公司点评：“两小”业务资产质量压力将持续，关注非息收入大发展

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 马鲲鹏 分析师 SAC执业编号：S1130514080003 (8621)60230253 makunpeng＠gjzq.com.cn “两小”业务资产质量压力将持续，关注非息收入大发展 事件  招商银行发布14年业绩快报：全年归属股东净利润559亿元，同比增长8.1%，营业收入1659亿元，同比增长25.1%，资产总额同比增长17.8%，贷款和存款余额分别同比增长14.4%和19.1%，不良率1.11%，环比三季度上升1bp。 评论  14年业绩深蹲拨备是主因、15年有望显著反弹：14年全年8.1%的业绩增速大幅低于我们的预期（17.0%），25%的营业收入增速与我们的预期相当。大规模的不良核销及拨备计提是14年业绩增速低于预期的主要原因，我们预计14年全年信用成本131bps，远高于13年50bps的水平。另一方面，14年业绩深蹲之后，15年的压力得到大幅缓解，我们预计，招行15-16年净利润同比增速分别为12.9%、10.2%。   过去两年激进的“两小”业务扩张开始体现资产质量压力：招行从12年开始大力拓展“两小”业务（小企业和小微企业），投放力度在13年达到顶峰，14年增速开始大幅放缓。受当前小微企业经营环境恶化、小微业务资产质量压力加大的影响，招行过去两年激进的“两小”业务扩张对资产质量的负面影响开始显现。我们测算，招行14年全年核销转让不良贷款165亿，加回全年核销转让后，14年末不良率1.77%，高于披露数据66bps；4Q14核销转让75亿，当季加回核销转让后的不良生成率137bps，高于3Q14的110bps。我们认为，小微和小企业贷款的自然资产质量暴露周期在1.5-2年之间，因此，招行12-13年发放的“两小”贷款的资产质量压力将在14-15年集中释放，同时拨备力度不减。我们预计，招行14-16年不良率1.11%、1.34%、1.55%，信用成本131bps、139bps、140bps，拨备覆盖率226%、214%、211%、拨贷比2.51%、2.88%、3.27%。但投资者需注意的是，招行当前较大的资产质量压力更多是源自其自身的个案因素，对行业整体情况并不具有代表性。   预计四季度非信贷资产收缩、息差反弹：4Q14，总贷款和总存款余额分别环比增长2.8%和1.2%，总资产和总负债规模分别环比增长0.2%和 -0.1%，预计非信贷资产负债规模在四季度出现了显著收缩，从三季度开始出现的加杠杆势头减弱的趋势在四季度得到了强化，同时亦表明招行在14年底对政府融资平台突击融资中的参与较少，我们相信该行2H13-1H14激进的非标资产扩张策略发生了较大调整。受生息资产规模环比压降的影响，我们预计4Q14单季息差环比反弹20bps至2.59%。   关注非息收入的快速增长：我们预计，14年全年非息收入同比增长76%，净手续费收入同比增长60%，非息收入和净手续费收入占营收比重分别为36%和28%，理财业务、银行卡业务、投行业务等都是中间业务收入快速增长的重要推手。招行当前的非息收入占比已达到中国银行业前所未有的高度，在“一体两翼”和“轻型银行”战略的推动下，我们对招行继续提升非息收入贡献充满信心。   维持“买入”评级：招行非标资产激进扩张的策略出现调整利好估值，非息收入增长的前景充满期望，但过去两年大力发展的“两小”业务将对资产质量有持续压力，维持“买入”评级。 2015年02月13日 招商银行 (600036.SH) 银行业 评级：买入 维持评级 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：招商银行：业绩快报 来源：公司公告，国金证券研究所 图表2：季度业绩预测 – 招商银行 来源：公司公告，国金证券研究所 利润表（百万元）1Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q14QoQYoY20132014YoY营业收入30,84933,20833,47435,07340,87143,38940,76740,8360.2%16.4%132,604165,86325.1%营业利润17,07617,61717,39715,82119,65320,36219,85912,895-35.1%-18.5%67,91172,7697.2%营业外收支净额12926169190108142248164-33.9%-13.7%51466228.8%利润总额17,20517,64317,56616,01119,76120,50420,10713,059-35.1%-18.4%68,42573,4317.3%归属母公司股东净利润13,02113,25013,22712,24514,94515,51415,34510,107-34.1%-17.5%51,74355,9118.1%资产负债表（百万元）1Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q14QoQYoY20132014YoY贷款总额1,990,6672,098,0782,173,2062,197,0942,349,1852,422,0922,445,5042,513,9182.8%14.4%2,197,0942,513,91814.4%存款总额2,729,3472,797,5782,804,6912,775,2763,057,3603,420,7483,265,5203,304,4381.2%19.1%2,775,2763,304,43819.1%不良贷款余额13,05014,92517,10018,33219,87023,69726,92327,9043.6%52.2%18,33227,90452.2%资产总额3,513,4263,810,6293,885,3724,016,3994,404,5495,033,1224,722,6484,731