中国中车（601766） 证券研究报告·公司研究·运输设备 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 上半年营收下滑利润提升，预期2019年业绩大幅增长 增持（维持） 投资要点  2018H1营收862.91亿元，同比-2.73%，归母净利41.18亿元，同比+12.16%，基本符合预期：营收下滑，主要是在铁路装备业务收入上升的情况下，受物流贸易规模缩减影响。H1综合毛利率23.26%，同比+1.23pct，提升显著。为与2017H1保持可比口径，将2018H1研发费用41亿元合并到管理费用，则更新后的2018H1三费费率为15.54%，同比+0.47pct，费用率有所提升，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.91%、11.74%、0.89%，同比-0.26pct、+0.56pct、+0.18pct。若单看Q2，营收533.68亿元，同比-3.19%，归母净利28.47亿元，同比+12.98%，毛利率23.59%，同比+1.58pct。  铁路装备板块营业收入同比+5.63%，现代服务业下滑明显。分业务看，铁路装备营收448.07亿元，同比+5.63%，主要是动车组等销量增加所致，毛利率25.34%，同比+0.93pct；城轨与城市基础设施营收129.45亿元（车辆占比96.35%），同比-4.53%，主要是城轨产品类型变化所致，毛利率18.07%，同比+0.61pct；新产业营收209.98亿元，同比+0.21%，主要是风电装备交付量增加所致，毛利率25.34%，同比-2.57pct；现代服务营收75.41亿元，同比-36.01%，主要是公司主动业务调整，缩减物流业务规模所致，毛利率13.98%，同比+5.69pct。铁路装备业务、城轨与城市基础设施业务、新产业、现代服务占总收入比例分别为51.93%（+4.11 pct），15.00%（-0.28 pct），24.33%（+0.71 pct），8.74%（-4.54 pct），其中铁路装备业务中机车业务收入92.03亿元（+11.93%），客车业务收入20.32亿元（+2.94%），动车组业务收入249.49亿元（+20.51%），货车业务收入86.23亿元（-25.16%），上述括号内增速均代表同比。  货运增量行动将大幅增加货车和机车采购量，财政宽松促城轨装备快速增长。受公转铁影响，铁总计划2018-2020年采购货车21.6万辆，机车3756台，其中2018年计划采购货车4万辆、机车188台，2019年计划采购货车7.8万辆、机车1564台，2020年计划采购货车9.8万辆、机车2004台。2018-2020年货车和机车累计采购量相比2015-2017年分别+171%、+116%。另外维修维保将助力动车组板块高增长，财政宽松将显著利好城轨装备板块。我们预测2018-2020年动车组营收分别为597、675、732亿元，同比+3.2%、+13.1%、+8.5%，机车营收215、501、632亿元，同比-6.2%、+132.7%、26.1%，货车214、389、483亿元，同比-5.2%、+81.7%、+24.4%，城轨387、491、551亿元，同比+12.7%、+26.9%、+12.2%，估算轨道交通装备营收合计1464、2106、2450亿元，同比+2.5%、+43.9%、+16.3%，预期2019-2020年将实现大跨步发展。  新型轨交装备储备丰富，大力发展科技促未来迎硕果。长编组时速350公里“复兴号”动车组已投入运营，时速250公里“复兴号”高速动车组、自动驾驶高速动车、时速160公里动力集中动车组、快捷货车、驮背运输车等新产品研制取得积极进展。时速160公里磁悬浮列车成功下线、智能轨道电车试运行，新型跨座单轨、自动驾驶地铁列车等产品在轨道交通装备市场实现新突破。  盈利预测与投资评级：“公转铁”促货车和机车大力发展，财政宽松将显著利好城轨装备板块，维修维保将从2018年始逐渐进入四级和五级修密集期，贡献可观边际收入。预测公司2018-2020年EPS分别为0.39/0.52/0.59元，对应PE 21/16/14，维持“增持”评级。  风险提示：中美贸易战范围扩大，海外市场推进速度不及预期，铁总招标进度和数量不及预期，原材料价格上涨，地方政府债务压力 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 8.16 一年最低/最高价 7.07/12.60 市净率(倍) 1.64 流通A股市值(百万元) 187008.37 基础数据 每股净资产(元) 4.22 资产负债率(%) 62.29 总股本(百万股) 28698.86 流通A股(百万股) 22917.69 [Table_Report] 相关研究 1、《中国中车：2017业绩符合预期，预测未来三年趋势向上》2018-03-29 2、《中国中车：公司四季度公告订单680亿同比增加21%，全年公告1685亿同比+67%》2018-01-02 3、《中国中车：看好中国标准动车组潜在放量，叠加城市轨道交通装备高景气发展》2017-10-30 [Table_Author] 2018年08月27日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 