多点开花全面布局，持续成长可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 多点开花全面布局，持续成长可期 ■事件：公司发布2020年报，全年实现营收71.81亿元（同比+41.66%），归母净利润7.31亿元（同比+84.54%）。 ■各业务板块产销皆有增长，毛利率提升，盈利能力增强：2020年公司借助行业领先的新材料纵向一体化专业平台优势，产品结构持续丰满，客户群体持续优化，同时受疫情影响医疗物资需求激增，以熔喷产业为代表的新业务板块及新上项目进展顺利，盈利能力持续增强。据公告，2020年公司改性材料、复合材料、光显材料营收占比分别为55.61%、14.41%、9.72%，是主要的业绩贡献板块。综合毛利率19.53%（同比+1.98 pct），其中改性材料和复合材料的毛利率分别为23.75%（同比+6.43 pct）、17.78%（同比-2.54 pct）。各类产品产销量有所提升，改性材料、复合材料、光显材料、人造草坪、药用胶囊销量分别增长10.02%、7.90%、57.62%、11.53%、7.93%。期间费用率6.11%，同比下降1.23 pct，成本控制能力进一步提升。据公告，公司在海信、格力、TCL、京东方等战略客户合作范围进一步加深，在比亚迪、陕汽重卡、中国重汽等客户供应链体系供货量持续增长，在华为、小米生态链等客户的份额占比显著提升；熔喷产业的一体化生产已成为公司业绩增长的重要一极，新上熔喷布批量供货日照三奇、恒瑞医疗等战略客户，在国内外市场享有极高的品牌知名度。 ■2021年将重点拓展可降解塑料一体化生产，打造新的利润增长点：公司公告2021年将重点拓展可降解材料的研发和生产，目前已开发PLA、PBAT、PBS、PPC等多种生物可降解改性材料，应用技术包含增强、耐温、合金、生物相容等改性方向，可广泛应用于可降解包装袋、购物袋、一次性餐具餐盒、冷热饮吸管、膜产品等市场方向。据公告，产品性能可靠且具备成本优势，目前已具备量产能力。公司规划中的15条高扭低耗可降解材料生产线，已有5条改造完毕，预计到2021年6月，公司将实现年产50000吨产能。 ■多项新材料规划开发中，多点开花具备成长性：据公告，医用材料方面将重点开发吸氧机呼吸面罩及防护面罩TPE材料，5G方面重点开发5G天线罩材料等，复合材料方面将重点规划风电叶片、整流罩等产品，光显材料方面投资新上QD膜涂布生产线。同时公司计划在未来五年内投资约5亿元，在现有年产200亿粒胶囊产能的基础上，完成新增年产320亿粒空心胶囊的产能，实现企业效益的全面倍增。 ■投资建议：预计公司2021年-2023年的净利润分别为7.7亿、8.3亿、8.8亿元，对应PE 9.4、8.7、8.2倍，维持买入-A评级。 ■风险提示：产品需求不及预期、客户开拓进度不及预期等。 Table_Tit le 2021年04月13日 国恩股份（002768.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 其他化学制品 投资评级 买入-A 维持评级 股价（2021-04-12） 26.76元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 7,258.65 流通市值（百万元） 4,728.88 总股本（百万股） 271.25 流通股本（百万股） 176.71 12个月价格区间 26.76/48.50元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.03 4.22 -73.26 绝对收益 1.9 -10.48 -42.56 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 乔璐 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100001 qiaolu@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 国恩股份：业绩保持高增长，拟切入可降解材料领域/张汪强 2021-03-02 国恩股份：业绩保持增长，熔喷布一体化项目持续推进/张汪强 2020-10-25 国恩股份：H1业绩大幅增长，持续扩展产品矩阵/张汪强 2020-07-14 国恩股份：业绩增长符合预期，口罩熔喷料扩产中/张汪强 2020-04-24 国恩股份：熔喷料价格飞涨，有望为公司带来增益/张汪强 2020-04-13 -45%-30%-15%0%15%30%45%60%202 0-04202 0-08202 0-12国恩股份 中小100 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 5,069.4 7,181.3 8,114.9 9,332.1 10,265.3 净利润 396.0 730.8 770.2 831.4 882.9 每股收益(元) 1.46 2.69 2.84 3.06 3.26 每股净资产(元) 8.79 11.42 14.09 17.03 20.18 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 18.3 9.9 9.4 8.7 8.2 市净率(倍) 3.0 2.3 1.9 1.6 1.3 净利润率 7.8% 10.2% 9.5% 8.9% 8.6% 净资产收益率 16.6% 23.6% 20.1% 18.0% 16.1% 股息收益率 0.4% 0.0% 0.6% 0.5% 0.4% ROIC 25.0% 34.8% 25.2% 31.1% 20.