深度研究：周期与成长共振，磁材+新能源齐飞

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司深度研究报告 电子行业 2016年6月13日 横店东磁深度研究：周期与成长共振， 磁材+新能源齐飞 三横店东磁（002056.SZ） 投资要点： 推荐 维持评级  铁氧体磁性材料：顺周期叠加新成长。公司是全球磁材龙头，永磁铁氧体年产9.68万吨以上，软磁铁氧体年产1.7万吨以上，均处于全球前列。一方面，顺周期带动铁氧体市场复苏。过去几年的景气低迷使得市场去库存效果显现，随着稀土钕铁硼景气提升，铁氧体连带走向景气顺周期。另一方面，随着下游对无线充电、抗辐射、雷达、军工等新应用的不断拓展，高端铁氧体磁材需求向好，价值量也极大地提升。横店东磁是顺周期叠加新成长的典型受益公司。  三元动力电池景气旺盛，横店东磁具备显著竞争力。北汽、江淮、吉利、奇瑞、众泰、华晨宝马等车厂都推出了使用三元材料的新能源汽车，三元动力电池成为纯电动乘用车动力主流。横店东磁瞄准新能源汽车三元动力电池发展契机，建设年产1 亿支18650 型高容量锂离子动力电池项目，预计今年7月份投产，未来扩产能力强。  高技术人才是横店东磁发展动力电池的第一竞争力。公司引进来自韩国三星及来自日本的动力电池技术高精尖人才，并在横店东磁研究院专门成立了动力电池小组，负责产品技术研发。  高性能设备和可靠性工艺是公司未来量产的最大助力。解决锂离子电池组性能均衡的关键因素为材料技术和生产过程控制，这对锂电池的生产设备自动化水平、精密度、生产工艺及流程控制要求非常高。公司在全自动组装线、全自动卷绕机、X-RAY自动检测等关键设备上全部引进世界最先进的设备，多年碱性电池及磷酸铁锂的研发生产经验保证电池组的一致性。公司开发的18650电池单颗容量大于2.6A货，能量密度大于180Wh/kg。  不仅仅局限于三元动力电池电芯，公司还具备材料能力。  太阳能电池景气仍将持续。过去几年太阳能市场惨烈洗牌使行业产能大幅去化，随着需求上升，行业进入景气通道。据能源局规划，十三五时期中国每年将新增1500万千瓦到2000万千瓦的光伏发电，需求强劲。2015年公司太阳能电池业务收入17.5亿元，同比增长33.38%。今年1月份公司公告新建年产500MW高效单晶电池片和500MW高效组件项目，7月建成并投入试生产。公司顺周期加码太阳能电池业务将构筑今明年利润增长的强动力。  三年股权激励，信心十足。去年6月份，公司通过员工持股计划，以22.46 元/股转让横店控股持有的不超过2300 万股股票，锁定期为三年。参加此次员工持股计划的董事和高管共计6 人。  盈利预测与估值：我们看好公司周期与成长共振，磁性材料+新能源齐飞的核心逻辑。预计2016-2018年EPS为1.02/1.29/1.61元，目前仍是同类公司中估值最低的品种，我们认为参照磁材及动力电池同业，给与40-45倍PE较为合理。维持推荐投资评级。  风险因素：动力电池项目不及预期；太阳能光伏景气下行。 分析师 王莉 电子行业分析师 ：（8610）83574039 ：wangli_zb@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515070001 特此鸣谢 杨明辉 ：（860755）23987334 yangminghui_yj@chinastock.com.cn 对本报告的编辑提供信息 相关研究 《横店东磁（002056）：三元动力电池新星冉冉升起，磁性材料及新能源稳扎稳打-20160417》 图：近一年来股价表现 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 公司深度研究报告/横店东磁 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 1、三元动力电池需求旺盛，成为行业主流技术路线；太阳能光伏建设持续进行。 2、公司来看，公司动力电池项目顺利投产及供货；公司扩产的太阳能电池片项目顺利投产并供货。 我们与市场不同的观点： 市场普遍认为，公司三元动力电池项目投产较晚，丧失先发优势；太阳能电池景气持续性难以维持。 我们认为： 1、公司在电池技术积累深厚，早在1999年，公司就生产环保碱性电池；2004年就与上海交通大学联合开发正极材料；2010年就解决了磷酸铁锂正极材料的粉体结构一致性问题；2013年就成功研发磷酸铁锂电池，但并没有急于进行量产。时至今日，我们也发现，公司当时的谨慎决定是非常具有前瞻性的，公司在发展新业务新技术时，着眼长远，没有明确清晰的机会不轻易下手。而今，公司瞄准三元动力电池契机，建设年产1 亿支18650 型高容量锂离子动力电池项目，预计今年7月份投产。 我们认为，公司将注重三元动力电池的低成本、高性能，谋求未来取胜之道。 高技术人才是横店东磁发展动力电池的第一竞争力。公司引进来自韩国三星及来自日本的动力电池技术高精尖人才，并在横店东磁研究院专门成立了动力电池小组，负责产品技术研发。 高性能设备和可靠性工艺是公司未来量产的最大助力。解决锂离子电池组性能均衡的关键因素为材料技术和生产过程控制，这对锂电池的生产设备自动化水平、精密度、生产工艺及流程控制要求非常高。公司在全自动组装线、全自动卷绕机、X-RAY自动检测等关键设备上全部引进世界最先进的设备，多年碱性电池及磷酸铁锂的研发生产经验保证电池组的一致性。公司开发的18650电池单颗容量大于2.6A货，能量密度大于180Wh/kg。 不仅仅局限于动力电池电芯，公司还具备材料能力。 2、一方面，过去几年太阳能市场的惨烈洗牌使得未来几年新厂商进入的概率低；另一方面，需求稳步增长，太阳能等新能源应用的大趋势持续向好。根据能源局规划，十三五时期，中国每年将新增1500万千瓦到2000万千瓦的光伏发电，继续保持全球最强劲增长。