请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年10月30日买入天齐锂业（002466.SZ）——三季报点评三季度利润环比微增，新产能建设稳步推进核心观点公司研究·财报点评有色金属·能源金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cnS0980520040001S0980520040005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价55.60元总市值/流通市值91252/91123百万元52周最高价/最低价109.79/51.31元近3个月日均成交额1253.06百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天齐锂业（002466.SZ）半年报点评：二季度利润环比下滑，锂矿资源优势仍显著》——2023-09-01《天齐锂业（002466.SZ）-锂矿资源优势显著，稳步扩张锂盐产能》——2023-04-04《天齐锂业（002466.SZ）-三季度克服多重因素挑战，维持强劲的利润兑现能力》——2022-10-30《天齐锂业（002466.SZ）——半年报点评-全面完成降杠杆目标，新产能建设稳步推进》——2022-08-31《天齐锂业（002466.SZ）2021年年报&2022年一季报点评：手握全球最优质锂矿资源，业绩弹性逐步兑现》——2022-05-01公司发布三季报：前三季度实现营收333.99亿元，同比+35.52%；实现归母净利润80.99亿元，同比-49.33%。23Q3实现营收85.76亿元，同比-17.14%，环比-35.88%；实现归母净利润16.46亿元，同比-70.89%，环比+4.38%。锂矿和锂盐产能处于满产满销的状态：泰利森格林布什锂矿年产162万吨产能仍处于满负荷运行的状态，产品全部包销给天齐锂业和美国雅保；国内约4.5万吨锂盐产线同样处于满负荷生产的状态，预计单季度产销量约1.1-1.2万吨。公司手握全球最优质锂资源，冶炼端产能稳步推进资源端：格林布什锂矿现有年产162万吨锂精矿产能，未来总产能要达到210万吨/年以上。IGO公告显示，格林布什23Q1/Q2/Q3锂精矿产量分别为35.6/39.5/41.4万吨，Q3环比+5%；其中，化学级锂精矿23Q1/Q2/Q3包销价格分别为5957/5444/3740美金/吨FOB，Q3环比继续下降。另外，今年上半年公司全资子公司盛合锂业以增资扩股方式引入战略投资者紫金矿业，盛合锂业拥有四川雅江措拉锂矿开采权，目前正就重启雅江措拉锂辉石矿采选一期工程选厂进行可行性研究。产品端：公司目前在国内有3个生产基地，锂盐产能合计约为4.48万吨。另外澳大利亚奎纳纳项目一期年产2.4万吨电池级氢氧化锂生产线已进入试生产阶段，将争取在今年年底达到50%左右的产能利用率；遂宁安居年产2万吨电池级碳酸锂生产线正在有序推进，于10月26日举行竣工仪式，之后将进入调试环节。此外公司在今年上半年启动江苏张家港保税区年产3万吨电池级单水氢氧化锂项目，该项目计划总投资不超过20亿元人民币，建设周期两年。投资端：公司持有SQM22.16%股权，是其第二大股东。公司23Q3确认投资收益10.68亿元，环比Q2增加4.23亿元，主要依据彭博社对SQM第三季度业绩的预测。SQM是全球最大的盐湖提锂生产企业，23Q1/Q2分别销售锂盐3.2/4.3万吨，Q2环比有明显的提升，全年产量目标为18-19万吨。风险提示：项目建设进度不达预期；锂矿和锂盐产品产销量不达预期。投资建议：维持“买入”评级。下修公司的盈利预测。预计公司2023-2025年营收分别为400.58/199.06/200.36（原预测414.39/232.18/221.30）亿元，同比增速-1.0%/-50.3%/0.7%；归母净利润分别为91.56/84.83/92.98（原预测116.04/107.17/113.76）亿元，同比增速-62.0%/-7.3%/9.6%；摊薄EPS分别为5.58/5.17/5.67元，当前股价对应PE为10/11/10X。考虑到公司拥有全球最好的锂辉石和锂盐湖资源，资源端仍有极强的扩产潜能，为中游锂盐产能的扩张提供坚实的原料保障，中长期成长性值得期待，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)7,66340,44940,05819,90620,036(+/-%)136.6%427.8%-1.0%-50.3%0.7%净利润(百万元)2,07924,1259,1568,4839,298(+/-%)-213.4%1060.5%-62.0%-7.3%9.6%每股收益（元）1.4114.705.585.175.67EBITMargin54.6%83.3%83.8%67.7%61.9%净资产收益率（ROE）16.3%49.7%16.7%13.9%13.8%市盈率（PE）39.53.810.010.89.8EV/EBITDA23.53.23.17.27.8市净率（PB）6.441.881.661.501.35资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告223Q3实现归母净利润16.46亿元，环比+4.38%公司发布三季报：前三季度实现营收333.99亿元，同比+35.52%；实现归母净利润80.99亿元，同比-49.33%；实现扣非归母净利润79.82亿元，同比-46.50%；实现经营活动产生的现金流量净额200.35亿元，同比+70.73%。23Q3实现营收85.76亿元，同比-17.14%，环比-35.88%；实现归母净利润16.46亿元，同比-70.89%，环比+4.38%；实现扣非归母净利润15.72亿元，同比-72.12%，环比-0.13%。