,8290.2%17.8%4,016,3994,731,82917.8%负债总额3,298,8693,598,1313,628,0983,750,4434,120,7074,746,7584,420,2504,416,769-0.1%17.8%3,750,4434,416,76917.8%每股数据（元）普通股股本（百万股）21,57721,57725,22025,22025,22025,22025,22025,2200.0%0.0%25,22025,2200.0%EPS0.600.610.520.490.590.620.610.40-34.1%-17.5%2.302.22-3.6%主要指标（%）1Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q14QoQYoY20132014YoYROE25.12%24.84%22.54%18.75%21.79%21.80%20.88%13.12%-7.8pct-5.6pct22.22%19.28%-2.9pct贷存比72.94%75.00%77.48%79.17%76.84%70.81%74.89%76.08%1.2pct-3.1pct79.17%76.08%-3.1pct不良贷款率0.66%0.71%0.79%0.83%0.85%0.98%1.10%1.11%1bps28bps0.83%1.11%28bps利润表（百万元）1Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q14EQoQYoY20132014EYoY净利息收入23,04424,39725,13126,34126,18327,67528,40924,243-14.7%-8.0%98,913106,5107.7%非利息收入7,8058,8118,3438,73214,68815,71412,35816,59334.3%90.0%33,69159,35376.2% 净手续费收入6,4737,6917,5427,47811,61112,09110,54412,44818.1%66.5%29,18446,69460.0%营业收入30,84933,20833,47435,07340,87143,38940,76740,8360.2%16.4%132,604165,86325.1%营业支出(11,711)(12,694)(12,874)(17,196)(13,790)(14,135)(15,230)(19,058)25.1%10.8%(54,475)(62,213)14.2% 营业税金及附加(2,015)(2,101)(2,300)(2,163)(2,556)(2,645)(2,582)(2,083)-19.3%-3.7%(8,579)(9,866)15.0%拨备前营业利润 (PPOP)19,13820,51420,60017,87727,08129,25425,53721,778-14.7%21.8%78,129103,65032.7%资产减值损失(2,062)(2,897)(3,203)(2,056)(7,428)(8,892)(5,678)(8,883)56.5%332.1%(10,218)(30,881)202.2% 贷款和垫款减值损失(2,062)(2,913)(3,203)(2,018)(7,428)(8,917)(5,310)(9,202)73.3%356.0%(10,196)(30,857)202.6%营业利润17,07617,61717,39715,82119,65320,36219,85912,895-35.1%-18.5%67,91172,7697.2%营业外收支净额12926169190108142248164-33.9%-13.7%51466228.8%利润总额17,20517,64317,56616,01119,76120,50420,10713,059-35.1%-18.4%68,42573,4317.3%所得税费用(4,187)(4,395)(4,341)(3,760)(4,794)(4,952)(4,707)(3,068)-34.8%-18.4%(16,683)(17,521)5.0%净利润13,01813,24813,22512,25114,96715,55215,4009,991-35.1%-18.4%51,74255,9108.1%少数股东权益322(6)(22)(38)(55)116-311.1%-2035.0%1110.0%归属母公司股东净利润13,02113,25013,22712,24514,94515,51415,34510,107-34.1%-17.5%51,74355,9118.1% 优先股股息00000000nana00na 普通股股东净利润13,02113,25013,22712,24514,94515,51415,34510,107-34.1%-17.5%51,74355,9118.1%资产负债表（百万元）1Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q14EQoQYoY20132014EYoY贷款总额1,990,6672,098,0782,173,2062,197,0942,349,1852,422,0922,445,5042,513,9182.8%14.4%2,197,0942,513,91814.4%存款总额2,729,3472,797,5782,804,6912,775,2763,057,3603,420,7483,265,5203,304,4381.2%19.1%2,775,2763,304,43819.1%不良贷款余额13,05014,92517,10018,33219,87023,69726,92327,9904.0%52.7%18,33227,99052.7%贷款损失准备42,81445,47948,05048,76453,26059,54861,38363,1332.9%29.5%48,76463,