此外，随着用地资源紧缺，地面电站发展模式将不适用于光伏推广，在人口稠密、经济发达的地区，分布式光伏发电建设将提速，这将推动单晶硅电池组件应用的快速增加。公司战略发展单晶硅电池片及组件符合这一趋势。 投资建议： 我们看好公司周期与成长共振，磁性材料+新能源齐飞的核心逻辑。预计2016-2018年EPS为1.02/1.29/1.61元，目前仍是同类公司中估值最低的品种，我们认为参照磁材及动力电池同业，给与40-45倍PE较为合理。维持推荐投资评级。 股价表现的催化剂： 1、三元动力电池项目投产并顺利供货。随着三元动力电池项目持续推进，未来不排除进一步扩产的可能。三元动力电池从电芯向正极材料演进也将带来机会。 2、太阳能光伏电池片及组件项目投产，并逐步贡献业绩。 3、传统磁材业务在无线充电、汽车、军工等新领域持续推进。 主要风险因素： 动力电池项目不及预期；太阳能光伏景气下行。 公司深度研究报告/横店东磁 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目 录 一、横店东磁的核心投资逻辑：周期与成长共振，磁材+新能源齐飞 ........................................................................... 3 （一）磁性材料稳中有升，无线充电、抗干扰等应用爆发 ............................................................................................ 3 （二）三元动力电池谱写新篇章 ................................................................................................................................... 4 （三）太阳能景气上行，公司业务迈入快车道 .............................................................................................................. 4 二、磁性材料新应用不断，主业稳中有升 ..................................................................................................................... 5 （一）软磁铁氧体稳中有升，无线充电、抗干扰等应用爆发 ........................................................................................ 5 1、无线充电技术从手表到手机，未来可能到电动汽车，磁材是核心部件 .................................................................... 5 2、软磁铁氧体在抗电磁干扰（EMI）应用越来越多 .................................................................................................... 10 3、聚焦“三新一增”，软磁机会纷呈 ........................................................................................................................ 10 （二）永磁铁氧体市场竞争激烈，开源节流保障市占提升 .......................................................................................... 10 三、三元动力电池路径通畅，一颗新星正在崛起 ........................................................................................................ 12 （一）新能源汽车空间广阔，动力电池热潮涌起 ........................................................................................................ 12 1、新能源汽车如火如荼，空间广阔 ............................................................................................................................ 12 2、狂欢背后是动力电池的热潮 ................................................................................................................................... 13 （二）技术路线纷争，三元动力电池渐成主流 ............................................................................................................ 15 1、动力电池技术路线纷争不断，三元材料综合性能最优 ................................................