请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2019年10月30日 证券研究报告•2019年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 35.27元 顾家家居（603816） 轻工制造 目标价： ——元（6个月） 业绩表现稳定，渠道与产能建设稳步推进 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.02 流通A股(亿股) 5.84 52周内股价区间(元) 28.13-62.0 总市值(亿元) 216.47 总资产(亿元) 111.99 每股净资产(元) 8.48 相关研究 [Table_Report] 1. 顾家家居（603816）：经营稳健，盈利能力环比提升 (2019-08-15) 2. 顾家家居（603816）：内生稳健增长，运营效率提升 (2019-04-23) 3. 顾家家居（603816）：多品类协同发力，内外销齐头并进 (2019-04-21) 4. 顾家家居（603816）：收购床垫出口领军企业，品类布局更进一步 (2018-11-14) 5. 顾家家居（603816）：原材料价格回落叠加人民币汇率贬值，业绩弹性释放 (2018-10-31) [Table_Summary]  事件：公司发布2019年三季报，前三季度实现营业收入77.7亿元，同比增长21.6%，Q1/Q2/Q3分别实现营收24.6亿、25.5亿和27.6亿元，同比分别增长32.8%、16.1%和18%；实现归母净利润9.2亿元，同比增长16.8%，Q1/Q2/Q3分别为3亿、2.6亿和3.6亿元，同比分别增长10%、23%和18.3%；实现扣非后归母净利润6.7亿元，增长4.3%，总体业绩表现稳健。  毛利率受贸易战影响略有下滑，营运能力提升。公司前三季度实现毛利率35.1%，同比微降0.6pp，主要受贸易战以及公司低毛利率定制业务占比上升的影响。期间费用方面，前三季度四项费用率合计为23.3%，同比上升了0.5pp，主要是受外延并购影响，管理费用和财务费用上升较多，前三季度管理和研发费用率合计为4.8%，同比上升0.7pp；财务费用率为0.6%，同比增加0.5pp。公司自身运营能力稳步提升，销售费率为17.9%，同比下降0.7pp。综合之下，公司前三季度归母净利率12.5%，同比小幅回落0.3pp。受益于外延并表，公司上半年经营性现金流净流入额为14.3亿元，18年同期为4.7亿元，同比增长204%；前三季度存货周转天数为56.6天，相较18年同期的57.6天，运营能力持续提升。总体来看公司的现金流好转，存货周转率良性，内部经营仍较优质。  渠道稳步扩张，内生表现稳健。公司持续推进渠道建设，前三季度约净新开280家门店，国内门店总数达到约4500家，全球品牌专卖店总数超过6000家。新品类持续稳定增长，前三季度布艺床垫同比增长约15%，定制类同比增长约50%，公司总体内生增速约在2-3%间。  产能充足，支撑公司扩张。嘉兴王江泾项目主体结构工程已基本施工完成，装饰装修工程已完成超90%，华中（黄冈）基地项目已于7月份正式进行桩基施工，并且9月份主体基建进入施工阶段。预计两个项目分别于2021年、2022年底前达钢并实现年营收约28.8亿元、30亿元，总计增加产能120万标准套软体家具及400万方定制家居产品。  盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为2.04元、2.52元、3.04元，对应PE分别为17倍、14倍和12倍，考虑到公司作为软体龙头，业绩稳健增长，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动的风险，政府补贴不及预期的风险，汇兑损益大幅波动的风险，贸易战使公司美国市场销售波动的风险，产能释放不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 9172.12 11147.21 13626.73 16605.11 增长率 37.61% 21.53% 22.24% 21.86% 归属母公司净利润（百万元） 989.36 1226.48 1514.64 1830.66 增长率 20.29% 23.97% 23.50% 20.86% 每股收益EPS（元） 1.64 2.04 2.52 3.04 净资产收益率ROE 20.09% 22.47% 23.78% 24.54% PE 21 17 14 12 PB 4.54 4.08 3.48 2.96 数据来源：Wind，西南证券 -13%-3%6%15%25%34%18/1018/1219/219/419/619/8顾家家居 沪深300 顾家家居（603816）2019年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 9172.12 11147.21 13626.73 16605.11 净利润 1006.55 1247.79 1540.96 1862.46 营业成本 5835.87 7107.43 8558.12 10340.14 折旧与摊销 142.99 186.02 201.09 213.37 营业税金及附加 81.68 99.27 121.36 147.88 财务费用 25.29 38.46 109.77 128.51 销售费用 1788.97 