升达科：营运谷底已过
台灣股市 |科技產業 公司速報 請參閱末頁之免責宣言 1 Fubon Research 2018年5月8日 增加持股 股價 目標價 NT$ 64.6 NT$ 75.0 z 訪談摘要 { 公司動態 z 營運檢視 { 初次評論 z 獲利調整 { 評等調整 流通在外股數 (百萬) 56 市值 (百萬台幣) 3610 市值 (百萬美元) 122 外資持股率 (%) 3.19 投信持股率 (%) 1.46 董監持股率 (%) 9.80 52週高價 (元) 91.70 52週低價 (元) 60.00 產品營收比重 資料來源：富邦投顧 主要財務報表分析 至12月31日 資料來源：富邦投顧 劉立中 (886-2) 2781-5995 ext. 37126 lewis.liu@fubon.com 昇達科 (3491 TT) 營運谷底已過 投資建議 富邦認為昇達科前波股價修正已充分反映過去二季營運動能偏弱以及單季獲利水準尚未恢復正常等負面因素，隨著本業重新步上成長軌道，獲利也漸復正常水準，並預期下半年新客戶效應將明顯帶動整體成長動能，因此投資評等為增加持股，目標價為75元，相當FY18 PE 17x 。 更新焦點 1Q18為近期營運谷底 根據昇達科公布之財務數字，1Q18單季稅後EPS為0.53元，季增98.6％。整體而言，細部觀察本業營運變化，昇達科微波通訊業務已逐漸回復成長動能，除原本遞延的印度標案外，新年度的標案也開始陸續出貨，而轉投資經營績效也逐步改善，如芮特-KY針對改版後的能源用天線模組也重新出貨，並藉由提昇生產效能明顯改善本身獲利空間，顯示昇達科整體營運正逐漸回到原本的成長軌道中，富邦樂觀認為1Q18應為昇達科2018年的營運谷底。 2018下半年業績可望明顯成長 展望昇達科後續業績走勢，富邦認為隨著主力客戶在印度以及其他新興市場4G標案陸續開標並釋出新標案需求，2Q18末起昇達科既有之微波業務將會明顯跳昇至另一營收水平之上，而正在積極發展的VSAT業務也將隨著開模完成後開始進入量產階段，4Q18起將會對營收有明顯的貢獻度，再加上轉投資事業也將陸續步上穩定的軌道中，因此富邦樂觀預期3Q18～4Q18昇達科單季營收可望成長至5億元（以上）水準。推估FY18營收可較FY17成長26.2％，稅後淨利年增31.2％，稅後EPS為4.36元（以5.6億元股本計算）。 股價驅動力 z 隨著中國以及全球Pre-5G/5G基礎建設增溫，有利於主力產品線呈現穩定的成長趨勢。 z 毫米波相關元件需求高度成長，昇達科具有領先市場優勢。 潛在風險 z 電信標案得標與否對營收將造成較大的起伏波動。 z 中國當地供應商開始切入中低階微波通訊設備市場，需關注中長期是否加重產業價格競爭壓力。 同業比較 昇達科在國內並無生產規模與業務結構上有直接性的競爭對手，國外之競爭者有Commscope、SDP（Molex Group）、LEAX Arkivator Telecom、Alga Nicrowave、春興、武漢凡谷等。由於微波、毫米波元件涉及類比訊號處理與校調，且無線通訊持續往高頻領域發展，因此將加大昇達科本身以及所處之產業之進入障礙。考量產業景氣正處於轉折向上階段，預期本益比評價區間將逐漸提昇至景氣循環高檔時的12~15倍之間。 昇達科72%芮特-KY16%利匯10%其他2%百萬台幣FY17FY18FFY19F營收淨額1,483 1,871 2,046 營業利益267 321 388 EBITD A3 1 6 386 456 稅後淨利186 244 309 每股淨利 (NT$ )3 . 3 2 4.36 5.50 每股現金股利 (NT$ )3 . 85 3.50 4.20 本益比 (x)19 . 4 14.8 11.7 本淨比 (x)2 . 4 2.3 2.1 EV/EBITD A (x)1 0 . 3 7.8 6.4 現金股利殖利率 (% )6.0 5.4 6.5 淨值報酬率 (% )10 . 3 13.2 16.1 資本報酬率 (% )7. 6 8.3 9.9 請 請參閱末頁之免責宣宣言 營運分析 高頻傳輸時代昇達科專注之領域為行動基需求以光纖網備業者以及市設，尤其印度低以及潛在使傳網路、基站最主要的需求 最值得注意的毫米波在行動而是擴大到基而昇達科因長於昇達科未來 圖表1：毫米波 資料來源：聯亞法 1Q18為近期營根據昇達科公言，儘管昇達素多半來自於務毛利率下降本業營運變化外，新年度的對改版後的能間，顯示昇達達科2018年 中興、華為事針對近期中興大客戶之一達科營運帶來動作，但目前外銷售或供應對昇達科營運代來臨 之微波、毫米波基地台回傳網路網路作為主要方市調機構統計度、中南美等國使用者龐大等特站與基站之間數求成長動能來源的是，5G系統動電話系統市場基站與行動電話長期專注毫米波來擴大產品線波應用於未來5G法說資料。 