公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 苏泊尔（002032） 证券研究报告 2020年02月27日 投资评级 行业 家用电器/白色家电 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 75.83元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 821.12 流通A股股本(百万股) 610.80 A股总市值(百万元) 62,265.52 流通A股市值(百万元) 46,317.29 每股净资产(元) 7.76 资产负债率(%) 38.51 一年内最高/最低(元) 82.59/58.85 作者 蔡雯娟 分析师 SAC执业证书编号：S1110516100008 caiwenjuan@tfzq.com 卢璐 联系人 llu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《苏泊尔-季报点评:收入保持稳定增长，公司龙头地位稳固》 2019-10-30 2 《苏泊尔-半年报点评:内外销市场稳步 增 长 ， 中 期 分 红 略 超 预 期 》 2019-08-30 3 《苏泊尔-公司点评:公司收入稳步提升，H1业绩符合预期》 2019-07-24 股价走势 收入利润稳步提升，龙头地位难以撼动 事件：公司发布2019年业绩快报，2019年公司实现营收198.53亿元，同比增长11.22%；归母净利润为19.20亿元，同比增长14.97%；对应Q4实现收入49.57亿元，同比增长11.19%；归母净利润为6.72亿元，同比增长18.94%。 内外销齐增，助力总营收稳步增长。 公司19年营业总收入较同期增长11.22%，主要是由于公司内销营业收入及市场占有率较去年同期均有稳定的增长，以及外销业务同比也有一定的增长。根据天猫数据，2019Q4油烟机销量迅速提升，同比+41.2%，全年销量同比达62.8%。强势品类电饭煲、电磁炉的销量份额分别为23.8%和30.4%，龙头地位十分稳固。根据大股东SEB披露的情况，Q4业绩表现出色，中国地区业绩增速为15.4%，全年同比达12.2%。主要由于厨具和小家电类产品销量平稳上升，另外净水器成为公司业绩增长新动能。 实际毛利率水平提升，期间费用率基本保持稳定。 公司实际毛利率较同期+0.29pct，增加利润0.58亿元。净利润率为9.67%，同比+0.31pct。公司产品结构持续优化、产品生产成本持续下降使利润总额较同期增长14.73%，高于收入增长3.51pct。期间费用率方面，19年公司销售费用率为16.15%，同比+0.39pct，主要由于公司加大了电商费用、赠品费等营销资源的投入，以保证在行业竞争加剧情况下公司营业规模的稳定增长。管理费用率为1.74%，同比-0.19pct，主要是公司本期承担2017年限制性股票激励计划的股权激励费用0.41亿元，而同期股权激励费用为0.61亿元所致。 投资建议：公司是国内厨房炊具和厨房小家电龙头企业，长期仍看好小家电市场消费升级，公司WMF、SEB等新品牌及新品类中长期仍将为公司持续提供增长动力；未来公司进一步围绕厨卫进行布局，拓展新品类热水器，或为公司带来新的增长点。基于19年业绩快报的情况进行略微调整，我们预计19-21年净利润为19.2亿元、22.4亿元、25.8亿元（前值19.4、22.3、25.9亿元），当前股价对应19-21年动态估值为32.4x、27.9x、24.2x，维持“买入”评级。 风险提示：WMF销售不达预期风险，原材料涨价风险等。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 14,187.35 17,851.26 19,854.86 22,460.95 25,195.75 增长率(%) 18.75 25.83 11.22 13.13 12.18 EBITDA(百万元) 1,596.36 2,387.78 2,339.88 2,714.52 3,120.65 净利润(百万元) 1,307.61 1,669.87 1,919.84 2,235.08 2,575.30 增长率(%) 21.35 27.70 14.97 16.42 15.22 EPS(元/股) 1.59 2.03 2.34 2.72 3.14 市盈率(P/E) 47.62 37.29 32.43 27.86 24.18 市净率(P/B) 11.98 10.54 9.14 8.02 7.11 市销率(P/S) 4.39 3.49 3.14 2.77 2.47 EV/EBITDA 19.34 17.17 25.51 21.69 18.74 资料来源：wind，天风证券研究所 -3%2%7%12%17%22%27%32%2019-022019-062019-10苏泊尔白色家电沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 779.64 1,416.76 1,755.34 2,466.06 2,967.01 营业收入 14,187.35 17,851.26 19,854.86 22,460.95 25,195.75 应收票据及应收账款 2,073.33 2,428.80 3,172.82 3,690.25 4,008.45 营业成本 9,994.04 12,341.94 13,670.07 15,323.45 17,036.07 预付账款 326.63 216.57 350.76 333.38 405.77 营业税金及附加 94.67 113.76 119.13 142.59 151.17 存货 2,185.90 2,361.65 2,802.56 2,993.55 3,443.87 