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/国恩股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 5,069.4 7,181.3 8,114.9 9,332.1 10,265.3 成长性 减:营业成本 4,179.9 5,778.9 6,573.0 7,619.7 8,417.5 营业收入增长率 36.1% 41.7% 13.0% 15.0% 10.0% 营业税费 14.1 18.9 24.3 28.0 30.8 营业利润增长率 29.2% 86.7% 6.3% 9.1% 6.1% 销售费用 81.6 94.5 113.6 140.0 154.0 净利润增长率 28.4% 84.5% 5.4% 7.9% 6.2% 管理费用 81.0 83.8 454.4 522.6 574.9 EBIT DA增长率 49.9% 66.4% -28.8% 2.5% 5.2% 财务费用 43.9 29.5 -2.1 -18.1 -31.8 EBIT增长率 55.1% 69.7% -29.9% 7.3% 4.8% 资产减值损失 -49.1 -87.3 44.0 50.0 70.0 NOPLAT增长率 30.2% 74.5% 3.3% 6.1% 4.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 25.1% 42.6% -13.8% 56.1% -13.7% 投资和汇兑收益 - - - - - 净资产增长率 17.5% 29.2% 23.4% 20.8% 18.4% 营业利润 457.4 854.1 907.6 990.0 1,049.9 加:营业外净收支 -1.4 -3.7 -3.0 -2.7 -3.1 利润率 利润总额 455.9 850.4 904.6 987.3 1,046.8 毛利率 17.5% 19.5% 19.0% 18.4% 18.0% 减:所得税 53.9 108.0 108.5 128.3 136.1 营业利润率 9.0% 11.9% 11.2% 10.6% 10.2% 净利润 396.0 730.8 770.2 831.4 882.9 净利润率 7.8% 10.2% 9.5% 8.9% 8.6% EBIT DA/营业收入 16.4% 19.3% 12.1% 10.8% 10.3% 资产负债表 EBIT /营业收入 15.0% 18.0% 11.2% 10.4% 9.9% 2019 2020 2021E 2022E 2023E 运营效率 货币资金 629.3 752.8 1,046.1 746.6 1,788.7 固定资产周转天数 56 51 52 48 48 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 73 79 74 76 77 应收帐款 890.9 1,031.0 962.8 1,448.5 1,192.1 流动资产周转天数 220 189 195 193 200 应收票据 304.9 330.3 783.0 343.3 841.7 应收帐款周转天数 47 48 44 47 46 预付帐款 328.7 374.9 139.2 583.5 243.7 存货周转天数 79 67 70 72 71 存货 1,330.0 1,342.4 1,816.1 1,929.6 2,095.6 总资产周转天数 302 259 263 261 271 其他流动资产 125.6 115.6 87.2 109.5 104.1 投资资本周转天数 142 135 130 134 139 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 16.6% 23.6% 20.1% 18.0% 16.1% 投资性房地产 24.9 24.0 24.0 24.0 24.0 ROA 8.3% 13.6% 12.4% 12.1% 10.9% 固定资产 861.6 1,185.4 1,169.2 1,295.6 1,427.4 ROIC 25.0% 34.8% 25.2% 31.1% 20.8% 在建工程 123.1 2.5 141.7 379.2 405.4 费用率 无形资产 93.3 91.7 88.1 86.0 83.9 销售费用率 1.6% 1.3% 1.4% 1.5% 1.5% 其他非流动资产 149.2 210.8 155.6 152.1 158.4 管理费用率 1.6% 1.2% 5.6% 5.6% 5.6% 资产总额 4,861.6 5,461.5 6,412.9 7,097.9 8,365.0 财务费用率 0.9% 0.4% 0.0% -0.2% -0.3% 短期债务 583.0 672.0 - 24.9 - 三费/营业收入 4.1% 2.9% 7.0% 6.9% 6.8% 应付帐款 415.6 452.4 647.6 615.3 740.8 偿债能力 应付票据 1,271.8 609.8 1,634.9 1,123.3 1,764.2 资产负债率 48.8% 41.1% 38.2% 32.5% 32.2% 其他流动负债 63.4 129.8 111.7 93.0 124.2 负债权益比 95.4% 69.9% 61.7% 48.2% 47.5% 长期借款 - 299.7 - 393.0 - 流动比率 1.55 2.12 2.02 2.78 2.38 其他非流动负债 40.1 83.4 52.8 58.8 65.0 速动比率 0.98 1.40 1.26 1.74 1.59 负债总额 2,373.8 2,247.1 2,447.1 2,308.3 2,694.2 利息保障倍数 17.33 43.87 -425.30 -53.59 -32.01 少数股东权益 104.1 11