[Table_Title] 水井坊（600779）2018年三季报点评 品牌及渠道建设稳步推进，发展潜力仍在 2018 年 10 月 23 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布2018年三季度报告，报告期内公司实现营业收入21.39亿元，YOY+45.36%；实现归母净利润4.63亿元，YOY+90.15%。2018年单三季度公司营收8.02亿元，YOY+27.21%；归母净利润1.95亿元，YOY+51.56%。今年前三季度，公司收入与业绩均超出公司年初预设的增速目标。 ◆ 2018前1-9月，公司毛利率保持81.57%，同比环比分别增长2.69及0.43个pct，主因公司产品结构升级及提价。销售费用率30.40%，同比增长5.65个pct，环比下降0.97个pct，主因公司为强化品牌知名度和信誉度，增加电视和户外广告、节庆促销等费用投入所致。此外，公司管理费用率同比环比继续下行，分别下降2.20及0.45个pct至9.21%。 ◆ 市场份额不断扩大，核心产品增长较快。今年前三季度，公司销售收入维持快速增长，市场份额不断扩大。前5个主要核心市场，取得两位数增长，5个次核心市场和5个新兴市场增速更快。公司分销网点总数超30000家，销售人员到达400人左右。从产品上看，公司典藏大师营收增长36%、井台增长28%，臻酿八号增长68%。从公司销售收入拆分来看，公司前三季度产品销量同比增长34%。受益井台、典藏大师及菁萃销量增长，公司产品结构升级，贡献营收2%增量。受益去年7月及12月两次提价，公司今年相较去年整体吨价提15%左右。 ◆ 品牌建设持续投入，帝亚吉欧完成增持。未来，公司将继续聚焦于行业内增长最快的高端及次高端板块，坚持市场导向、终端为本、共创共享，继续开展核心门店项目3.0升级计划，放眼长远，预计继续往品牌和渠道上大力投放资源，下半年整体销售费用率将维持30%左右。近两月受宏观环境影响，行业增速略微放缓，但公司品牌及渠道建设不断推进，发展潜力仍在。目前，大股东帝亚吉欧已收购公司20.29%股权，合计持股比例提升至60.00%，对公司的控制权大幅加强，彰显了帝亚吉欧对白酒行业及公司的信心。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：陈博 证书编号：S1160517120001 联系人：沈旸 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 16195.29 流通市值（百万元) 16195.29 52周最高/最低（元） 60.17/29.40 52周最高/最低（PE） 86.99/30.44 52周最高/最低（PB） 17.53/9.41 52周涨幅（%） -18.10 52周换手率（%） 327.52 [Table_Report] 相关研究 《结构升级叠加核心市场下沉，业绩保持高增长》 2018.07.26 《中报业绩超预期，次高端白酒龙头腾飞》 2017.07.28 《成本上升、高端白酒涨价双轮驱动公司次高端白酒价格上涨》 2017.07.14 -26.43%-13.44%-0.45%12.54%25.53%38.52%10/2312/232/234/236/238/23水井坊沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 食品饮料 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 水井坊（600779）2018年三季报点评 【近年来财务数据】 图表1：公司近年来营业总收入变化 图表2：公司近年来归母净利润变化 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表3：公司近年来毛利率与净利率变化 图表4：公司近年来三项费用率变化 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表5：公司近年来应收账款周转率相关变化 图表6：公司近年来存货周转率相关变化 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 水井坊（600779）2018年三季报点评 图表7：公司近年来偿债能力 图表8：公司近年来资产负债率 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表9：公司近年来现金流量变化 图表10：销售商品提供劳务收到的现金情况 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表11：公司近年来杜邦分析 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 [Table_yemei] 水井坊（600779）2018年三季报点评 【投资建议】 ◆ 修正营业收入，预计18/19/20年营业收入为28.93/36.36/44.03亿元，归母净利润为6.02/7.84/9.68亿元，EPS 1.23/1.60/1.98元,对应PE 26.92/20.66/16.73倍，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2048.38 2892.83 3636.20 4402.98 增长率（%） 74.13 41.23 25.70 21.09 EBITDA（百万元） 446.91 775.96 1003.20 1228.59 归母净利润（百万元） 335.49 601.54 783.78 967.76 增长率（%） 49.24 79.30 30.30 23.47 EPS（元/股） 0.69 1.23 1.60 1.98 市盈率（P/E） 48.27 26.92 20.66 16.73 市净率（P/B） 10.25 8.57 6.82 5.33 EV/EBITDA 33.93 19.41 14.30 10.98 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 白酒行业竞争加剧； ◆ 国家相关政策风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 [Table_yemei] 水井坊（600779）2018年三季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 2104.11 2570.05 3288.85 4150.93 经营活动现金流 582.32 464.91 1099.23 1231.06 货币资金 1029.57 1134.54 1854.35 2699.26 净利润 335.49 601.54 783.78 967.76 应收及预付 130.15 136.39 151.37 161.46 折旧摊销 40.47 42.01 44.72 48.61 存货 920.41 1274.84 1258.86 1265.94 营运资金变动 136.62 -234.46 223.72 169.60 其他流动资产 23.98 24.28 24.28 24.28 其它 69.74 55.82 47.00 45.09 非流动资产 684.78 692.54 708.76 724.38 投资活动现金流 138.34 -65.91 -81.41 -83.25 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 资本支出 -86.01 -65.91 -81.41 -83.25 固定资产 416.85 411.28 407.55 405.05 投资变动 224.35 0.00 0.00 0.00 在建工程 27.55 41.79 57.66 72.99 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 72.48 66.28 69.48 72.15 筹资活动现金流 -225.13 -294.03 -298.01 -302.90 其他长期资产 167.90 173.19 174.07 174.19 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 资产总计 2788.89 3262.59 3997.61 4875.32 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 1190.85 1356.14 1605.39 1818.24 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -225.13 -294.03 -298.01 -302.90 应付及预收 1160.72 1326.00 1575.26 1788.10 现金净增加额 495.53 104.97 719.81 844.91 其他流动负债 30.14 30.14 30.14 30.14 期初现金余额 724.89 1029.57 1134.54 1854.35 非流动负债 17.76 17.76 17.76 17.76 期末现金余额 1220.42 1134.54 1854.35 2699.26 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 17.76 17.76 17.76 17.76 负债合计 1208.61 1373.89 1623.15 1835.99 股本 488.55 488.55 488.55 488.55 资本公积 399.51 399.51 399.51 399.51 主要财务比率 guzhi 16E 17E 18E 留存收益 692.23 1000.64 1486.41 2151.27 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 归属母公司股东权益 1580.28 1888.69 2374.46 3039.32 成长能力（%） 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长 74.13 41.23 25.70 21.09 负债和股东权益 2788.89 3262.59 3997.61 4875.32 营业利润增长 72.67 69.66 30.32 22.81 归属母公司净利润增长 49.24 79.30 30.30 23.47 利润表（百万元） 获利能力（%） 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率 79.06 82.31 82.72 82.74 营业收入 2048.38 2892.83 3636.20 4402.98 净利率 16.38 20.79 21.55 21.98 营业成本 428.85 511.76 628.38 760.07 ROE 21.23 31.85 33.01 31.84