供需双收缩，经济下行压力加大——蔡含篇

北京大学国民经济研究中心 供需双收缩，经济下行压力加大 ——蔡含篇 预测报告 B0009-20180928 要点 ● 供需双收缩，经济下行压力加大 ● 受贸易摩擦、地方债等因素制约，经济增速保持不变 ● 企业利润下滑、环保限产升级，工业增速小幅下滑 ● 内需收缩，消费、投资增速均下滑 ● 受成本价格上涨影响，CPI增速上涨 ● 受地方债发量减少及美联储加息影响，M2增速或将小幅下滑 北京大学国民经济研究中心 宏观经济研究课题组 学术指导：刘伟 课题负责人：苏剑 课题组成员： 蔡含篇 陈 阳 孔 帅 邵宇佳 许琴芳 联系人： 蔡含篇 联系方式： 010-62767607 gmjjyj@pku.edu.cn 扫描二维码或发邮件订阅 第一时间阅读本中心报告 北京大学国民经济研究中心 上年值 上年同 上期值 18-Sep Q3-18 2018年 Q1-19 Q2-19 期值 预测 预测 预测 预测 预测 经济增长 GDP当季同比 6.9 6.8 6.7 6.7 6.7 6.6 6.5 6.5 工业增加值 6.6 6.6 6.1 6.0 6.3 6.4 6.2 6.3 同比 固定资产投资 7.2 7.5 5.3 5.0 5.1 5.0 5.5 5.2 累计同比 社会消费品零 10.2 10.3 9.0 8.7 9.3 9.1 8.9 8.6 售额同比 出口同比 7.9 7.9 9.8 10.0 11.0 9.6 9.1 10.0 进口同比 16.1 19.3 19.9 17.5 19.8 19.5 20.5 20.0 贸易差额 4225.1 273.8 278.9 260 2210 3100 550 1350 （亿美元） 通货膨胀 CPI同比 1.6 1.6 2.3 2.7 2.1 2.3 3.3 3.5 PPI同比 6.3 6.9 4.1 3.5 3.9 3.5 2.6 2.8 货币信贷 新增人民币 贷款（亿元） 135300 12700 12800 13600 40900 161700 48000 41000 M2同比 8.2 9 8.2 8.1 8.1 8.5 8.6 8.8 8月份中国经济呈现下行态势，具体表现在部分实体经济与货币增速存在下滑，价格增速小幅上涨。供给端，工业生产继续低位运行态势。8月份工业增加值同比增长6.1%，较7月份上涨0.1个百分点，仍属历史低位。需求端，除了社会消费品零售总额同比增速小幅上涨外，投资和外贸需求均有不同程度的下滑。8月份全国固定资产投资累计同比增长5.3%，较前月下滑0.2个百分点，出口额同比增速则为9.8%，较7月份下滑2.3个百分点。经济整体下行压力不减，但仍在年初政府设定的经济目标之内。 9月份，经济或将延续下行态势，供给、需求继续小幅回落。供给端，工业企业利润同比增速的下滑，以及环保限产的继续，均抑制了工业增加值同比增速的上涨。需求端，一方 北京大学国民经济研究中心 面，调结构、去产能的大背景下传统高耗能投资继续减少，拉低了全国固定资产投资增速；另一方面，中美贸易摩擦升级虽然对外贸需求起到了抑制作用，但人民币汇率走低以及全球经济的复苏仍对外贸需求的增长起到了支撑作用。货币方面，受银行冲业务量以及节日因素影响，预计9月信贷或将小幅上涨。 结合国内外宏观经济形势，展望未来，供给、需求双收缩的局面或将继续。价格方面，受上游成本价格上涨传导影响，未来价格增速存在上行的可能。 受贸易摩擦、地方债等因素制约，经济增速保持不变 预计3季度GDP同比增长6.7%。从三大产业增加值对GDP的贡献来看，第二产业的工业增加值、第三产业的批发零售业增加值、交通运输仓储邮政业增加值、房地产业增加值和金融业增加值对GDP的贡献比重较大。