每周经济观察2017年第30期：喊不出的新周期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 宏观经济 【每周经济观察】2017年30期 喊不出的新周期 主要观点 2016年以来去产能和环保高压最为重要的意义在于使经济摆脱了工业通缩，企业盈利大幅改善、资产负债表得以修复，15年Q4至16年Q1那种压力空前的状态已经过去，我们在一季度提出的“价格幻象”在上半年从补库和出口等多个维度支撑经济。但回望本轮经济复苏，经济并未摆脱对地产和基建的依赖，消费和服务业对经济的支撑也成色不足，僵尸企业处置和约束地方债务扩张更是需要制度性突破，去产能营造的适宜窗口期还有待结构改革和需求释放的跟进，新周期千呼万唤未出来。 经济摆脱对地产和基建的依赖了么？本轮经济回暖始于15年底的地产去库存，地产新开工在出现跳升，时至今日在因城施策的调控思路下，地产投资与销售仍处在景气度的高点，而从地产投资和工业主营收入高度同步的走势不难看出前者对经济回暖的意义。同期财政政策也持续发力，预算赤字率从14年的2.1%提高至16年的3.0%，通过盘活地方历年结余资金，收支口径赤字率更是逼近5.0%，叠加宽松的融资环境和PPP、产业引导基金以及政府购买服务对新预算法的突破，基建投资保持20%左右的高增，17年上半年固定资产新增投资有半数来自基建投资。 居民消费真的有那么好么？2015年至今，最终消费支出对GDP的拉动和居民消费支出实际增速呈方向性背离，最终消费对GDP的拉动提高了1个百分点，同期居民消费支出却在缓慢降速，这和消费占比被动提升有关，更多是指向积极财政政策下政府消费支出的高增，2009年和2011年也曾出现类似的背离。换言之，居民消费并没有那么好，从更长远的时段来看，2008年至今，居民消费率小幅回升1.5个百分点，对标上世纪70年代的日本和90年代的韩国，中国的消费转型其实是缓慢和滞后的。 服务业的相对高增同样成色不足。2007年至今，三产GDP占比从42.8%攀升至51.6%，同期工业占比从41.5%滑落至33.3%。看似服务业对经济的支撑不断增强，但其实成色不足，服务业的相对高增和价格因素有关，前些年工业持续通缩、服务价格相对稳定，带动服务业占比被动提升；更为重要的是，服务业GDP占比的提升近乎全部来自金融业和地产业，更多的三产并不能脱离工业独自繁荣。 回望98-02，结构改革、需求释放和产能去化都不可或缺。铁腕去产能奠定了98-02年经济成功转型的基础，但结构改革和需求释放同样不可或缺，如金融兜底和国企破产兼并化解国企的巨量债务问题，房改、税 证券分析师：牛播坤 执业编号：S0360514030002 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 联系人：甄茂生 电话：010-66500830 邮箱：zhenmaosheng@hcyjs.com 联系人：张伟 电话：010-66500855 邮箱：zhangwei@hcyjs.com 《【华创宏观】每周经济观察：6月工业生产难超预期》 2017-07-03 《【华创宏观】每周经济观察：金融去杠杆与防范通缩陷阱的平衡》 2017-07-10 《【华创宏观】每周经济观察：除了监管体制调整，金融工作会议还有哪些被忽视的重点》 2017-07-17 《【华创宏观】每周经济观察：欧日央行“拖延症”意在何为？》 2017-07-24 《【华创宏观】每周经济观察：中国版“市政债”能有效防范地方隐形债务扩张的轮回么？》 2017-07-31 相关研究报告 证券分析师 宏观研究 每周经济观察 2017年08月06日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 改和加入WTO等需求端改革释放新需求。本轮去产能叠加环保高压已成功将工业带出通缩，企业盈利显著改善，企业资产负债表得以修复，经济最差的时候已经过去，这再一次为结构改革和需求释放创造了适宜的时间窗口，但站在当下时点，实体杠杆高企，僵尸企业处置和约束地方债务扩张都面临体制困境，经济未能摆脱对地产和基建的依赖，消费和服务业对经济的支撑成色不足，谈论新周期为时尚早。 上周楼市成交环比下降，土地成交小幅增长，北京拟推“共有产权住房”；电力耗煤环比小幅下降；期市带动现货钢价继续上涨；高温天气影响延续，菜价大涨猪价回升，预计7月CPI同比维持在1.5%；央行小幅净回笼资金，隔夜市场利率下跌；非农就业数据整体良好，致力税改提振预期，美元指数触底反弹；在、离岸人民币继续升值。 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、 地产销售环比下降，土地成交维持高位 ....................................................................................................... 5 二、 电力耗煤环比微降，现货钢价持续上涨 ....................................................................................................... 5 三、 菜价大涨猪价回升，食品价格延续上涨 ....................................................................................................... 5 四、 央行小幅净回笼，隔夜市场利率下跌 ........................................................................................................... 