營運谷底 公布之財務數字達科1Q18單季獲於非本業營運相降約二個百分點化，昇達科微波的標案也開始陸能源用天線模組達科整體營運正的營運谷底。事件暫不影響營興通訊、華為陸，然而就合作的來直接性影響前並無直接供貨應鏈也非以美國運都不會造成直波被動元件如雙路，或是基地台方式，其次則為，隨著新興市場國家因具有幅員特性，當地主要數據方式比例會源。 確定會將毫米場中不再僅局限話間的傳輸領域波元件領域，近，搶攻5G商業G系統意示圖字，1Q18單季稅獲利仍未回復相關，尤其新台點，也在業外造波通訊業務已逐陸續出貨，而轉組也重新出貨正逐漸回到原本 營運 陸續被美國官方的產品範圍來看。進一步分析貨之實際行為國為主，因此富直接性影響。 台灣股市 |公司速 雙工器、耦合器台與基地台之間為微波、毫米波場開始積極針對員廣、固定網路要電信營運商採會較高，這將是波納入最終技術限於目前基站與域，這勢必會大近期更增設專屬業化帶來的龐大稅後EPS為0至過去正常水準台幣升值此一因造成約一千萬元逐漸回復成長動轉投資經營績效，並藉由提昇生本的成長軌道中方調查之事件看，富邦推估中，中興通訊雖然，而與華為合作富邦推估中興、華|科技產業 速報 器與隔離器等間的數據傳輸波。然而根據對LTE/LTE-A系路基礎建設落後採用高頻毫米波是未來二年微波術規範範圍內與基站間的對傳大幅增加毫米波屬毫米波實驗大商機。 .53元，季增準，但干擾近期因素不僅使昇達元的匯損金額動能，除原本遞效也逐步改善生產效能明顯改中，富邦樂觀認，儘管華為目前中美貿易這類事然昇達科曾有送作之產品範圍華為事件不論後，目前最大應用，而此二類傳輸國際主要電信設系統佈建基礎建後、光纖普及率波作為基地台波、毫米波產，也就是說未來傳網路系統領域波相關元件需求、測試室，有利98.6％。整體而期獲利的負面達科本身微波業。不過細部觀察遞延的印度標案，如芮特-KY針改善本身獲利空認為1Q18應為昇前為昇達科前五事件暫不會對昇送樣認證之商業，不論華為的對後續發展為何2用輸設建率回品來域，求，利而因業察案針空昇五昇業對， 請 請參閱末頁之免責宣宣言 看好VSAT業在萬物連網的市場變化來看場，而此一趨的裝置（如圖之一，由於過然而在需求端降低成本並且營運商認證，階段。而昇達且彈性調整外的生產面支援 圖表2：VSAT 資料來源：MIC。 5G相關業務儘管投資市場真正5G網路之間，未來基心網路建置時新增之營收、 2018下半年業展望昇達科後案陸續開標並一營收水平之段，4Q18起將道中，因此富水準。推估F元（以5.6億 業務發展潛力，的大趨勢下，沉看，越來越多衛趨勢轉變也進而圖表二所示）其過去產業景氣平端景氣好轉的預且保持生產彈性，預計最快4Q達科本身也對此外包以及自行生援效果。 系統接受端架構 務屬中長期布局場高度關注昇達路實現前，其在基站本身所需之時才有機會浮現、獲利貢獻估計業績可望明顯成後續業績走勢並釋出新標案需之上，而正在積將會對營收有富邦樂觀預期3FY18營收可較億元股本計算）並著手擴充產沉寂以久的衛星衛星系統營運商而帶動VSAT裝其所需之微波訊平淡時這類載具預期下，營運商性，因此昇達科Q18起將會有明此一產業趨勢轉生產比例，對中構 達科與中國業者在行動電話系統之毫米波單元現出真正資本支計在2018年之成長 ，富邦認為隨著需求，2Q18末起積極發展的VSA明顯的貢獻度3Q18～4Q18昇FY17成長26.2）。 台灣股市 |公司速 產能因應未來需星數據通信市場商開始藉由低軌裝置需求成長。訊號載具洽為昇具多半由衛星天商便開始找尋委科在歷經初期的明顯的營收貢獻轉變相當看好，正中長期昇達科微者合作之5G業統建置的商機中（如天線、濾波支出商機，因此業績預期內。著主力客戶在印起昇達科既有之AT業務也將隨著，再加上轉投資昇達科單季營收2％，稅後淨利|科技產業 速報 需求 場也逐漸熱絡起軌道衛星系統搶。對昇達科而言昇達科目前微波天線業者In Ho委外代工廠商的的認證過程後獻，2019年之後正針對蘇州廠進微波通訊業務將業務，然而富邦中僅存在在基站波器等）必須等此暫不會針對 印度以及其他新之微波業務將會著開模完成後資事業也將陸續收可望成長至年增31.2％，稅起來，從近一年搶攻商用連網市言，VSAT接收端波元件業務主軸ouse生產供應的支援來進一步，逐漸取得歐美後將進入高成長進行擴廠動作將帶來相當穩邦認為毫米波在站間的回傳網路等待真正5G核5G相關題材將新興市場4G標會明顯跳昇至另開始進入量產續步上穩定的軌5億元（以上稅後EPS為4.33年市端軸，步美長，固在路核將標另階軌）36 台灣股市 |科技產業 公司速報 請參閱末頁之免責宣言 4 圖表3： 營運預估修正表 2018F舊值 2018F修正 變化 (%) 原因 報告日期 2017/7/27 2018/5/7 評等 增加持股 增加持股 維持 目標價 102.0 75 下調 針對最新獲利預估值調整 營業收入(百萬) 2205 1871 -15.15 針對轉投資事業調整 營業毛利(百萬) 867 653 -24.68