021-60199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 王皓 执业证号：S0600518030001 021-60199793 wangh@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%34%2017-082017-122018-04中国中车 沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 中国中车三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 255471 254877 314876 361511 营业收入 211013 211857 278803 316163 现金 60886 64028 67147 82082 减:营业成本 163153 162388 213842 242434 应收账款 107997 108429 142693 161814 营业税金及附加 2114 1949 2565 2909 存货 55222 54963 72379 82056 营业费用 7218 6165 8225 9327 其他流动资产 31366 27457 32657 35559 管理费用 24906 25783 33631 38058 非流动资产 119700 124467 125971 118860 财务费用 1254 1083 910 594 长期股权投资 11214 11214 11214 11214 资产减值损失 2774 1900 1620 1620 固定资产 65918 71278 73375 66856 加:投资净收益 2694 1700 1600 1600 在建工程 8643 4913 3874 1162 其他收益 2455 993 713 713 无形资产 17783 17190 16597 16004 营业利润 14743 15282 20323 23534 其他非流动资产 16142 19873 20912 23623 加:营业外净收支 656 800 800 800 资产总计 375171 379344 440847 480371 利润总额 15399 16082 21123 24334 流动负债 203490 200841 253384 282586 减:所得税费用 2388 2494 3275 3773 短期借款 36943 35000 35000 35000 少数股东损益 2213 2311 3036 3497 应付账款 127646 127048 167304 189673 归属母公司净利润 10799 11277 14812 17064 其他流动负债 38901 38794 51080 57912 EBIT 14618 16165 21133 24028 非流动负债 29811 29811 29811 29811 EBITDA 21046 23361 29447 33115 长期借款 4460 4460 4460 4460 其他非流动负债 25352 25352 25352 25352 重要财务与估值指标 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 233301 230653 283196 312397 每股收益(元) 0.38 0.39 0.52 0.59 少数股东权益 20311 22622 25657 29154 每股净资产(元) 4.24 4.39 4.60 4.84 归属母公司股东权益 121559 126069 131994 138820 发行在外股份(百万股) 28699 28699 28699 28699 负债和股东权益 375171 379344 440847 480371 ROIC(%) 7.8% 8.1% 10.3% 11.6% ROE(%) 8.9% 8.9% 11.2% 12.3% 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率(%) 21.7% 22.4% 22.4% 22.4% 经营活动现金流 16209 18577 23325 28649 销售净利率(%) 5.1% 5.3% 5.3% 5.4% 投资活动现金流 -2975 -6726 -11319 -3475 资产负债率(%) 62.2% 60.8% 64.2% 65.0% 筹资活动现金流 6749 -8709 -8887 -10238 收入增长率(%) -8.1% 0.4% 31.6% 13.4% 现金净增加额 19673 3142 3119 14935 净利润增长率(%) -4.4% 4.4% 31.3% 15.2% 折旧和摊销 6428 7196 8314 9087 P/E 21.69 20.77 15.81 13.72 资本开支 -2317 -10701 -11319 -3475 P/B 1.93 1.86 1.77 1.69 营运资本变动 297 -3708 -4337 -2499 EV/EBITDA 22.21 19.90 17.57 16.51 数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公