营业费用 2,213.08 2,813.29 3,206.56 3,593.75 3,905.34 其他 2,351.78 2,569.53 1,936.95 2,310.41 2,210.13 管理费用 415.19 344.81 345.47 370.61 398.09 流动资产合计 7,717.28 8,993.32 10,018.42 11,793.65 13,035.22 研发费用 383.90 402.63 472.94 516.60 579.50 长期股权投资 57.83 60.65 60.65 60.65 60.65 财务费用 (0.13) (5.54) 5.96 4.49 5.04 固定资产 829.20 868.30 865.05 874.91 879.63 资产减值损失 50.99 46.01 46.00 47.67 46.56 在建工程 23.46 40.56 60.34 84.20 80.52 公允价值变动收益 8.54 (10.29) 164.76 100.00 (121.59) 无形资产 334.60 397.27 380.31 363.34 346.37 投资净收益 63.27 86.90 120.00 85.00 97.30 其他 209.30 273.07 210.16 229.64 236.42 其他 (610.80) (264.18) (569.52) (370.00) 48.57 非流动资产合计 1,454.39 1,639.84 1,576.50 1,612.73 1,603.59 营业利润 1,574.58 1,981.93 2,273.48 2,646.79 3,049.68 资产总计 9,171.68 10,633.16 11,594.92 13,406.38 14,638.81 营业外收入 7.03 11.14 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 16.49 11.54 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 2,307.03 2,953.81 3,012.86 3,371.91 3,893.41 利润总额 1,565.13 1,981.54 2,273.48 2,646.79 3,049.68 其他 1,641.07 1,754.37 1,749.37 2,250.47 1,971.81 所得税 257.28 312.76 353.55 411.60 474.25 流动负债合计 3,948.10 4,708.18 4,762.23 5,622.38 5,865.22 净利润 1,307.84 1,668.78 1,919.94 2,235.19 2,575.43 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.24 (1.09) 0.10 0.11 0.13 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,307.61 1,669.87 1,919.84 2,235.08 2,575.30 其他 25.09 17.91 21.32 21.44 20.22 每股收益（元） 1.59 2.03 2.34 2.72 3.14 非流动负债合计 25.09 17.91 21.32 21.44 20.22 负债合计 3,973.19 4,726.09 4,783.55 5,643.82 5,885.45 少数股东权益 0.82 (0.27) (0.18) (0.07) 0.06 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 821.29 821.24 821.12 821.12 821.12 成长能力 资本公积 93.91 139.53 139.53 139.53 139.53 营业收入 18.75% 25.83% 11.22% 13.13% 12.18% 留存收益 4,427.82 5,114.45 5,990.43 6,941.51 7,932.19 营业利润 19.67% 25.87% 14.71% 16.42% 15.22% 其他 (145.35) (167.89) (139.53) (139.53) (139.53) 归属于母公司净利润 21.35% 27.70% 14.97% 16.42% 15.22% 股东权益合计 5,198.49 5,907.07 6,811.37 7,762.56 8,753.36 获利能力 负债和股东权益总计 9,171.68 10,633.16 11,594.92 13,406.38 14,638.81 毛利率 29.56% 30.86% 31.15% 31.78% 32.39% 净利率 9.22% 9.35% 9.67% 9.95% 10.22% ROE 25.16% 28.27% 28.19% 28.79% 29.42% ROIC 46.98% 57.32% 50.90% 52.73% 59.07% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 1,307.84 1,668.78 1,919.84 2,235.08 2,575.30 资产负债率 43.32% 44.45% 41.26% 42.10% 40.20% 折旧摊销 105.17 121.20 60.44 63.24 65.93 净负债率 -15.00% -23.98% -25.77% -31.77% -33.90% 财务费用 7.22 (0.93) 5.96 4.49 5.04 流动比率 1.95 1.91 2.10 2.10 2.22 投资损失 (63.27) (86.9