从工业增加值同比增速来看，受中美贸易摩擦、环保限产以及地方债务影响因素，三季度工业生产整体表现欠佳在一定程度上制约了三季度GDP同比增速的增长。从第三产业的房地产业增加值来看，房地产业调控政策的进一步加强可能带来房地产服务业增加值回落。从第三产业的金融业增加值来看，受“去杠杆”政策影响，金融业受到更多的监管和调整，对金融业增加值产生了拉低效应，三季度金融业增加值要低于去年同期值，从而对三季度GDP同比增速增长产生了一定的拉低作用。 企业利润下滑、环保限产升级，工业增速小幅下滑 预计9月份规模以上工业增加值同比增长6.0%，较前月下滑0.1个百分点。从拉升因素来看，第一，中国制造业PMI表明制造业生产活动稳定。8月份中国制造业PMI为51.3%，较7月份上涨0.1个百分点，反映出工业生产内生动力仍稳定。第二，进口关税下降减少企业成本，支撑企业开展生产活动。国务院下调1585个税目商品进口关税税率，中国关税总水平将由上年的9.8%降至7.5%，此次降税主要集中在机电产品、原材料、部分资源性商品以及初级加工产品等领域。从压低因素看，第一，工业企业利润同比增速下滑，导致企业生产经营预期变差，生产投入减少。国家统计局数据显示，1-8月份，规模以上工业企业利润总额同比增长16.2%，较1-7月份下滑0.9个百分点。8月份，规模以上工业企业利润总额同比增长9.2%，较7月份下降7个百分点。8月份，工业生产者出厂价格同比上涨4.1%，较7月份下滑0.5个百分点。第二，环保限产导致企业生产压力仍在。一方面，9月份全国各地环保检查依旧密集，中央环保组“回头看”持续，导致企业生产承压；另一方面，《京津冀及周边地区2018-2019秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》出台，实施时间为2018 北京大学国民经济研究中心 年10月1日-2019年3月31日，或将导致企业在九月份提前生产活动。从高频数据来看，9月份以来的全国高炉开工率较8月份出现持续上涨趋势。同时，尽管发电煤耗率累计同比增速和供电煤耗率同比增速仍为负增长，但下滑幅度保持稳定。 内需收缩，消费、投资增速均下滑 预计1-9月份全国固定资产投资同比增长5.0%，较1-8月份小幅下滑。一方面，调结构、去产能决心的坚定导致传统高耗能产业投资同比增速继续下滑；另一方面，近期数据显示工业存在上涨的迹象，带动制造业投资同比增速上涨。 预计9月份社会消费品零售总额同比增长8.7%，较前月小幅下滑。9月份，虽然中央出台了关于促进消费、激发居民消费潜力的文件，但仍需后期相关配套细则的出台，才能对消费增长有所促进。当前，影响消费的主要因素仍然是电商促销对消费者预期改变的影响。另外，因社保与个税改革，短期内居民到手收入将受影响，成为抑制未来消费增速上涨的主要因素。 预计9月份出口额同比增速、进口额同比增速、贸易差额分别为10%、17.5%、260亿美元。出口方面，在拉升因素方面，全球经济延续复苏态势，支撑出口额同比增速上涨。从已经公布的全球宏观数据来看，美国9月Markit制造业PMI初值为55.6%，较8月份回升0.9个百分点；日本制造业PMI初值为52.9%，较8月份上涨0.4个百分点；欧元区9月制造业PMI为53.3%，较8月份下降0.7个百分点。尽管美欧日经济复苏出现分化，但整体来看，美欧日制造业仍运行稳定，对中国出口贸易起到支撑作用。此外，汇率走弱，人民币贬值稳定出口。美元兑人民币汇率自8月31日的6.8246上升为9月27日的6.8642，升值幅度为0.6%。在压低因素方面，中美贸易摩擦继续发酵压低中国出口。9月18日，特朗普政府正式宣布对中国新一轮的加税计划，主要有4个要点：总额为价值2000亿美元的中国商品；加税计划在9月24日正式生效；第一阶段的税率为10%，到2019年，税率将提升至25%；如果中国采取反制措施，特朗普政府将采取更多关税措施，对剩余的额外价值2670亿美元中国商品加税。