事件点评：收购获取工业水处理能力，后续环境综合治理PPP项目落地可期

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 收购获取工业水处理能力，后续环境综合治理PPP项目落地可期 ——碧水源（300070）事件点评 2016年09月28日 强烈推荐/维持 碧水源 事件点评 事件： 公司公告，以自有资金出资575万元对中水润达进行增资，增资完成后公司持有其51.43%的股权。 主要观点： 1．通过收购切入煤化工领域，借力大股东获取环境综合治理能力可期 中水润达成立于2011年，具备水工建筑物基础处理工程和河湖整治工程资质，同时还可提供矿山地质环境恢复治理等项目的技术咨询与服务。中水润达原控股股东中煤地质工程总公司（增资后持股比例为34%），即中国煤炭地质总局特种技术勘探中心，是中国煤炭地质总局下属以地质找矿、资源开发和资本运作为主导的大型国有企业，业务范围涵盖矿产资源投资与开发、矿山地质灾害治理、水务工程与节能环保等多个领域，服务区域遍及国内20个省市及境外10余个国家。 我们分析认为，此次增资收购将为公司带来三方面变化：1）切入煤化工水处理领域，丰富了公司的产业链，拓展了公司发展的市场空间；2）结合前不久刚收购的中矿环保，公司已经具备市政水处理、污泥处置、工业水处理和矿山环境修复能力，在地方政府倾向于将环境治理项目打包成为规模较大的综合治理PPP项目的行业发展趋势下，公司具备的综合环境治理能力将使得其在竞标PPP时具备更显著的竞争优势；3）目前国企改革有序进行，中国煤炭地质总局作为现有111家央企中极少数的还没有上市平台的大型央企，改制上市的诉求十分强烈，此次公司通过收购进入后，凭借丰富成功的混合所有制管理经验，将有望与中国煤炭地质总局形成良好协作，后续资本运作值得期待。 分析师：杨若木 010-66554032 yangrm@ dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 联系人：刘博 010-66555481 liubo_yjs@dxzq.net.cn 于洋 010-66555445 y uyang_yjs@dxzq.net.cn 庞天一 010-66554128 pangty @dxzq.net.cn 交易数据 52周股价区间（元） 26.04-13.52 总市值（亿元） 578 流通市值（亿元） 272 总股本/流通A股（万股） 212340/164453 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 1.40 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 1、《环保行业2016年中期策略：“效果化+保增长”趋势下，掘金高景气度细分领域》2016-06-30 2、《三聚环保深度报告：“产品-改造-运营”战略规划清晰，能源净化综合服务龙头再起航》2016-07-13 -40.0%10.0%60.0%201 5-07-1 4201 5-11-1 0201 6-03-0 7沪深300 碧水源 P2 东兴证券事件点评 碧水源（300070）：收购获取工业水处理能力，后续环境综合治理PPP项目落地可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES2、中报业绩高增长体现环保PPP行业景气度提升，由订单向业绩转化速度显著加快 公司中报业绩增速超预期，体现了在“保增长”成为中央和地方政府核心诉求的形势下，政府对于PPP的支持和推进力度增强，加速了PPP由项目-订单-公司业绩的转化速度。近日发改委公开推介第三批PPP项目，合计规模为2.14万亿，结合今年从1季度以来1800亿PPP引导基金设立到3季度即将递交国务院的PPP立法，我们认为PPP行业景气度仍在不断提升，目前公司在手订单中超过80%为PPP项目，伴随在手订单加速向业绩转化，预计公司全年业绩表现有望超出市场预期。 3、长期来看，环保“效果化”目标下膜处理技术使用范围扩大，公司作为膜处理龙头企业有望充分获益 《城镇污水处理厂污染物排放标准（修订稿）》中首次提出水污染物特别排放限值，这也是在“大气污染物特别排放限值”之后我国环保领域内再一次出现“特别排放限值要求”。在水环境质量切实改善的环保“效果化”目标下，预计未来环渤海、长三角等环境较为敏感地区污水处理厂出水标准提升至地表四类或者三类将是大概率事件；同时在特别排放限值以外区域，由于出水标准尚达不到地表五类，存在大面积提标改造需求，在这种形势下，远期来看膜法水处理技术在市政领域的应用范围将显著扩大，而公司作为膜处理技术龙头企业，将在行业快速增长中充分获益。 结论： 预计公司16、17、18年净利润分别为23亿、31亿、43亿，EPS分别为0.74元、0.99元、1.38元，对应市盈率分别为22倍、17倍、12倍。我们认为，公司属于环保行业中稀缺的兼具核心技术优势与良好政府关系的平台型企业：短期来看，“保增长”核心诉求下，政府对于PPP的支持力度增强，行业景气度提升带来公司在手订单集中加速释放，16年全年业绩高增长可期；长期来看，环保治理的“效果化”目标要求水环境质量切实改善，公司膜法水处理技术在“十三五”时期扩大应用范围是大概率事件，带来长期业绩持续高速增长，公司发展战略和业务布局充分贴合环保行业变革趋势，具备配置价值，建议关注。 