6 五、 美元指数触底反弹，离在岸人民币走强 ....................................................................................................... 7 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 楼市成交面积环比下降 ................................................................................................................................ 5 图表 2 现货钢价持续上涨 ........................................................................................................................................ 5 图表 3 食品价格持续上涨 ........................................................................................................................................ 6 图表 4 菜价大涨猪价小幅回升 ................................................................................................................................ 6 图表 5 隔夜市场利率大幅下跌 ................................................................................................................................ 7 图表 6 国债收益率走势分化 .................................................................................................................................... 7 图表 7 美元指数触底反弹 ........................................................................................................................................ 7 图表 8 离在岸人民币持续走强 ................................................................................................................................ 7 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 一、 地产销售环比下降，土地成交维持高位 上周楼市日均成交面积环比下降。截至上周五，30大中城市商品房日均成交面积43.83万平方米，整体同比下降40.67%，一二三线城市分别下降46.28%、39.21%、39.65%；整体环比下降6.49%，其中一、二线城市分别下降9.63%和9.87%，三线城市上涨3.73%（图表1）。土地成交方面，7月100大中城市土地成交面积4826.14万平方米，较去年同期的4571.9万平方米小幅增长5.56%。 7月30大中城市商品房成交面积1387.44万平方米，环比下降13.51%，同比大幅下降40.35%，同比增速在5、6月份小幅收窄后继续走阔，预计7月全国商品房销售面积同比增速将再次回落。7月100大中城市土地成交面积环比小幅下降2.01%，同比增长5.56%，土地成交继续保持高位。结合7月建筑业PMI回升1.1个百分点至62.5，预计7月地产投资当月增速将小幅回升。上周，北京市拟推出“共有产权住房”，通过实行政府与购房人按份共有产权方式，政府将其持有的部分产权的“使用权”让渡给首次购房人的方式，达到满足夹心层住房刚需的目的，其本质是政府与购房者共同分担杠杆，完善住房多层次供给体系，实现商品房、共有产权房和租赁房为代表的供给体系。 二、 电力耗煤环比微降，现货钢价持续上涨 上周六大发电集团日均电力耗煤量环比下降。6大发电集团日均耗煤量75.04万吨，环比下降0.87%，同比上升5.99%，同比增速连续两周下降。南华工业品指数收于2035.71点，环比上涨3.34%。截至上周五，钢价指数收于143.62点，环比上涨2.78%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上升7.52%，粗钢价格环比上涨3.75%。截至上周五，国产铁矿石价格继续上涨，环比上涨2.1%，进口铁矿石价格环比上涨6.4%。库存方面，上周6大发电集团煤炭库存环比下降4.09%，同比大幅上升8.66%。 7月中采PMI51.4%，较前值回落0.3个百分点，造业仍处于扩张区间，但扩张动能放缓。其中受高温、洪涝天气和限产影响，生产指数大幅回落0.9个百分点。7月财新制造业PMI51.5%，回升0.7个百分点。中采PMI与财新PMI产生背离，结合电力耗煤的季节性规律和高炉开工率、钢胎开工率等高频数据并未回升，预计7月工业生产同比增速回落至6.7%左右。上周钢材期货和现货价格上涨，主要受政策面对整体行情的提振，黑色期货大涨带动现货价格的上涨。展望