16H1归母净利增长4.99%，产业资本举牌推动价值重估

报告信息1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 合肥百货（000417） 16H1归母净利增长4.99%，产业资本举牌推动价值重估  营收下降0.64%，归母净利上升4.99% 公司16H1实现营收51.78亿元，同比下降0.64%；归母净利1.84亿元，同比上升4.99%；扣非后归母净利1.75亿元，同比上升5.16%，EPS为0.24元。16H1全国百家重点大型零售企业零售额累计同比下降3.2%，增速同比回落3.8个百分点。  百货业收入下滑，农产品及房地产收入大幅上涨 分行业来看，百货业销售收入34.71亿（占比67.03%），同比下降4.14%；超市业销售收入14.85亿（占比28.68%），同比上升1.27%；农产品交易市场销售收入1.06亿（占比2.05%），同比增长36.56%；房地产销售收入1.16亿（占比2.24%），同比增长151.86%。分地区来看，合肥市销售收入35.07亿（占比67.73%），同比下降1.39%；蚌埠市销售收入8.37亿元（占比16.16%），同比上升4.58%，主要系公司调整经营业务布局。  毛利率上升，费用管控较为合理 16H1公司综合毛利率为20.13%，同比增加1.69个百分点。其中，百货业毛利率16.37%，同比增加个0.24百分比；超市业毛利率19.29%，同比增加0.44个百分比；农产品交易市场毛利率80.04%，同比增加个0.15百分比；房地产毛利率88.84%，同比增加4.49个百分比。报告期内，期间费用率12.52%，同比增加0.78个百分点。其中，销售费用率3.77%，同比增加0.25个百分点；管理费用率8.72%，同比增加0.26个百分点；财务费用率0.03%，比增加0.27个百分点。净利率同比增加0.62个百分点。  前海人寿举牌区域性商业龙头，国企改革值得期待 公司深耕安徽商业市场，区域龙头地位稳固。第一，多维巩固省内商业龙头地位；第二，积极布局金融领域，挖掘盈利增点；第三，产业资本举牌助推公司价值重估，国企改革预期再度升温。截至16H1末，前海人寿持有公司股份6.72%，标明公司价值底线，低估引发零售板块性价值重估。公司作为合肥市国资旗下唯一零售类上市平台，伴随着国企改革顶层方案的出台以及改革进程的逐步深入，未来或将通过资产注入、引入战投等形式做强主业、迸发新活力，改革前景值得期待。  首次覆盖，给予买入评级 公司是安徽省唯一的商业上市公司，线下门店资源丰富；通过对多家企业进行股权投资，深化金融业务布局，形成多业态协同发展新格局；此外，公司国改或将通过资产注入、引入战投等路径实现。我们预计16-18年EPS为0.38元、0.44元、0.48元，对应当前股价PE为21倍、18倍、17倍。  风险提示：业绩增速下滑，零售行业景气度下滑。 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 9,972.17 9,764.77 9,726.01 9,765.06 9,876.83 增长率（%） 0.63% -2.08% -0.40% 0.40% 1.14% EBITDA（百万元） 672.59 562.13 612.01 694.54 759.35 净利润（百万元） 366.02 262.34 298.75 346.25 379.73 增长率（%） -16.38% -28.32% 13.88% 15.90% 9.67% EPS（元/股） 0.47 0.34 0.38 0.44 0.48 市盈率（P/E） 17.11 23.87 20.96 18.43 16.80 市净率（P/B） 1.92 1.85 1.76 1.68 1.58 EV/EBITDA 4.01 8.95 3.52 3.10 1.72 数据来源：公司公告，天风证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2016年08月12日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 行业名称 商业贸易 投资建议 买入 当前价格： 8.16元 目标价格： 9.79元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 780/779 流通A股市值（百万元） 6,307 每股净资产（元） 4.46 资产负债率（%） 53.47 一年内最高/最低（元） 13.01/7.01 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 刘章明 分析师 执业证书编号：s1110516060001 电话： 邮箱：liuzm@sh.tfzq.com Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 Table_First|Table_QR_Code 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-22%-4%14%2015-082015-122016-042016-08合肥百货沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 营收下降0.64%，归母净利上升4.99%。公司发布半年报，16H1实现营收51.78亿元，同比下降0.64%（16Q1、Q2增速分别为0.84%、-1.72%）；归母净利1.84亿元，同比上升4.99%（16Q1、Q2增速分别为31.82%、-11.52%）；扣非后归母净利1.75亿元，同比上升5.16%，EPS为0.24元。公司业绩上升主要系公司推动各板块结构改革，降成本、去库存取得成效，16H1全国百家重点大型零售企业零售额累计同比下降3.2%，增速同比回落3.8个百分点。 