中报点评：打造中医健康平台，药辅业务值得关注

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评●医药生物 2016年08月26日 [table_main] 公司点评报告模板 打造中医健康平台，药辅业务值得关注 ——红日药业（300026）中报点评 红日药业( 300026.SZ ) 推荐维持评级 核心观点： 1．事件 公司发布中期报告。2016H1，公司实现营业收入174,679.47万元，同比增长19.62%；实现归属于上市公司股东的净利润311,42.14万元，同比增长25.70%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 281,24.66万元，同比增长15.11%；实现EPS 0.31元，同比增长10.71%。分红预案，10转20. 公司 2016Q2 实现营业收入 88,948.13万元，同比增长4.56%，环比增长3.75%。实现归属净利18,627.18万元，同比增长16.73%，环比增长48.84%；实现EPS 0.18元。 上半年营收增长主要由超思、展望以及配方颗粒组成，其他产品由于政策原因收入有所下降。 2．我们的分析与判断 （一）药品营收受政策影响，配方颗粒按预期增长 拆分来看，成品药实现销售收入57,034.65万元，同比下降24.94%。；中药配方颗粒实现销售收入87,329.63万元，同比增长26.75%；由于报告期内合并范围，医疗器械实现销售收入11,477.73万元，同比增长922.44%；新增辅料及原料药收入16,724.05万元，毛利率32%。 成品药销售收入下降系受两票制、医保控费等多重政策因素影响。公司自2012年以来完成了大部分商业渠道改革，仅对原有的大型代理商保留原有合作模式。2015年下半年，医药行业政策呈现加快释放态势，以合理用药、总体控费为核心的政策首先影响行业总体，同时两票制加强了对商业流通链条合规性的管理。公司将商业归拢至主流渠道，严控对小型商业发货。因此血必净注射液实现营收50,134.53万元，同比下降18.42%。在需求端，终端市场需求量稳步增长，增速将维持在8%左右。虽然短期内销售渠道的切换对销量有所影响，但是以血必净为代表的药品业务有望在后医改时代依托公司在医学循证和药物经济学上取得的进展，再次迎来稳步发展。 配方颗粒维持稳定增长，未来市场空间巨大。公司正在对政策放开做出积极的应对措施，就产品标准和全产业链均做出调整，同时新建厂房扩大产能，预计17年可投入生产。对配方颗粒的产品源头、控制和标准均在进一步制定和完善。配方颗粒对饮片和中成药具有替代作用，未来市场空间巨大。 （二）开设中医生集团，打造健康管理平台 医珍堂有专家，有产品，有模式，致力打造精品中医连锁机构。2016年6月，公司成立中医生集团，并推出中医全疗程诊疗服务 分析师 李平祝 ：010-83574546 ：lipingzhu@chinastock.com.cn 职业证书编号：S0130515040001 特此鸣谢 王晓琦010-66568589 （wangxiaoqi@chinastock.com.cn） 对本报告的编制提供信息。 市场数据 2016-08-26 A股收盘价(元) 20.22 A股一年内最高价(元) 22.00 A股一年内最低价(元) 12.16 上证指数 3070.31 市盈率 37.94 总股本（万股） 100379.88 实际流通A股(万股) 71038.33 限售的流通A股(万股) 29341.55 流通A股市值(亿元) 143.64 相对上证指数表现图 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 [table_report] 相关研究 -21%-11%-1%9%19%11-7-2611-9-2611-11-2612-1-2612-3-2612-5-2612-7-26华谊兄弟 上证指数 公司点评/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 机构“医珍堂”，正式进军医疗健康领域。中医生集团股权由红日药业和75位老中医共同组成。不仅通过股权提升了中医生的积极性，而且治疗品质有保证且市场拓展能力强大。名中医可以传授手艺培养中医人才、传承中医文化，进而提升医疗服务质量，有利于医珍堂的全国连锁布局；同时，由于配方颗粒拥有质量可控、服务方便、疗效肯定等市场属性，结合中医药产业的回归，未来市场增速将维持在在30%左右；此外，医珍堂采取“1+1”的精细化诊疗模式，即一名私人医生加一个名医大家的方式，病人平时身体养护问题由私人医生解决，疑难杂症则由名医大家解决。近年来人群对身体养护和精品中医药需求愈加旺盛，未来医珍堂的战略将逐渐形成以配方颗粒销售区域为中心，选择中医药用量大和中医生资源相对集中的省市，通过自建或并购的方式实现精品中医连锁机构。 随着医改持续深入，互联网技术平台在健康需求信息交互，以及分级、远程诊疗体系的搭建中将发挥重要作用。公司整合内部资源，打造了线上的红康云健康管理平台，结合线下医珍堂全国连锁布局，医疗与互联网健康管理有望成为公司新的增长点。 （三）药用辅料业务未来可期 公司目前正打造辅料板块，希望通过对标国际标准不断优化产品线结构，提高产品质量。关联审批的实施将药用辅料与主药提升到同等重要的地位，药用辅料行业将进入质量和技术双驱动的新型发展阶段。子公司展望药业，万泰辅料在药用辅料领域有着长期的技术积累和行业口碑。展望药业上半年实现营收1.7亿，同比增长18.74%，净利润可观。万泰系国内第一家做聚丙烯酸树脂的生产商，在药辅细分行业中占比达60%。 （四）肝素产品未来空间巨大 公司未来在肝素产品未来增长空间巨大。之前一直受制于原料药的存量和成本问题。公司上半年收购湖北亿诺瑞，亿诺瑞系专注于肝素钠、低分子肝素系列原料药研发生产的生物制药企业，是国内肝素行业唯一拥有从猪小肠加工、粘膜肝素到原料药完整产业链的企业，也是实现分级低分子肝素原料药系列品种产业化的企业。未来将会开发一系列的肝素产品。 （五）积极布局医疗电子行业 超思电子拥有全球化运营能力，其渠道、研发资源遍布全球。上半年超思实现营收1.01亿，主要来自海外市场，同比增长2%，净利润有所下滑，系研发投入较大导致。超思希望巩固其海外优势市场，补充产品线；同时顺应国内的分级诊疗政策和个人健康消费升级趋势，面向基层医疗需求和家庭健康需求，获得新的增长点。 3．投资建议 预计2016-2018年EPS分别为0.71、0.86和1.05元，对应PE分别为29、24和20倍。短期来看，公司主营产品配方颗粒和血必净注射液增速稳定。长期来看，公司积极布局的中医连锁医珍堂+线上健康诊疗平台符合国家对中医药产业的政策扶持，公司的药辅业务在关联审评的政策监管下也将获得发展机会。维持“推荐”评级。 4．风险提示 行业政策影响药品销售上量，药品价格承受降价压力，配方颗粒 公司点评/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 市场放开后竞争激烈。 附表1. 主要财务指标 指标 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 2097.20 2863.56 3348.25 4001.65 4820.83 5847.84 营业收入增长率 0.71 0.37 0.17 0.20 0.20 0.21 净利润（百万元） 339.54 447.01 534.90 714.92 865.25 1049.22 净利润增长率 0.47 0.32 0.20 0.34 0.21 0.21 EPS（元） 0.34 0.45 0.53 0.71 0.86 1.05 P/E 60.46 45.92 38.38 28.71 23.72 19.56 P/B 12.14 8.75 3.90 3.47 3.06 2.68 EV/EBITDA 16.70 20.12 29.24 19.21 16.95 12.74 资料来源：中国银河证券研究部 公司点评/医药生物 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 附表2：公司财务报表（百万元） 报表预测（百万元） 利润表 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 2097.20 2863.56 3348.25 4001.65 4820.83 5847.84 减: 营业成本 317.84 467.25 578.72 600.25 723.12 877.18 营业税金及附加 35.09 47.97 57.75 69.02 83.15 100.87 营业费用 1132.90 1579.20 1804.44 2156.57 2598.04 3151.52 管理费用 207.82 270.30 308.20 368.34 443.74 538.27 财务费用 -0.53 -1.31 -10.71 -35.71 -47.71 -57.44 资产减值损失 16.86 20.25 42.64 0.00 0.00 0.00 加: 投资收益 -1.21 8.60 11.95 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.01 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 386.01 488.49 579.16 843.18 1020.48 1237.44 加: 其他非经营损益 14.84 30.89 39.44 0.00 0.00 0.00 利润总额 400.85 519.38 618.60 843.18 1020.48 1237.44 减: 所得税 59.95 70.45 82.37 126.48 153.07 185.62 净利润 340.90 448.94 536.23 716.70 867.41 1051.83 减: 少数股东损益 1.36 1.92 1.33 1.78 2.15 2.61 归属母公司股东净利润 339.54 447.01 534.90 714.92 865.25 1049.22 资产负债表 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 299.61 463.64 1250.75 2644.22 1622.22 3509.04315 应收和预付款项 694.53 1063.42 1848.71 688.97 2368.20 1340.26 存货 211.22 322.70 392.79 282.11 530.95 455.32 其他流动资产 0.00 0.00 3.85 3.85 3.85 3.85 长期股权投资 63.19 8.08 8.56 8.56 8.56 8.56 投资性房地产 2.98 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产和在建工程 706.47 749.15 1125.69 1206.64 1278.05 1339.92 无形资产和开发支出 112.86 185.14 1562.98 1605.10 1636.90 1658.37 其他非流动资产 13.95 87.12 91.19 86.75 82.31 82.31 资产总计 2104.81 2879.24 6284.52 6526.21 7531.04 8397.63 短期借款 29.40 177.40 294.63 0.00 0.00 0.00 应付和预收款项 301.58 324.78 678.02 562.57 778.59 688.65 长期借款 18.50 0.00 5.00 5.00 5.00 5.00 其他负债 52.73 18.50 17.00 17.00 17.00 17.00 负债合计 402.22 520.68 994.65 584.57 800.59 710.65 股本 373.97 574.10 1004.81 1