http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年08月22日 公司研究●证券研究报告 药明康德（603259.SH） 公司快报 业绩增长稳健，CRO龙头地位难以撼动 投资要点  事件：公司发布2018年半年度报告，2018年上半年实现营业收入44.09亿元，同比增长20.29%；归母净利润12.72亿元，同比增长71.31%；扣非净利润8.27亿元，同比增长32.30%。  CRO业务收入结构有所变动：分业务板块来看，上半年公司CRO服务收入合计31.94亿元，同比增长18.78%，占营业收入的72.43%，是公司收入最主要的来源。CRO服务中，（1）中国区实验室服务收入24.16亿元，同比增长21.65%，与营业收入增速基本持平，若以去年同期平均汇率来测算，实现收入同比增长27.97%。该项业务毛利率由2017H1的46.54%下降至45.13%，主要是人民币兑美元汇率变动产生的影响，若以去年同期平均汇率来测算，毛利率较去年同期亦有所上升。（2）美国区实验室服务收入5.46亿元，同比下降1.93%。人民币兑美元汇率变动是该项业务收入下滑的一个重要原因，同时医疗器械检测业务由于一家主要客户被收购后改变检测外包策略以及去年同期有一次性短期大项目完成，导致同比收入发生阶段性下降。此外，精准医疗研发生产服务业务目前仍处于能力和产能建设期，随着产能逐步释放和项目的增加，后续收入和利润有望进一步增长，从而带动这块业务的增长。该项业务的毛利率也比去年同期下降了4.19个百分点，主要原因是公司加大了对美国区细胞治疗和基因治疗的研发和生产等精准医疗业务的投入，导致该业务板块营业成本上升较多。（3）临床CRO服务收入2.31亿元，同比大幅增长58.80%，主要受益于国内新药和生物等效性临床试验市场的快速发展，以及公司临床CRO和SMO服务质量、规模及能力的大幅提高。目前临床CRO业务在公司收入中的占比还比较小，未来仍有较大的增长潜力。  CMO业务增长势头迅猛：上半年公司CMO服务收入12.09亿元，同比增长26.80%，高于CRO业务，因此收入占比也由2017H1的26.02%小幅提升至27.43%。若以去年同期平均汇率来测算，CMO业务实现收入同比增长35.48%，主要来自于临床III期及商业化阶段项目收入的提升。公司的CMO业务主要通过控股子公司合全药业进行，2018年CMO业务临床前及临床I期、II期、III期阶段分别执行项目484个、90个、39个，正在执行的订单中，已获批上市的项目品种为13个。公司通过与客户在临床前期阶段建立合作关系，不断为公司带来新的临床III期以及商业化阶段的项目，助推公司CMO业务收入持续快速增长。  医药合同外包市场需求巨大，公司龙头地位稳固：目前我国医药行业正在发生着剧烈的变革，近年来多项重磅政策陆续出台，鼓励国产创新，国内新药研发热度也快速上升，而新药研发过程复杂、研发周期长、失败率极高，这就催生了医药合同外包行业巨大的市场需求，药企通过把非核心的研发及生产过程外包，以实现研发和生产效率的提高。同时，一致性评价政策的出台导致短期内产生了大量的仿制药生物等效性研究，而原研药物的专利悬崖也刺激了国内诸如单抗药物等研发项目的井喷式增长，这些都为CRO以及CMO行业带来了重大的发展机遇。药明康德是国内临床前CRO和化药CMO领域绝对的龙头企业，市场地位难以被撼动，有望随医药 | 医疗服务III 投资评级 增持-A(首次) 股价(2018-08-21) 79.30元 交易数据 总市值（百万元） 82,629.45 流通市值（百万元） 8,262.95 总股本（百万股） 1,041.99 流通股本（百万股） 104.20 12个月价格区间 25.92/138.87元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -10.64 23.08 16.83 绝对收益 -14.01 8.14 分析师 郑巧 SAC执业证书编号：S0910518070003 zhengqiao@huajinsc.cn 021-20377052 报告联系人 李伟 liwei@huajinsc.cn 021-20377053 相关报告 药明康德：CRO龙头回归，医药独角兽浪潮已起 2018-04-24 -19%30%79%128%177%226%275%324%2017!-082017!-122018!-04药明康德 医疗服务 上证指数 公司快报/医疗服务 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 着行业的快速发展而长期稳健成长。  投资建议：我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.69、1.93和2.36元。基于（1）国内新药研发市场需求引起的CRO业务和CMO业务稳定增长（2）行业龙头估值溢价，给予公司增持-A评级。  