中国则对原产于美国的5207个税目、约600亿美元商品，加征10%或5%的关税，自2018年9月24日12时01分起实施。 进口方面，中国推出汽车行业等领域的关税减让，同时持续扩大进口，将维持我国进口同比增速高位运行。7月9日，国务院办公厅转发商务部等20个部门《关于扩大进口促进对外贸易平衡发展的意见》，从四个方面提出政策举措以扩大进口。9月26日，国务院常务会议确定，从今年11月1日起，降低1585个税目工业品等商品进口关税税率，中国关税总 北京大学国民经济研究中心 水平将由上年的9.8%降至7.5%，此次降税主要集中在机电产品、原材料、部分资源性商品以及初级加工产品等领域。同时，刺激消费政策利于扩大进口。9月20日，中共中央和国务院出台《关于完善促进消费体制机制进一步激发居民消费潜力的若干意见》，旨在促进消费体制机制、激发居民消费能力。 受成本价格上涨影响，CPI增速上涨 预计9月份CPI和PPI分别同比增长2.7%和3.5%。受原材料成本价格上涨的影响，CPI增速存在上涨的压力。食品方面，受前期水灾影响，9月份上中旬果蔬等价格依然居高不下。另外，受猪瘟影响，猪肉供给减少，猪肉价格上涨。工业品价格方面，钢铁、能源等原材料价格仍在上涨，抑制了PPI增速的下滑。 受地方债发量减少及美联储加息影响，M2增速或将小幅下滑 预计9月新增人民币贷款13600亿元，环比增加800亿元。一方面，季末MPA考核，商业银行业务冲量动机强烈。另一方面，9月适逢中秋节、国庆前夕，居民消费贷款可能呈现季节性增加。 预计9月M2同比增速为8.1%，比8月份降低0.1个百分点。9月影响M2的两个重要因素为地方政府债发行和美联储议息会议。按照财政部要求，各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。9月地方政府债计划发行7500亿元，虽略低于8月份的8830亿元，但规模仍较大。考虑到十月国庆节将至，居民取现需求较大，因此9月央行通过逆回购和MLF投放资金，或将对冲地方债缴款和居民取现带来的资金缺口。北京时间9月27日2：00，美联储货币政策会议宣布，加息25个基点，将联邦基金目标利率区间上调至2%—2.25%。考虑到中国经济存在下行压力，中美贸易摩擦升级，国内稳增长需求上升，仍需低利率给予支持，预计央行大概率不会跟随加息。 北京大学国民经济研究中心 北京大学国民经济研究中心简介： 北京大学国民经济研究中心成立于2004年。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、宏观调控理论与实践、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。同时，本中心密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。 中心的研究取得了显著的成果，对中国的宏观经济政策产生了较大影响。其中最具有代表性的成果有：（1）推动了中国人口政策的调整。中心主任苏剑教授从2006年开始就呼吁中国应该立即彻底放弃计划生育政策，并转而鼓励生育。（2）关于宏观调控体系的研究：中心提出了包括市场化改革、供给管理和需求管理政策的三维宏观调控体系。（3）关于宏观调控力度的研究：2017年7月，本中心指出中国的宏观调控应该严防用力过猛，这一建议得到了国务院主要领导的批示，也与三个月后十九大报告中提出的“宏观调控有度”的观点完全一致。（4）关于中国经济目标增速的成果。2013年，刘伟、苏剑经过缜密分析和测算，认为中国每年只要有6.5%的经济增速就可以确保就业。此后不久，这一增速就成为中国政府经济增长速度的基准目标。最近几年中国经济的实