全面布局多点开花，自主合作皆可期待

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司深度研究 Table_First|Table_ Sum m ary 江淮汽车（600418）\汽车 ——全面布局多点开花，自主合作皆可期待 投资要点：  业务布局全面的自主品牌整车企业 公司是一家布局全面的整车厂商，主要产品包括乘用车，商用车，新能源车，专用底盘及变速箱、发动机等。四大重点业务板块SUV、MPV、轻卡和新能源汽车将为公司今后的发展提供持续的助力。  新能源汽车：积累深厚，自主+合作模式助力迈上新台阶 公司新能源汽车占比高，弹性大纯电动乘用车取得热销，纯电动轻卡也蓄势待发。与蔚来汽车和大众汽车的合作将帮助公司的新能源汽车业务迈上全新台阶。预计16-18年，公司新能源车销量将达到2.8/4.0/5.3万辆，净利润贡献为3/4.1/5.0亿元。  轻卡：行业龙头，盈利修复空间大 国内轻卡销量自2014年以来一路走低，降幅逐年收窄，有企稳迹象。公司产品定位高端，表现大幅优于行业。随着行业的企稳以及高端轻卡占比的提升，公司的盈利水平将得到修复；公司的发动机合营企业随着规模的提升也将显著贡献利润。预计两者合计对利润的增量贡献有望超过3亿元。  MPV&SUV：产品结构调整，后续将持续发力 公司今年陆续推出了全新和换代的MPV产品，17年将形成涵盖低、中、高端车型的产品布局；作为小型SUV销售冠军，针对市场的不振表现，公司明年将通过S5+S7来冲击紧凑型SUV市场，改善公司过于依赖小型SUV的产品结构。MPV和SUV将成为公司今后业绩增长的重要动力。  维持“推荐”评级 不考虑与大众合作的影响，预计公司2016-2018年EPS分别为0.55、0.71、0.84元，市盈率分别为25倍、20倍、17倍，维持对公司的“推荐”评级。按17年23倍的估值，目标价16.3元。  风险提示：国内车市持续低迷；新能源汽车增长不及预期；公司新车型销量不及预期等。 Table_First|Table_ Sum m ary |Table_Excel1 财务数据和估值 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 34,169.41 46,385.91 54,735.38 65,682.45 75,534.82 增长率（%） 1.63% 35.75% 18.00% 20.00% 15.00% EBITDA（百万元） 1,679.80 2,483.63 2,681.74 3,143.29 3,509.38 净利润（百万元） 528.70 857.58 1,043.78 1,347.00 1,584.91 增长率（%） -42.36% 62.21% 21.71% 29.05% 17.66% EPS（元/股） 0.28 0.45 0.55 0.71 0.84 市盈率（P/E） 49.71 30.64 25.18 19.51 16.58 市净率（P/B） 3.75 3.12 1.90 1.76 1.63 EV/EBITDA 11.54 9.76 9.75 7.93 6.62 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Table_First|Table_ ReportDate 2016年10月14日 Table_First|Table_ Rating 投资建议： 推荐 维持 当前价格： 13.24元 目标价格： 16.3元 Table_First|Table_Mar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1,463/1,463 流通A股市值（百万元） 12,534 每股净资产（元） 5.92 资产负债率（%） 77.43 一年内最高/最低（元） 16.81/8.34 Table_First|Table_ Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Au thor 马松 分析师 执业证书编号：S0590515090002 电话：85613713 邮箱：mas@glsc.com.cn Table_First|Table_ Contacter 郦莉 电话：85613713 邮箱：ll@glsc.com.cn Table_First|Table_ RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1. 业务布局全面的自主品牌整车企业 ........................................................................... 4 1.1. 国企改革先锋，管理层和骨干员工持股为公司长期发展增助力 ................... 4 1.2. 公司业绩 ............................................................................................................... 4 1.3. 业务布局全面，后续看点众多 ........................................................................... 5 2. 新能源汽车：积累深厚，自主+合作模式助力迈上新台阶 ..................................... 6 2.1. 新能源乘用车：iEV系列表现亮眼，后续值得期待 ........................................ 6 2.2. 新能源专用车：有望成为公司新的增长点 ....................................................... 9 2.3. 携手大众，新能源车业务将迈上新台阶 ......................................................... 11 3. 轻卡：行业龙头，盈利修复空间大 ......................................................................... 13 3.1. 轻卡行业降幅收窄，产品高端化趋势明显 ..................................................... 13 3.2. 公司产品定位高端，轻卡盈利修复空间大 ..................................................... 15 4. MPV：产品布局日趋完善，分享行业发展红利 .................................................... 17 4.1. 自主品牌占据绝对优势，消费升级+二胎放开有望带来行业机会 ............... 17 4.2. MPV：打造完整产品线，增强竞争力 ............................................................ 20 5. SUV：小型SUV市场承压，开拓紧凑型SUV市场 ............................................. 21 5.1. SUV依然维持高速增长，消费升级导致小型SUV市场受到挤压 .............. 21 5.2. 小型SUV龙头，开拓紧凑型SUV市场 ......................................................... 22 6. 盈利预测及投资评级 ................................................................................................. 23 6.1. 公司主要产品销量预测及主要假设 ................................................................. 23 6.2. 维持“推荐”评级 ................................................................................................. 24 7. 风险因素 ..................................................................................................................... 25 图表目录 图表1：江淮汽车股权结构 ........................................................................................................ 4 图表2：公司近年来营收情况 .................................................................................................... 4 图表3：公司近年来归母净利润情况 ........................................................................................ 4 图表4：公司营收构成（亿元） ................................................................................................ 5 图表5：公司毛利率和净利率水平 ............................................................................................ 5 图表6：公司后续看点众多 ........................................................................................................ 5 图表7：国内新能源乘用车历年销量 ........................................................................................ 6 图表8：国内新能源乘用车销量占比 ........................................................................................ 6 图表9：新能源乘用车分类别销量（万辆）及增速 ................................................................ 6 图表10：今年以来新能源乘用车月度销量及增速 .................................................................. 6 图表11：2016年新能源乘用车补贴标准 ................................................................................. 7 图表12：公司新能源乘用车的开发历程 ................................................................................