锂矿和锂盐产能处于满产满销的状态：泰利森格林布什锂矿年产162万吨产能仍处于满负荷运行的状态，产品全部包销给天齐锂业和美国雅保；国内约4.5万吨锂盐产线同样处于满负荷生产的状态，预计单季度产销量约1.1-1.2万吨。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理财务数据方面，截至2023年三季度末，公司资产负债率为30.59%，相比2022年末上升5.50个百分点；在手货币资金约81亿元，同比增长约20%；在手存货约34亿元，同比增长约58%。期间费用方面，公司今年前三季度销售费用约为2700万元，同比+39.91%；管理费用约为4.91亿元，同比+101.41%；研发费用约为2094万元，同比+14.07%；财务费用约为-9290万元，同比-119.16%；综上，前三季度期间费用率合计为1.33%，相比2022年全年水平下降了1.41个百分点。在投资收益方面，公司23Q3确认投资收益10.68亿元，环比Q2增加4.23亿元，主要是依据彭博社对SQM第三季度业绩的预测。图3：公司资产负债率变化图4：公司期间费用率变化资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3公司手握全球最优质锂资源，冶炼端产能稳步推进公司以前瞻的眼光，战略性布局中国、澳大利亚和智利的优质资源，建设打造规模领先、技术先进的锂化合物生产基地，并凭借垂直一体化全球产业链优势致力于实现“夯实上游、做强中游、渗透下游”的长期发展战略，已携手全球战略合作伙伴推动电动汽车和储能产业实现锂离子电池技术的长期可持续发展，力争成为有全球影响力的能源变革推动者。资源端，公司以西澳大利亚格林布什锂矿为资源基地，且以四川雅江措拉锂矿为资源储备。格林布什锂矿目前锂精矿产能162万吨/年。IGO公告显示，格林布什23Q1/Q2/Q3锂精矿产量分别为35.6/39.5/41.4万吨，Q3环比+5%；其中，化学级锂精矿23Q1/Q2/Q3包销价格分别为5957/5444/3740美金/吨FOB，矿山今年开始调整定价机制，调价周期从半年度调整到一个季度。另外，格林布什还有2个扩产规划：1）CGP3正在加紧建设当中，其设计产能为52万吨/年，预计2025年年中完工投产；2）CGP4预计将于CGP3项目后再启动，也是新增年产52万吨化学级锂精矿产能，初步规划是于2027年建成投产。长期来看，格林布什锂矿产能有望达到266万吨/年，折合约35万吨LCE。天齐锂业引入IGO作为战略投资者之后，间接持有格林布什锂矿26.01%股权，但仍掌握着格林布什锂矿的控制权，能100%满足公司现有锂盐产能的生产需求，并且为未来锂盐产能的扩张提供了坚实的原料保障。公司拥有四川雅江措拉锂矿开采权，全资子公司盛合锂业于2012年4月6日取得原四川省国土厅颁发的采矿许可证。措拉锂辉石矿山位于四川省甘孜州雅江县木绒乡新卫村，是亚洲最大的硬岩锂甲基卡矿田的一部分。2023年5月，盛合锂业以增资扩股的方式引入战略投资者紫金矿业。本次增资计划由紫金矿业的全资子公司海南紫金矿业以现金方式认购盛合锂业20%的股权。通过引入紫金矿业作为盛合锂业的战略投资者，有利于优化盛合锂业的股权结构，充分发挥公司拥有的资源优势，借助紫金矿业在矿产开发与建设方面的优势，促进公司措拉锂辉石项目的建设，进一步加速将公司存量资源转换成客观的产能/产量供给。目前公司正就重启雅江措拉锂辉石矿采选一期工程选厂进行可行性研究。表1：公司核心控制锂矿项目资源量和储量数据格林布什矿场中央矿脉区及卡潘加区格林布什矿场尾矿储存设施1区雅江措拉矿场获得日期2014年5月2008年10月运营状态运营中就未来发展而持有地址格林布什，澳洲措拉，雅江，四川，中国资源种类锂辉石锂辉石锂资源量（百万吨LCE，品位除外)探明资源量0.04--控制资源量10.300.500.50推断资源量2.700.100.20总资源量13.100.600.60品位(Li2O)1.60%1.30%1.30%锂储量（百万吨LCE，品位除外）证实储量0.04--概略储量8.200.40-总储量8.300.40-品位(Li2O)2.00%1.40%-资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图6：公司核心产业链布局资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理产品端，公司目前在国内有3个生产基地，其中四川射洪生产基地产能是2.4万吨/年，其中有5000吨氢氧化锂；江苏张家港生产基地是全球首条全自动碳酸锂生产工厂，产能2万吨/年；重庆铜梁生产基地主要从事金属锂产品的研发和生产，产能600吨/年，铜梁基地拟分两期扩建2000吨金属锂项目。另外公司目前正在四川省遂宁市安居区建设年产2万吨碳酸锂项目，项目建设正在有序推进，项目于10月26日举行竣工仪式，之后将进入调试环节。此外公司在今年上半年启动了江苏张家港保税区年产3万吨电池级单水氢氧化锂项目，该项目计划总投资不超过20亿元人民币，建设周期两年。公司在海外有1个生产基地，在澳大利亚奎纳纳有两期共计年产4.8万吨电池级氢氧化锂生产线。其中，项目一期2.4万吨产能调试工作正常推进中，经过反复调试和优化，首批约10吨氢氧化锂产品通过公司内部实验室取样检测，并于2022年5月19日确认所有参数达到电池级氢氧化锂标准。TLK后续将提供产品给不同客户进行品质认证，这一流程预计需要4-8个月的时间。在此期间，公司和TLK将继续专注于实现和巩固工厂稳定、一致和可靠的运营。IGO公告显示，项目将争取在今年年底达到50%左右的产能利用率。另外，奎纳纳基地2017年所启动建设的项目二期主体工程已基本完成，目前仍处暂缓建设状态。公司将在有效验证一期项目成熟运营的基础上，结合市场需求、公司流动性等情况综合论证和调整二期