风险提示：市场竞争加剧，政策风险，境外经营风险 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 6,116.1 7,765.3 9,450.3 11,744.9 14,548.4 同比增长(%) 25.2% 27.0% 21.7% 24.3% 23.9% 营业利润(百万元) 1,284.6 1,460.6 2,195.0 2,501.6 3,085.7 同比增长(%) 66.5% 13.7% 50.3% 14.0% 23.3% 净利润(百万元) 975.0 1,227.1 1,757.8 2,008.6 2,460.7 同比增长(%) 179.4% 25.9% 43.3% 14.3% 22.5% 每股收益(元) 0.94 1.18 1.69 1.93 2.36 PE 84.7 67.3 47.0 41.1 33.6 PB 14.8 13.0 10.6 8.4 6.7 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 公司快报/医疗服务 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 6,116.1 7,765.3 9,450.3 11,744.9 14,548.4 年增长率 减:营业成本 3,623.3 4,516.8 5,664.5 6,943.1 8,594.3 营业收入增长率 25.2% 27.0% 21.7% 24.3% 23.9% 营业税费 15.1 25.7 31.3 38.9 48.2 营业利润增长率 66.5% 13.7% 50.3% 14.0% 23.3% 销售费用 200.4 291.5 334.5 413.9 524.6 净利润增长率 179.4% 25.9% 43.3% 14.3% 22.5% 管理费用 1,037.3 1,269.3 1,468.6 1,812.2 2,215.7 EBITDA增长率 43.0% 26.7% 30.8% 13.9% 22.8% 财务费用 -84.0 184.5 27.1 -11.5 -19.1 EBIT增长率 59.2% 29.5% 42.3% 12.1% 23.2% 资产减值损失 30.9 141.0 67.7 79.9 96.2 NOPLAT增长率 50.3% 37.6% 35.1% 12.1% 23.2% 加:公允价值变动收益 -0.7 0.7 231.9 -14.8 -67.4 投资资本增长率 -46.5% 62.1% -15.6% 28.9% -26.3% 投资和汇兑收益 -2.6 39.8 106.6 48.0 64.8 净资产增长率 -5.7% 11.1% 23.2% 26.6% 24.7% 营业利润 1,284.6 1,460.6 2,195.0 2,501.6 3,085.7 加:营业外净收支 97.6 132.0 86.4 105.3 107.9 盈利能力 利润总额 1,382.2 1,592.6 2,281.4 2,607.0 3,193.7 毛利率 40.8% 41.8% 40.1% 40.9% 40.9% 减:所得税 261.2 295.9 423.9 484.4 593.4 营业利润率 21.0% 18.8% 23.2% 21.3% 21.2% 净利润 975.0 1,227.1 1,757.8 2,008.6 2,460.7 净利润率 15.9% 15.8% 18.6% 17.1% 16.9% EBITDA/营业收入 25.4% 25.3% 27.2% 24.9% 24.7% 资产负债表 EBIT/营业收入 19.7% 20.1% 23.5% 21.2% 21.1% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 货币资金 2,507.8 2,472.4 3,154.5 4,135.2 7,897.1 资产负债率 42.8% 46.4% 41.5% 36.7% 38.5% 交易性金融资产 434.2 14.7 246.6 231.8 164.4 负债权益比 74.7% 86.7% 71.0% 58.1% 62.6% 应收帐款 1,432.1 1,622.4 1,831.1 2,287.4 2,634.8 流动比率 1.44 1.18 1.32 1.63 1.76 应收票据 5.8 0.3 6.0 0.5 6.7 速动比率 1.32 1.03 1.15 1.38 1.54 预付帐款 39.0 51.9 77.7 96.6 151.7 利息保障倍数 -14.36 8.46 81.97 -215.71 -160.95 存货 511.3 726.9 912.6 1,374.7 1,631.8 营运能力 其他流动资产 1,110.1 578.0 862.0 850.0 763.3 固定资产周转天数 97 111 111 96 83 可供出售金融资产 614.8 683.4 525.4 607.9 605.6 流动营业资本周转天数 48 -22 -38 -40 -40 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 365 267 239 246 275 长期股权投资 231.6 383.1 383.1 383.1 383.1 应收帐款周转天数 156 71 66 63 61 投资性房地产 - - - - - 存货周转天数 22 29 31 35 37 固定资产 1,971.0 2,833.6 2,983.3 3,248.6 3,437.5 总资产周转天数 597 537 510 472 469 在建工程 712.2 843.7 961.5 970.0 1,055.9 投资资本周转天数 220 158 148 125 99 无形资产 312.2 426.1 477.6 515.1 555.2 其他非流动资产 708.5 1,943.9 1,773.6 1,903.9 2,019.1 费用率 资产总额 10,590.7 12,580.4 14,195.0 16,605.0 21,306.1 销售费用率 3.3% 3.8% 3.5% 3.5% 3.6% 短期债务 489.4 1,318.2 - - - 管理费用率 17.0% 16.3% 15.5% 15.4% 15.2% 应付帐款 2,378