东兴证券事件点评 碧水源（300070）：收购获取工业水处理能力，后续环境综合治理PPP项目落地可期 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流动资产合计 4629 8761 13022 17803 26399 营业收入 3449 5214 8098 11750 17073 货币资金 2394 5300 5606 6510 9460 营业成本 2099 3066 4842 7026 10209 应收账款 1627 2565 5156 7481 10870 营业税金及附加 58 82 84 122 177 其他应收款 112 255 397 575 836 营业费用 61 127 137 199 303 预付款项 186 219 869 1812 3181 管理费用 201 287 376 545 792 存货 275 346 672 975 1417 财务费用 101 47 71 121 206 其他流动资产 14 50 55 61 70 资产减值损失 84.37 135.02 189.03 245.74 319.46 非流动资产合计 5907 9628 8669 8209 7750 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 1436 1891 1891 1891 1891 投资净收益 317.80 217.46 0.88 0.88 0.88 固定资产 304.82 399.80 400.89 373.66 346.32 营业利润 1162 1687 2399 3492 5066 无形资产 1325 4323 3891 3459 3026 营业外收入 14.67 9.85 6.77 6.77 6.77 其他非流动资产 0 0 0 0 0 营业外支出 1.73 2.10 0.00 0.00 0.00 资产总计 10536 18389 21691 26013 34148 利润总额 1175 1695 2406 3498 5073 流动负债合计 3023 3270 3486 5930 11295 所得税 161 238 602 875 1268 短期借款 960 211 0 1173 4688 净利润 1014 1457 1805 2624 3805 应付账款 1493 2028 2142 3107 4515 少数股东损益 73 96 -6 -6 -6 预收款项 119 199 359 591 929 归属母公司净利润 941 1362 2313 3124 4328 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 EBITDA 2621 6093 2932 4074 5734 非流动负债合计 1062 1009 1040 1031 1011 EPS（元） 0.88 1.21 0.74 1.00 1.39 长期借款 50 18 18 18 18 主要财务比率 应付债券 916 917 0 0 0 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负债合计 4085 4279 3504 5947 11312 成长能力 少数股东权益 372 535 529 523 517 营业收入增长 10.08% 51.17% 55.30% 45.10% 45.30% 实收资本（或股本） 1077 1229 3123 3123 3123 营业利润增长 10.87% 45.22% 42.19% 45.53% 45.10% 资本公积 1904 8147 9025 9025 9025 归属于母公司净利润增长 69.86% 35.06% 69.86% 35.06% 38.54% 未分配利润 2627 3730 5228 7252 10056 获利能力 归属母公司股东权益合计 6078 13574 17992 20368 23660 毛利率(%) 39.15% 41.20% 40.20% 40.20% 40.20% 负债和所有者权益 10536 18389 22025 26838 35489 净利率(%) 29.39% 27.95% 22.28% 22.33% 22.29% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 8.93% 7.41% 10.66% 12.01% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 15.48% 10.03% 12.86% 15.34% 18.29% 经营活动现金流 781 1359 2014 3132 4226 偿债能力 净利润 1014 1457 1805 2624 3805 资产负债率(%) 39% 23% 16% 22% ` 折旧摊销 1358.12 4357.75 0.00 461.48 461.59 流动比率 1.53 2.68 3.74 3.00 2.34 财务费用 101 47 71 121 206 速动比率 1.44 2.57 3.54 2.84 2.21 应付帐款的变化 0 0 0 0 0 营运能力 预收帐款的变化 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.37 0.36 0.40 0.48 0.55 投资活动现金流 -758 -3756 -1235 -2300 -3190 应收账款周转率 2 2 2 2 2 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 2.83 2.96 3.88 4.48 4.4