资变化 1 0 0 0 0 其他资产变化 13 6 -1 0 0 融资活动现金流 41 93 377 -103 -434 股本变化 0 25 0 0 0 债务净变化 -136 -131 456 49 -263 无息负债变化 287 -85 157 103 29 净现金流 78 -90 248 71 21 资料来源：光大证券、上市公司 -20%0%20%40%60%80%100%0 100 200 300 400 500 201320142015E2016E2017E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%30%0 1000 2000 3000 4000 5000 201320142015E2016E2017E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%201320142015E2016E2017E资本回报率ROEROAROICWACC 2015-03-16 久立特材 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 成长能力（%YoY） 收入增长率 7.09% 1.87% 24.85% 12.99% 3.41% 净利润增长率 40.22% -12.55% 81.50% 17.90% 7.88% EBITDAEBITDA增长率 21.12% -0.78% 5.21% 26.41% 8.43% EBITEBIT增长率 23.57% -11.04% 62.73% 22.79% 7.06% 估值指标 PE 67 76 42 36 33 PB 8 6 5 5 4 EV/EBITDA 35 38 37 29 26 EV/EBIT 51 62 39 32 29 EV/NOPLAT 61 74 46 37 34 EV/Sales 5 5 4 4 4 EV/IC 6 5 4 4 4 盈利能力（%） 毛利率 22.52% 20.80% 22.61% 23.56% 23.98% EBITDA率 14.02% 13.65% 11.51% 12.87% 13.50% EBIT率 9.62% 8.40% 10.95% 11.90% 12.32% 税前净利润率 9.21% 7.73% 11.11% 11.60% 12.11% 税后净利润率（归属母公司） 7.62% 6.55% 9.52% 9.93% 10.36% ROA 7.12% 5.32% 7.76% 8.34% 8.89% ROE（归属母公司）（摊薄） 12.16% 7.90% 12.85% 13.71% 13.46% 经营性ROIC 10.17% 7.06% 9.71% 10.89% 11.57% 偿债能力 流动比率 1.47 2.09 1.66 1.71 2.07 速动比率 0.81 1.00 0.89 0.94 1.14 归属母公司权益/有息债务 4.72 9.72 3.81 3.94 6.64 有形资产/有息债务 7.76 13.57 6.06 6.24 9.72 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.65 0.56 1.02 1.21 1.30 每股红利 0.19 0.20 0.37 0.43 0.47 每股经营现金流 1.18 0.75 0.40 0.92 1.38 每股自由现金流(FCFF) 0.71 -1.36 -0.79 0.25 1.23 每股净资产 5.31 7.14 7.97 8.81 9.68 每股销售收入 8.46 8.62 10.76 12.16 12.58 资料来源：光大证券、上市公司 2015-03-16 久立特材 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 李伟峰，中国人民大学宏观经济研究所经济学硕士，中南大学冶金工程学院工学学士，曾在亚洲铝业（中国）有限公司从事研发工作， 2011年从事有色金属行业研究，2014年加盟光大证券，2014年度金牛奖新材料行业第四名。重点覆盖有色金属、材料加工及新材料等领域。 投资建议历史表现图 久立特材（002318） 2001020304050Mar-14Apr-14May-14Jun-14Jul-14Aug-14Sep-14Oct-14Nov-14De