2207.15 2629.96 3238.00 资产减值损失 16.73 10.00 10.00 10.00 管理费用 243.78 356.71 476.94 614.39 经营营运资本变动 638.87 171.81 19.28 -53.41 财务费用 25.29 38.46 109.77 128.51 其他 -820.93 -145.84 -96.13 -112.70 资产减值损失 16.73 10.00 10.00 10.00 经营活动现金流净额 1009.50 1508.25 1784.96 2048.23 投资收益 106.03 100.00 100.00 100.00 资本支出 -1484.43 -116.00 -132.00 -148.00 公允价值变动损益 -1.44 -1.44 -1.44 -1.44 其他 -500.08 98.56 98.56 98.56 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -1984.51 -17.44 -33.44 -49.44 营业利润 1158.28 1426.75 1819.16 2224.75 短期借款 89.12 -57.23 -62.89 0.00 其他非经营损益 160.17 162.34 161.62 161.86 长期借款 1067.26 0.00 0.00 0.00 利润总额 1318.46 1589.09 1980.77 2386.61 股权融资 -87.33 10.00 0.00 0.00 所得税 311.91 341.30 439.81 524.15 支付股利 -410.32 -493.59 -611.89 -755.66 净利润 1006.55 1247.79 1540.96 1862.46 其他 927.77 -312.75 -109.77 -128.51 少数股东损益 17.19 21.31 26.32 31.81 筹资活动现金流净额 1586.51 -853.57 -784.55 -884.17 归属母公司股东净利润 989.36 1226.48 1514.64 1830.66 现金流量净额 651.85 637.23 966.97 1114.62 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 财务分析指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 1592.21 2229.44 3196.41 4311.03 成长能力 应收和预付款项 1119.60 1187.91 1511.62 1824.82 销售收入增长率 37.61% 21.53% 22.24% 21.86% 存货 1162.35 1558.99 1880.22 2397.63 营业利润增长率 38.58% 23.18% 27.50% 22.30% 其他流动资产 1069.03 1261.39 1502.89 1792.97 净利润增长率 21.14% 23.97% 23.50% 20.86% 长期股权投资 290.46 290.46 290.46 290.46 EBITDA 增长率 34.97% 24.47% 29.00% 20.50% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1821.47 1786.16 1751.60 1720.54 毛利率 36.37% 36.24% 37.20% 37.73% 无形资产和开发支出 1521.64 1497.64 1474.64 1452.64 三费率 22.44% 23.35% 23.61% 23.97% 其他非流动资产 1923.29 1920.57 1917.05 1912.73 净利率 10.97% 11.19% 11.31% 11.22% 资产总计 10500.03 11732.55 13524.88 15702.82 ROE 20.09% 22.47% 23.78% 24.54% 短期借款 120.12 62.89 0.00 0.00 ROA 9.59% 10.64% 11.39% 11.86% 应付和预收款项 2454.96 3110.24 3782.86 4580.39 ROIC 21.59% 22.61% 27.83% 31.15% 长期借款 1067.26 1067.26 1067.26 1067.26 EBITDA/销售收入 14.46% 14.81% 15.63% 15.46% 其他负债 1846.98 1939.87 2193.40 2467.02 营运能力 负债合计 5489.33 6180.27 7043.52 8114.67 总资产周转率 1.08 1.00 1.08 1.14 股本 430.22 601.81 601.81 601.81 固定资产周转率 7.02 7.37 8.59 10.36 资本公积 2322.80 2161.21 2161.21 2161.21 应收账款周转率 13.49 11.57 12.03 11.87 留存收益 2156.04 2888.92 3791.67 4866.67 存货周转率 5.42 4.88 4.75 4.65 归属母公司股东权益 4677.51 5197.78 6100.53 7175.52 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 108.24