百货业收入下滑，农产品及房地产收入大幅上涨。报告期内公司实现营收51.78亿元，同比下降0.64%，主要系实体零售市场低迷。分行业来看，百货业收入下滑，农产品交易市场及房地产上涨。百货业销售收入34.71亿（占比67.03%），同比下降4.14%，主要系市场增长放缓所致；超市业销售收入14.85亿（占比28.68%），同比上升1.27%；农产品交易市场销售收入1.06亿（占比2.05%），同比增长36.56%；房地产销售收入1.16亿（占比2.24%），同比增长151.86%。分地区来看，营收全部来自中国大陆。合肥市销售收入35.07亿（占比67.73%），同比下降1.39%；蚌埠市销售收入8.37亿元（占比16.16%），同比上升4.58%；铜陵市销售收入2.06亿（占比3.98%），同比下降15.10%；淮南市销售收入1.28亿（占比2.47%），同比下降7.18%，主要系公司调整经营业务布局。 图表1：2011-2016H1公司营收及增长率 图表2：2011-2016H1公司归母净利及增长率 来源：公司公告，天风证券研究所 来源：公司公告，天风证券研究所 85.51 91.05 99.1 99.72 97.65 51.78 21.10% 6.48% 8.84% 0.63% -2.08% -0.64% -5%0%5%10%15%20%25%020406080100120201120122013201420152016H1营业收入(亿元) 增长率 5.05 4.09 4.38 3.66 2.62 1.84 76.61% -18.97% 7.05% -16.38% -28.32% 4.99% -40%-20%0%20%40%60%80%100%0123456201120122013201420152016H1归母净利（亿元） 增长率 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 图表3：公司业务构成情况-分行业 图表4：公司业务构成情况-分地区 来源：公司公告，天风证券研究所 来源：公司公告，天风证券研究所 毛利率上升，费用管控较为合理。16H1公司综合毛利率为20.13%，同比增加1.69个百分点，主要系毛利率较高农产品交易市场及房地产销售收入增加。其中，百货业毛利率16.37%，同比增加个0.24百分比；超市业毛利率19.29%，同比增加0.44个百分比；农产品交易市场毛利率80.04%，同比增加个0.15百分比；房地产毛利率88.84%，同比增加4.49个百分比。报告期内，期间费用率12.52%，同比增加0.78个百分点。其中，销售费用率3.77%，同比增加0.25个百分点，主要系销售职工薪酬开支增加；管理费用率8.72%，同比增加0.26个百分点，主要系营运费用增加；财务费用率0.03%，比增加0.27个百分点，主要系利息收入减少。受农产品交易市场及房地产行业环境影响，报告期内公司净利润率同比增加0.62个百分点。 图表5：2011-2016H1公司毛利率与净利率 图表6：2011-2016H1公司期间费用率 来源：公司公告，天风证券研究所 来源：公司公告，天风证券研究所 前海人寿举牌区域性商业龙头，国企改革值得期待。公司深耕安徽商业市场，区域龙头地位稳固，主营百货零售与农产品交易市场两大业务。第一，多维巩固省内67.03% 28.68% 2.05% 2.24% 百货业 超市业 农产品交易市场 房地产 67.73% 16.16% 3.98% 2.97% 0.58% 2.47% 5.06% 0.17% 0.54% 0.33% 合肥 蚌埠 铜陵 黄山 亳州 淮南 六安 宿州 芜湖 宣城 17.05% 18.08% 18.01% 20.42% 29.87% 20.13% 6.83% 5.04% 4.79% 4.47% 3.41% 4.50% 0%5%10%15%20%25%30%35%201120122013201420152016H1毛利率 净利率 3.01% 3.46% 3.30% 3.65% 3.95% 3.77% 6.36% 7.04% 7.60% 8.63% 9.07% 8.72% -0.11% -0.27% -0.30% -0.42% -0.29% 0.03% -2%0%2%4%6%8%10%201120122013201420152016H1销售费用率 管理费用率 财务费用率 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 商业龙头地位，公司百货、家电、超市共有175家门店，占据省内核心商圈；旗下周谷堆农产品批发市场是安徽规模最大农产品集散中心。在消费品连锁板块中，公司加快向自营、直营模式的转变，合家福超市全力推进“三自”(自采、自营、自有品牌)模式开发；百大电器、百大易商城、合鑫商贸坚持打造服务和体验平台，百货店购物中心化进程持续推进。农产品流通板块中，周谷堆新市场“一卡通”平台开发稳步推进；合家康公司自营配送业务和直采供应规模持续扩大，努力成为消费者的“中央大厨房”。第二，积极布局金融领域，挖掘盈利增点，投资1.38亿参股华融消费金融公司，出资出资1673万元投资通卡公司，围绕零售主业转型创新业务，在深化与供应商合作的同时打造新的盈利增长点；此外通过证券投资提高资金使用效率和收益水平。第三，产业资本举牌助推公司价值重估，国企改革预期再度升温。截至16年6月31日，前海人寿持有公司股份6.72%，中央汇金持股1.62%。产业资本增持标明公司价值底线，未来公司业绩有望改善，低估引发零售板块性价值重估。公司作为合肥市国资旗下唯一零售类上市平台，伴随着国企改革顶层方案的出台以及改革进程的逐步深入，未来或将通过资产注入、引入战投等形式做强主业、迸发新活力，改革前景值得期待。 首次覆盖，给予买入评级。公司是安徽省唯一的商业